Holdigaz: Margendruck im Gasgeschäft belastet Ergebnis

Hohe Finanzerträge erlauben Dividendenplus

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Das Westschweizer Energieunternehmen Holdigaz SA konnte im Geschäftsjahr 2017/18 wegen tieferer Gasverkaufspreise die Vorjahresumsätze knapp nicht halten. Zum Start ins Geschäftsjahr senkte das Unternehmen die Verkaufspreise für Gas an die Endkunden um durchschnittlich 3%. Wie dem neuesten Geschäftsbericht entnommen werden kann, musste Holdigaz für den Gaseinkauf im Vergleich zum Vorjahr einen durchschnittlichen Mehrpreis von rund 14% bezahlen. Weiter fortgesetzt wurde der Ausbau der Netze der drei Gasgesellschaften Cosvegaz (Cossonay), Compagnie industrielle et Commerciale du Gaz (Vevey) und Société du Gaz de la Plaine du Rhône (Aigle). So konnte trotz des witterungsbedingt geringeren Wärmeenergiebedarfs die Gasverkaufsmenge leicht um 0.3% gesteigert werden. Im Hinblick auf die Marktliberalisierung wurden die Verkaufsaktivitäten der drei Gasgesellschaften neu in der Energieapro, einer 100%igen Tochtergesellschaft von Holdigaz, zusammengefasst und ein gruppenweit einheitliches Tarifsystem eingeführt.

Gebäudedetechnik auf Erholungskurs

Nach einem deutlichen Rückgang im Vorjahr konnte Holdigaz im Bereich der Gebäudetechnik wieder ein Umsatzplus von 5,5% auf 46.1 Mio. CHF verbuchen. Dabei entwickelten sich die einzelnen Betriebe unterschiedlich, informiert Holdigaz seine Anteilseigner. Bei der auf die Lüftungs- und Klimatechnik spezialisierten Roos Ventilation konnten die Einkünfte um hohe 50% nach einem sehr schwachen Vorjahr gesteigert werden. Ebenfalls zuzulegen vermochte die im Bereich Heizungsinstallationen tätige Brauchli. Vor allem dank Grossbaustellen verbuchte das Unternehmen ein starkes Umsatzplus. Dank des guten Kostenmanagements konnte ein Gewinn in Vorjahreshöhe erwirtschaftet werden. Schwächer verlief das Geschäft indessen bei der auf Sanitärinstallationen tätigen Joseph Diémand. So waren die Margen rückläufig und die Umsätze sanken um 3%. Bei der auf die Heizungstechnik ausgerichteten Taxa waren zwar die Umsätze tiefer, dennoch konnte aber der Gewinn dank tieferer Kosten gesteigert werden.

Seit 2016 sind die Aktivitäten des Baugeschäfts in einem Neubau in Forel unter einem Dach zusammengefasst. Quelle: Holdigaz SA

Höhere Materialkosten belasten

Holdigaz verzeichnete bei den Einnahmen ein leichtes Minus um 0,2% auf 227.5 Mio. CHF. Wegen der Tarifsenkungen fielen die Gasverkaufseinnahmen um 2,5% auf 159.6 Mio. CHF. Auch bei den erneuerbaren Energien gingen die Umsätze um 0.8 Mio. CHF auf 13.5 Mio. CHF zurück, während sich die sonstigen Gasdienstleistungen mit einem Plus von 2 Mio. CHF auf 7.8 Mio. CHF sehr erfreulich entwickelten. Hierin enthalten sind allerdings Umsätze von 1.1 Mio. CHF aus der per 1. April 2017 neu zur Gruppe gestossenen Corelltch enthalten. Corelltech überprüft die Gasanlagen auf ihre Sicherheit und führt entsprechende Massnahmen zur Gewährleistung der Sicherheit der Netze durch.

Auf der Kostenseite schlugen sich die höheren Gaspreise negativ nieder. So stiegen die Aufwendungen für Gas und Material für den Bereich Gebäudetechnik um 8,6% auf 106 Mio. CHF an. Ein nur kleines Plus von 0,8% auf 49.2 Mio. CHF verzeichneten die Personalausgaben, während die sonstigen Betriebskosten deutlich um 0.8 Mio. CHF auf 12.7 Mio. CHF anstiegen. Im Ergebnis führte dies zu einem Minus des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) um 14,5% auf 59.6 Mio. CHF. Markant niedriger fielen die Sachabschreibungen mit 13.6 Mio. CHF nach 23.1 Mio. CHF im Vorjahr aus, während die Bildung von Rückstellungen zulasten des Betriebsgewinns um 0.6 Mio. CHF auf 24 Mio. CHF angehoben wurde. Im Ergebnis resultierte so ein Rückgang des EBIT von 1.1 Mio. CHF respektive minus 5% auf 22 Mio. CHF.

Finanzerträge ziehen an

Holdigaz verbuchte im Berichtsjahr Finanzeinnahmen von 13.8 Mio. CHF nach 7.6 Mio. CHF im Vorjahr. Hierin enthalten sind Einkünfte aus dem Verkauf eigener Aktien im Umfang von 4.9 Mio. CHF nach 1.1 Mio. CHF im Vorjahr. Zudem sind Dividenden aus den Beteiligungen respektive Tochterunternehmen im Gesamtbetrag von 8.9 Mio. CHF nach 6.5 Mio. CHF im Vorjahr enthalten. Der Löwenanteil geht auf das Konto der Beteiligung an der FluxSwiss, die zur im Vorjahr erworbenen Swiss Gas Invest gehört, die um 1.2 Mio. CHF auf 5.6 Mio. CHF höhere Dividenden an Holdigaz zahlte. Auch die Gasnetzbetreiberin Gaznat, an der Holdigaz eine Minderheitsbeteiligung hält, zahlte eine um 1 Mio. CHF auf 1.6 Mio. CHF gesteigerte Dividende. Deutlich tiefer als im Vorjahr fielen indessen die ausserordentlichen Erträge mit 4 Mio. CHF nach 11.6 Mio. CHF im Vorjahr aus. Diese bestehen massgeblich aus der erfolgswirksamen Auflösung von Rückstellungen. Positiv auf das Ergebnis wirkten sich die um 1.4 Mio. CHF auf 8.4 Mio. CHF gesunkenen Steuern aus. Nach Abzug der Minderheitsanteile resultierte so ein Rückgang des Reingewinns um 2 Mio. CHF auf 30 Mio. CHF. Dennoch wird die Dividende um 1 CHF auf 5 CHF erhöht.

Fazit

Der Geschäftsbericht von Holdigaz erlaubt einen detaillierten Einblick in die bereits vorab publizierten Eckwerte des Geschäftsjahres. In der Summe fallen die Zahlen eher durchschnittlich aus. Als belastender Faktor haben sich die höheren Gaseinkaufspreise erwiesen. Auch wenn das Unternehmen die Aufwendungen für Material und Gas nicht en detail publiziert, kann davon ausgegangen werden, dass das Plus auf das Konto der höheren Gaspreise geht. Ebenfalls nicht ausgewiesen werden die Margen der einzelnen Geschäftsfelder. Angesichts der allgemein schwierigen Situation im Bereich der Baubranche ist davon auszugehen, dass die Marge im Gasgeschäft deutlich höher ausfällt. Dies untermauert auch der relativ starke Rückgang des EBITDA, dessen prozentuales Minus den Anstieg des Gaspreises leicht überstieg.

Holdigaz nimmt sehr hohe Abschreibungen auf die Gasnetze vor, welche deutlich höher liegen, als dies betriebswirtschaftlich notwendig wäre. Dabei werden die Leitungen aus Vorsichtsgründen komplett abgeschrieben. Auch werden jedes Jahr hohe Rückstellungen zulasten des Betriebsgewinns gebildet, welche den ausgewiesenen Gewinn drücken. Eine neue renditestarke Ertragsquelle stellt die Beteiligung an der FluxSwiss dar, welche ansehnliche Dividenden an Holdigaz begleicht. Mit dieser Beteiligung, die vermutlich um weitere Beteiligungen ergänzt werden wird, hat sich Holdigaz eine ertragreiche Möglichkeit des Einsatzes der liquiden Mittel gesichert. Gleichzeitig wird so auch der Zugang zum europäischen Markt ermöglicht und die Gasversorgung der eigenen Kunden gesichert. Im Gegensatz zu unserer Einschätzung wird die Dividende für das Geschäftsjahr mit einem Plus von 25% auf 5 CHF pro Aktie deutlich erhöht. Weitere Erhöhungen sind angesichts der soliden finanziellen Situation und der vermutlich weiter steigenden Finanzeinnahmen keinesfalls ausgeschlossen.

Als grundsolide angesehen werden kann die Bilanz der Gesellschaft. Bereits die offen ausgewiesenen Eigenmittel von 51,7% der Bilanzsumme inklusive der Minderheitsanteile und von 47,4% exklusive der Minderheitsanteile können als gute Werte angesehen werden. Die Gesellschaft besitzt zudem Rückstellungen in der Höhe von einem Drittel der Bilanzsumme. Somit lässt sich unter Berücksichtigung der Rückstellungen eine Eigenmittelquote von mindestens 85%, entsprechend einem Betrag von fast 200 CHF pro Aktie, ermitteln. Der ausgewiesene Buchwert beträgt indessen lediglich 120 CHF. Wegen der vollumfänglichen Abschreibung der Gasnetze dürften im Sachanlagevermögen noch zusätzliche stille Reserven liegen.

Die Aktien von Holdigaz werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. In den letzten Wochen sind die Titel auf den neuen Höchstkurs von 209 CHF avanciert. Auf diesem Niveau ist zumindest ein Teil des Substanzwerts der Papiere, den wir in der Vergangenheit exklusive der neuen Beteiligungen auf 200 CHF schätzten, enthalten. Nicht nur zuletzt aufgrund der neuen ertragreichen Beteiligungen dürfte das aktuelle Kursniveau auf der Basis des Substanzwerts nicht überteuert sein. Allerdings scheint der Raum für weitere deutliche Kursavancen begrenzt. Als durchschnittlich angesehen werden muss auch im aktuellen Tiefzinsumfeld die Dividendenrendite von 2,4%. Für die Bewertung der Aktien anhand der betrieblichen Kennzahlen kommt am ehesten der Unternehmenswert im Verhältnis zum EBITDA (EV/EBITDA) in Betracht. Dieser Wert ist mit 5.8 für das abgelaufene Geschäftsjahr nicht zu teuer.

Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Gesellschaft.

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