Caran d’Ache: Nach Jubiläumsjahr steht Umzug der Produktion an, neuer Standort gesucht – Hohe stille Reserven in der Bilanz?

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Die Produktpalette von Caran d'ache umfasst auch luxuriöse Kollektionen von Schreibgeräten. Quelle: Caran d'Ache SA
Die Produktepalette von Caran d’Ache umfasst auch luxuriöse Schreibgeräte-Kollektionen. Quelle: Caran d’Ache SA

Der Schreibwarenhersteller Caran d’Ache SA feierte im 2015 sein 100-jähriges Bestehen. Wie das Unternehmen in seinem Geschäftsbericht schreibt, mussten verschiedene grössere Massnahmen durchgeführt werden, um die Wachstumsziele aufrechterhalten zu können. Zusätzlich zur Lancierung neuer Produkte und Geburtstagskollektionen wurden neue, moderne technische Einrichtungen erworben. Zudem führte Caran d’Ache zahlreiche VIP-Anlässe am Firmensitz durch. Während des Sommers wurden die Produkte des Unternehmens im Kunsthaus Interlaken ausgestellt. Im 2015 eröffnete das Unternehmen drei neue Boutiquen in Berlin, Tokyo und Bukarest. Zudem wurde die globale Expansion mit den Markteintritten in Iran und Asien vorangetrieben. Insbesondere vom Iran erhofft sich Caran d’Ache-Präsidentin Carole Hübscher grosses Potenzial, wie die Handelszeitung im Mai berichtete.

Jubiläumsjahr mit Wachstum

Caran d’Ache konnte im 2015 die Umsätze aus Produktverkäufen und Services gegenüber dem Vorjahr um 1.6% auf 58.3 Mio. CHF erhöhen. Auf der Kostenseite stellten die Personalkosten mit 26.8 Mio. CHF nach 26 Mio. CHF im Vorjahr die grösste Position dar. Wegen der höheren Umsätze mussten die Arbeitszeiten der Mitarbeiter verlängert werden, wie das Unternehmen im Geschäftsbericht schreibt. Auch wurde der Personalbestand von 278 Vollzeitstellen auf 292 ausgebaut. An zweiter Stelle der Ausgaben stehen die sonstigen Geschäftsaufwendungen, die gegenüber dem Vorjahr deutlich um 1.2 Mio. CHF respektive 7.6% auf 17.4 Mio. CHF anschwollen. Hierin enthalten sind die Marketingaufwendungen, die im Zusammenhang mit dem Jubiläum um 0.8 Mio. CHF auf 8 Mio. CHF erhöht wurden. Um 0.4 Mio. CHF auf 5.1 Mio. CHF stiegen die betrieblichen Kosten an, während die Verwaltungskosten gegenüber dem Vorjahr um 1% auf 4.3 Mio. CHF sanken. Ebenfalls einen leichten Rückgang um 0.4% auf 13.3 Mio. CHF verbuchte Caran d’Ache bei den Warenkosten. Im Ergebnis resultierte ein deutlicher Anstieg des EBITDA (Betriebsgewinn vor Zinsen und Abschreibungen) von 68% auf 0.9 Mio. CHF. Nach den um 0.6 Mio. CHF auf 1.1 Mio. CHF erhöhten Sachabschreibungen resultierte ein negatives EBIT von 0.2 Mio. CHF nach einem knapp positiven Ergebnis von 60’000 CHF im Vorjahr. Auf der Einnahmenseite weist das Unternehmen in den erwähnten Zahlen nicht enthaltene Finanzerträge in Höhe von 0.4 Mio. CHF nach 0.7 Mio. CHF im Vorjahr aus. Ergänzt wird die Einnahmenseite durch ausserordentliche Erträge in Vorjahreshöhe von 0.2 Mio. CHF. Hierbei handelt es sich um abgeschriebene Forderungen, die noch eingebracht werden konnten und Einkünfte aus früheren Jahren. Auf der Aufwandseite fielen keine ausserordentlichen Kosten mehr an. Diese betrugen im Vorjahr noch 0.3 Mio. CHF. So resultierte unter dem Strich ein Reingewinn von 69’000 CHF, was gegenüber dem Vorjahreswert von 350’000 CHF einem Minus von 80.5% entspricht.

Höherer Auftragsbestand

Per Jahresende 2015 wies Caran d’Ache einen gegenüber dem Vorjahr leicht höheren Auftragsbestand aus, der nicht näher beziffert wird. Für die nahe Zukunft steht der Bau eines neuen Produktionsstandorts auf der Agenda. Der bisherige Firmenstandort wurde vor über 42 Jahren erstellt und kommt allmählich in die Jahre. Die Anforderungen an die Forderungen des Energiegesetzes des Kantons Genf werden nicht mehr erfüllt. Zugleich ist die Zufahrt zum aktuellen Standort wegen der unzureichenden Investitionen in den Strassenbau in Genf schwierig. Ein weiterer belastender Faktor stellt der veränderte Quartierplan für Thônex dar, in dem sich der Firmensitz befindet. Im Hinblick auf diese Situation hat der Verwaltungsrat mehrere Varianten geprüft, zu denen auch die Suche nach einem neuen Standort im Kanton Genf gehört. Diese Variante kommt zum Zug, sofern die finanziellen und steuerlichen Erfordernisse unter einen Hut gebracht werden können. Zu der geplanten Investitionssumme werden keine Zahlen genannt.

Die Geschäftszahlen von Caran d’Ache fallen insgesamt durchschnittlich aus. Wegen der sehr restriktiven Berichterstattung des Unternehmens, die lediglich nach den wenig aussagekräftigen Vorschriften des Obligationenrechts erfolgt, sind die Zahlen mit einem grossen Unsicherheitsfaktor belastet. Insbesondere bei den Abschreibungen ist es sehr wahrscheinlich, dass diese die betrieblich notwendigen Werte deutlich übersteigen und die Höhe sich jeweils am erwirtschafteten Betriebsgewinn ausrichtet. Eine Bewertung der Gesellschaft ist daher nur sehr rudimentär möglich. Dies wird von der Unternehmensleitung, welche den tatsächlichen Wert kennt, in Kauf genommen. Aktionäre, die detailliertere Auskünfte wünschen, werden mit dem Hinweis auf mögliche Konkurrenten der Gesellschaft abgewiesen. Die Gesellschaft dürfte über sehr hohe stille Reserven verfügen, die nur erahnt werden können.

Ein Indiz ist etwa der Wert der Sachanlagen, die mit 3.2 Mio. CHF bilanziert werden. Zu diesen hinzu kommt das Finanzanlagevermögen von 2.7 Mio. CHF. Neben den Sachanlagen besitzt die Gesellschaft per 31.12.2015 liquide Mittel in Höhe von 12.8 Mio. CHF. Lediglich bei den liquiden Mitteln kann davon ausgegangen werden, dass deren bilanzieller Wert dem tatsächlichen Wert entspricht. Bei den Sachanlagen ist indessen zu vermuten, dass diese deutlich mehr wert sind. Selbst unter der Annahme, dass die Produktionsanlagen komplett ersetzt werden müssen, ist der Preis des Anlagevermögens deutlich höher anzusetzen. Insbesondere der Wert des Grundstücks, das dem Unternehmen gehört, dürfte den ausgewiesenen Wert der Sachanlagen markant übersteigen und sicherlich in der Grössenordnung eines zweistelligen Millionenbetrags liegen. Möglicherweise kommt dessen Wert bei der Aufgabe der Produktion am aktuellen Standort zum Vorschein, so dass zumindest ein Teil der Reserven bekannt wird. Selbst in diesem Fall dürfte es für die freien Aktionäre nicht möglich sein, den Wert zu realisieren.

Das Aktienkapital von 1.9 Mio. CHF ist in drei verschiedene Titelkategorien eingeteilt: 736 Namenaktien D im Nennwert von 1’000 CHF, in 3’456 Namenaktien C im Nennwert von 250 CHF und in 3’000 Namenaktien B im Nennwert von 100 CHF. Die Titel D und C sind in festen Händen und können nicht gehandelt werden. Einzig die Namenaktien B sind auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) handelbar. Die nur selten gehandelten Aktien gingen letztmalig zu einem Kurs von 13’500 CHF um. Aktuell werden die Aktien zu Geldkursen von 10’000 CHF gesucht und zu Briefkursen von 13’500 CHF angeboten. Auf der Basis der Kennzahlen des Geschäftsberichts, die nur mit grosser Vorsicht zur Bewertung herangezogen werden können, erscheinen die Papiere sehr teuer. So liegt etwa das KGV im Bereich von über 3’000. Auch das in der Finanzbranche als wichtige Kennzahl angesehene Verhältnis Enterprise Value zum EBITDA signalisiert mit 290 eine massive Überbewertung. Wenig attraktiv mit knapp 1% fällt ebenfalls die Dividendenrendite aus. Auch der Buchwert von nur knapp 590 CHF unterschreitet den Kurs massiv. Einzig der unserer Einschätzung nach sehr hohe, aber nicht bezifferbare Substanzwert der Titel könnte den hohen Kurs rechtfertigen. Erst mit einer transparenteren Rechnungslegung könnten die Titel zu einer interessanten Anlagemöglichkeit werden. Zumindest mittelfristig ist dies jedoch nicht zu erwarten.

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