Schweizer Aktien: Wer sind die «boring cash machines» an der Schweizer Börse?

The boring cash machines: «Wer als Investor glaubt, dass der langfristige Wert einer Aktie bzw. eines Unternehmens der ‹Gewinnentwicklung› folgt, versteht nicht, in welcher Kennzahl sich die effektive Wertschöpfung gegenüber dem Eigentümer verbirgt – dem FREE CASH FLOW.»

Der Cash Flow ist entscheidend für die finanzielle Gesundheit und das Überleben eines Unternehmens, ähnlich dem Sauerstoff für den menschlichen Körper. Ohne ausreichenden Cash Flow kann ein Unternehmen seine Rechnungen nicht bezahlen, keine Investitionen tätigen und gerät in die Insolvenzgefahr. Ein positiver Cash Flow ermöglicht finanzielle Stabilität, Wachstum und Unabhängigkeit.

Warum sollten nun Investoren vermehrt auf Fähigkeit eines Unternehmens schauen, finanzielle Überschüsse in der Form von Cash Flows zu erwirtschaften, und wie stark präsentieren sich Schweizer Unternehmen darin?

Eine stabiler sowie hoher Free Cash Flow (FCF) bzw. FCF-Marge, dem Verhältnis von FCF zum Umsatz, deutet darauf hin, dass ein Unternehmen sein Kerngeschäft erfolgreich und effizient betreibt, sowie, nachdem alle Investitionen (CAPEX) getätigt wurden, nachhaltige Überschüsse erzielen kann. Unternehmen mit einer hohen und stabilen FCF-Generation sind besser in der Lage, Konjunkturabschwünge und Rezessionen zu überstehen. Sie können ihre Geschäftstätigkeit, Investitionen und schlussendlich das Wachstum fortsetzen, ohne auf externe Finanzmittel zurückgreifen zu müssen, die in wirtschaftlich schwierigen Zeiten oft teuer oder kaum bzw. nicht verfügbar sind. Generell ist somit der FCF ein Gradmesser für finanzielle Gesundheit, Stabilität, Wachstumsoptionen und wirtschaftliche Resilienz eines Unternehmens.

Der FCF ist zudem die Basis für eine attraktive Ausschüttungs- bzw. Rückführungsrendite an die Eigentümer, sprich Aktionäre. Unternehmen können ihren FCF für Aktienrückkäufe oder für Dividendenzahlungen verwenden, die eine direkte Rendite für die Aktionäre darstellen. Nur ein Unternehmen, welches einen erhöhten Anteil des Umsatzes in FCF konvertieren kann, ist dazu nachhaltig in der Lage (siehe Abbildung 1). Oftmals werden solche Unternehmen mit erhöhter Rückführungsrendite als «Value- oder Dividendenaktien» bezeichnet. Eine hohe FCF-Rendite (Vergleich FCF zur Börsenbewertung) kann zudem ein Indikator für eine Unterbewertung sein, was ein Unternehmen zu einem attraktiven Ziel für private und institutionelle Anleger machen kann.

Total Yield – Die zentrale Rolle von Aktienrückkaufprogrammen

Wer eine effiziente Rückführung des FCF an die Eigentümer vergleichen möchte, sollte nicht nur auf den «Dividend Yield» schauen; vielmehr ist der «Total Yield» (Dividend & Buyback Yield) entscheidend, da der Trend zur Nutzung von Aktienrückkaufprogrammen aus verschiedensten Gründen über die letzten 20 Jahre massiv zugenommen hat.

Ein Blick auf Schweizer Unternehmen zeigt, dass einerseits die aktuellen Rückführungsrenditen bzw. Total Yields je nach Branche und Unternehmen sehr ungleich ausfallen. Andererseits ist auch deren Zusammensetzung und die Nutzung von Aktienrückkaufprogrammen sehr unterschiedlich. Während Novartis aktuell eine Dividendenrendite von knapp 3.5% p.a. aufweist, beträgt die Rückführungsrendite via Aktienrückkaufprogramme weitere 4.6%, was zu einem Total Yield von 8.1% führt – was nur dank der starken FCF-Marge von 32% überhaupt nachhaltig möglich ist (siehe Abbildung 1).

ABER warum haben einzelne Schweizer Unternehmen trotz stabilen & hohen
FCF-Margen keine höheren Total Yields?

Unternehmen mit starkem FCF haben mehr Flexibilität, in Wachstumsmöglichkeiten zu investieren, ohne auf externe Finanzierung angewiesen zu sein. Dies kann die Ausweitung der Geschäftstätigkeit, die Erschliessung neuer Märkte, Investitionen in Forschung und Entwicklung oder die Einführung neuer Produktlinien umfassen. Mit reichlich freiem Cash Flow können Unternehmen zudem strategische Akquisitionen (M&A) tätigen, um ihre Marktpräsenz zu erweitern, ihr Portfolio zu diversifizieren oder die Konkurrenz auszuschalten.

Sobald nun Unternehmen eine Rendite auf das eingesetzte Kapital (ROIC) über ihren eigenen Kapitalkosten (WACC) erzielen und von einem Wachstumsumfeld, beispielsweise gemessen über das PEG-Ratio, profitieren können, sollte der FCF mehrheitlich ins Unternehmen re-investiert werden (siehe Abbildung 3). Dies führt langfristig zu einer höheren Aktionärsrendite, als die Überschüsse via Ausschüttungen an die Eigentümer zurückzuführen. Oft ist dies die präferierte und effizienteste Verwendungsform des FCF, wenn es sich um «Wachstumsunternehmen» handelt.

Fazit

Ein Blick auf den Free Cash Flow liefert für Anleger mit Fokus auf einer Value- bzw. Dividendenstrategie genauso wie für Wachstumsansätze zentrale Informationen zur effektiven und nachhaltigen Wertschöpfung eines Unternehmens. Während bei einer Value-Strategie eine hohe und konstante FCF-Marge die Grundlage für eine attraktive und steigende Rückführungspolitik von Überschüssen via Dividendenausschüttungen oder Aktienrückkaufprogrammen ist – Novartis ist ein gutes Beispiel hierfür – steht bei Growth-Strategien das Wachstum des FCF bzw. die wertmaximierende Reinvestition der Überschüsse ins Unternehmen im Fokus. Erfolgreiche Wachstumsbeispiele sind hierfür sicherlich Logitech, Straumann, VAT Group, Geberit, Jungfraubahnen oder Burkhalter.