Bell Food Group: Übernahme der Hügli Holding führt zu Synergien – Research Partners bestätigt „Halten“-Rating

Kapitalerhöhung führt zu Gewinnverwässerung.

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Die Verpackungsstrasse für die Charcuterie bei Bell. Bild: www.bellfoodgroup.ch

Der Fleischverarbeiter Bell Food Group hat die Mehrheit an der börsenkotierten Hügli Holding von dem bisherigen Hauptaktionär übernommen. Den freien Aktionären soll zum selben Preis von 915 CHF je Aktie ein Übernahmeangebot unterbreitet werden. Der gebotene Preis entspricht einer Prämie von 14.4% auf den gewichteten Durchschnittskurs der letzten 60 Handelstage vor der Transaktionsankündigung. Die Angebotsfrist soll voraussichtlich vom 13. März bis Ende Mai laufen. In einer pro-forma-Betrachtung macht Hügli mit geschätzten 380 Mio. CHF Umsatz in 2017 lediglich 10% der neuen Bell mit insgesamt 3.855 Mrd. CHF Umsatz aus. Sinn macht die Übernahme wegen der zahlreichen Synergien und Kostensenkungspotenziale, der Erweiterung der Angebotspalette, aber auch, weil es die Gewinnmarge leicht erhöht. Aufgrund der mit 7.4% höheren EBIT-Marge von Hügli, vs. 4.3% bei Bell, tragen die 10% Umsatz 17% zum Gewinn nach der Übernahme bei.

Anleihe- und Aktienemissionen zur Finanzierung

Der Kaufpreis beträgt 443.8 Mio. CHF für 100% des Eigenkapitals bzw. 516 Mio. CHF inkl. Übernahme der Verbindlichkeiten. Das entspricht einem Kurs/Umsatz-Verhältnis (KUV) von 1.4x. Die Kosten der Akquisition will Bell über die Ausgabe zweier Anleihen im Volumen von insgesamt 350 Mio. CHF sowie über die Ausgabe neuer Aktien im Volumen von 600 Mio. CHF finanzieren. Allerdings wird auch schon im Mai eine Anleihe über 175 Mio. CHF fällig, die aus dem Ertrag der Kapitalmassnahmen getilgt werden soll.

Gewinnverwässerung durch Kapitalerhöhung – Research Partner senkt Gewinnschätzungen

Nach Ansicht der Aktienanalysten von Research Partners in ihrem aktuellen Kommentar zu der Transaktion folgt die Akquisition der „industriellen Logik“, sei aber auch „teuer erkauft“. Auf Basis der Schätzungen für 2018 entspreche der Kaufpreis 12x EV/EBITDA. Mittelfristig würden sich die Wachstums- und Margenerwartungen für Bell verbessern, kurzfristig, also 2018 und 2019, würden jedoch die Gewinne je Aktie durch die geplante Kapitalerhöhung deutlich verwässert. Erst danach sei wieder mit steigenden Gewinnen zu rechnen. Konsequenterweise bleibt das Kursziel auf 12-Monatssicht bei 450 CHF unverändert, ebenso das Rating „Halten“.

Die Bell-Aktie ist an der SIX Swiss Exchange kotiert. Der letztbezahlte Kurs liegt bei 454.50 CHF.

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