Montana Tech Components: Unsicheres Wirtschaftsumfeld der Divisionen belastet Aktienkurs

Höhere Kosten heben 2022 voraussichtlich Umsatzwachstum auf

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Ein Wirrwarr aus Inflation, Material- und Transportengpässen und sich ablösenden Krisenlagen belastet das Geschäft der Tochtergesellschaften der Montana Tech. Da mutet das Kabelwirrwarr bei der Produktion der Varta Mikrobatterien beinahe schon simpel an. Bild: Montana Tech Components

Über die letzten Jahre hat die Montana Tech Components Gruppe ihre drei Divisionen an die Börse gebracht. 2017 ging das IPO der auf Batterien und Energiespeichersysteme spezialisierten Varta AG über die Bühne, gefolgt von der Kotierung der Herstellerin von flexiblen Verpackungen Aluflexpack AG an der SIX im Jahr 2019 und dem Gang an die SIX des Zulieferers für die Luftfahrtindustrie Montana Aerospace AG im Mai 2021. Dies lieferte letztes Jahr den Anlass, die Muttergesellschaft Montana Tech, welche weiterhin Mehrheitsbeteiligungen an den drei Divisionen hält, einer genaueren Bewertung zu unterziehen.

Das Fazit, dass die Gruppe nach dem starken Kursanstieg Anfang 2021 am oberen Ende ihres Potenzials bewertet schien und eine Korrektur angebracht wäre, hat sich nach einem Kurseinbruch von 42% innert zwölf Monaten bestätigt. Ein Jahr später ist nun die Zeit für ein Update und eine Neubeurteilung der Titel gekommen. War die Korrektur in diesem Ausmass gerechtfertigt oder weisen die Aktien auf dem neuen Kursniveau wieder Potenzial auf?

Geschäftszahlen und Kursverlauf nehmen unterschiedliche Richtungen

Eine berechtigte Frage, schliesslich passt der Kursverlauf nicht wirklich zu den Geschäftszahlen der Gruppe. So resultierte im Geschäftsjahr 2021 ein konsolidierter Umsatz von 2.0 Mrd. EUR (+12,5%) und somit eine deutliche Steigerung gegenüber 2020. Auch auf Stufe EBITDA konnte das Ergebnis auf 318.6 Mio. (+17,1%) deutlich verbessert werden, ebenso der Reingewinn auf 53.4 Mio. (+77,5%). Der Kursrückgang dürfte daher weniger eine Unzufriedenheit der Anleger mit der operativen Leistung der verschiedenen Divisionen widerspiegeln, sondern vielmehr eine Reaktion auf die zahlreichen und teils neu aufgetretenen oder verschärften Risiken und Herausforderungen darstellen.

Zwar ist keine der Tochtergesellschaften in grösserem Umfang in Russland, Weissrussland oder der Ukraine tätig; die aufgrund des Krieges steigenden Rohstoffpreise und Energiekosten belasten jedoch das Ergebnis, da die Weitergabe der Preiserhöhungen an Kunden nur zeitverzögert erfolgen kann. So erwartet beispielsweise Varta nach dem ersten Quartal für das Gesamtjahr 2022 eine Umsatzsteigerung von bis zu 10%, rechnet jedoch mit einem leicht rückläufigen EBITDA. Nebst den erwähnten steigenden Preisen belasten auch die Anlaufkosten für die neue V4Drive Zelle das Ergebnis. Diese Lithium-Ionen-Zellen sollen dank höherer Leistungsfähigkeit und schnellerer Wiederaufladung die Zukunft verschiedener Industrien und Anwendungen mitgestalten, insbesondere auch der Mobilität.

Krisenlage beeinträchtigt Vartas Umsätze kurzfristig

Rund 57% der insgesamt 902.9 Mio. EUR Umsatz erwirtschaftete Varta 2021 im Bereich Lithium-Ion Solutions & Microbatteries. Profitierte dieser Bereich im vergangenen Jahr noch von der steigenden Adoption von Hightech-Lösungen in medizintechnischen Geräten und dem vermehrten Gebrauch von kabellosen Headsets und Kopfhörern durch die Zunahmen von Homeoffice und Gaming während der Pandemie, so beeinträchtigt die aktuelle Krisensituation die Nachfrage. Varta musste mit Kapazitätsanpassungen reagieren, und die Umsätze in diesem Bereich sanken im ersten Quartal 2022 um 27,5%. Langfristig – insofern die Lieferketten intakt bleiben – dürfte sich das Segment jedoch erholen, schliesslich wird mit einem jährlichen Wachstum des Marktes für Mikrobatterien von bis zu 20% gerechnet.

Montana Tech hält eine 55%-Beteiligung an Varta. Bei einem aktuellen Kurs von 83.70 EUR für eine Varta-Aktie beläuft sich der Marktwert dieser Beteiligung auf 1.9 Mrd. CHF, respektive 15.9 CHF je Montana-Tech-Aktie. Damit rechtfertigt die Varta-Beteiligung allein beinahe den gesamten Aktienkurs der Montana-Tech-Titel von 16.25 CHF. Die Varta-Titel sind jedoch trotz der Halbierung des Kurses seit dem Höchststand im letzten Sommer weiter mit einem EV/EBITDA Multiple von 12.8 leicht über dem Peer-Durchschnitt bewertet. Sollten die Jahresziele verfehlt werden, ist ein weiterer leichter Rücksetzer somit trotz der guten Wachstumsperspektiven nicht auszuschliessen.

Montana Aerospace wächst trotz kriselnder Luftfahrtindustrie weiter

Von Langzeitaussichten wie im Mikrobatterien-Markt ist die Luftfahrtindustrie und deshalb auch die wertmässig zweitgrösste Montana-Tech-Beteiligung Montana Aerospace weit entfernt. Zwar nehmen die Personenkilometer im Vergleich zum beinahe Totalstillstand der letzten beiden Jahre wieder zu, liegen jedoch weiterhin über 40% unter dem Niveau von 2019. Die vollständige Erholung der Industrie dürfte nochmals einige Jahre dauern. Manche Bereiche wie beispielsweise Geschäftsreisen werden aufgrund der veränderten Arbeitsweisen und zunehmender Berücksichtigung von Umweltbedenken möglicherweise gar nie zu alter Stärke zurückkehren.

Während das Cargo-Geschäft gemessen an Frachttonnenkilometern (CTK) schnell wieder Vorpandemie-Niveau erreichte, liegen die Personenkilometer (RPK) weiter deutlich unter den Werten von 2019. Grafik: International Air Transport Association (IATA)

Dennoch setzt Montana Aerospace auf Wachstum. 2021 flossen durch das IPO an der SIX und einer Kapitalerhöhung im Herbst gegen 600 Mio. CHF zum Unternehmen. Ein Teil davon wird im Rahmen der M&A-Strategie gleich wieder für Übernahmen genutzt; so wurden 2021 nicht weniger als fünf Akquisitionen unterschrieben. In der gesamten Zuliefererindustrie der Luftfahrt ist eine ähnliche Konsolidierung durch vertikale Integration zu beobachten, es entstehen vermehrt sogenannte one-stop-shops. In dieser Veränderung der Zuliefererlandschaft sieht Montana Aerospace denn auch eine Chance, um während der Krise Marktanteile zu gewinnen und sich als zuverlässiger Geschäftspartner zu behaupten. Nebst der Luftfahrtindustrie beliefert Montana Aerospace Kunden in den Segmenten E-Mobilität und Energie. Diese beiden Industrien zeigten eine deutlich schnellere Erholung von der Covid-Pandemie und stützten so das Ergebnis 2021.

Fehlende Gewinne als Wermutstropfen

Die Wachstumsstrategie von Montana Aerospace zeigt sich auch in den Umsätzen. Mit 792.4 Mio. EUR resultierte 2021 ein Plus von 24,5% gegenüber dem Vorjahr. Im aktuellen Jahr peilt das Unternehmen gar 1.1 Mrd. (+38,8%) an. Bisher konnte Montana Aerospace diese Umsätze aber nicht in Gewinne ummünzen, 2021 resultierte ein Verlust von 49.4 Mio. EUR. Mit der angespannten Lage entlang der Lieferketten wird wohl auch 2022 kein Gewinn zu Buche stehen. Immerhin schreibt das Unternehmen jedoch, dass durch den frühzeitigen Aufbau von Lagerbeständen und den hohen Recycling-Anteil mancher Materialien die Produktion weitgehend sichergestellt sei. Kundenseitige Ausfälle oder fehlende Transportkapazitäten können das Geschäft dennoch ausbremsen.

Nachdem das IPO vom Markt ursprünglich positiv aufgenommen worden war, folgte nach dem Höchststand im August insbesondere zu Beginn dieses Jahres ein Kurssturz. Mit 15.72 CHF liegt der Kurs mittlerweile auch deutlich unter dem Angebotspreis von 25.65 CHF. Auf diesem Niveau sind die Titel gegenüber Vergleichsunternehmen eher günstig bewertet. Sofern insbesondere die Segmente ausserhalb der Luftfahrtindustrie weiter zulegen können und auch die operative Effizienz zunimmt, dürfte Aufholpotenzial bestehen.

Aluflexpack investiert in die Erschliessung neuer Märkte

Die wertmässig kleinste Beteiligung der Montana Tech ist jene an Aluflexpack. Wie auch die beiden anderen Divisionen folgte Aluflexpack im ersten Quartal 2022 dem Wachstumspfad der Gruppe. Zu den 23,0% Wachstum im ersten Quartal trug allerdings auch die Weitergabe von Kostensteigerungen an die Kunden bei. Deshalb rechnet Aluflexpack für das Gesamtjahr zwar mit einem deutlichen Umsatzplus von rund 20%, das EBITDA dürfte jedoch von 42.3 Mio. EUR im Jahr 2021 auf 35-40 Mio. zurückgehen.

Nebst den Kostenweitergaben fusste das Wachstum zu Jahresbeginn auf der starken Geschäftsentwicklung in den Märkten Tiernahrung und Pharmazeutika. Die Nachfrage nach pharmazeutischen Verpackungen erholte sich deutlich nach dem Rückgang im Vorjahr, als die strengen Hygienemassnahmen und (Teil-) Lockdowns zu weniger Fällen von Grippe, Erkältungen und anderen, nicht Covid-19-Krankheiten geführt hatten.

Ende 2022 wird Aluflexpack am Standort im kroatischen Drniš eine der weltweit modernsten und effizientesten Anlagen zur Verarbeitung von Aluminiumfolien in Betrieb nehmen. Dadurch soll die vertikale Integration gestärkt und der Eintritt in neue Produktkategorien und Märkte ermöglicht werden. Trotz dieser intakten Perspektiven hat sich auch der Kurs der Aluflexpack-Aktien in den letzten zwölf Monaten auf zuletzt 16.02 CHF halbiert. Damit ist Aluflexpack ähnlich wie Montana Aerospace auf einer EV/EBITDA-Basis im Industrievergleich eher günstig bewertet.

Fazit

War vor einem Jahr im Aktienkurs der Montana Tech Components Gruppe noch viel Zukunftsfantasie für die einzelnen Divisionen eingepreist, so ist diese mittlerweile in Anbetracht der globalen Lieferkettenproblematik, Inflation und unsicherer Wirtschaftslage aus der Bewertung verschwunden. Die ausserbörslich auf OTC-X gehandelten Aktien der Montana Tech wechselten zuletzt für 16.25 CHF den Besitzer. Damit liegt der Kurs rund 42% unter dem letztjährigen Höchststand. Wenn auch eine Korrektur angebracht war, so scheint sie in Anbetracht der Bewertungen der einzelnen Divisionen leicht übertrieben zu sein. Zu aktuellen Marktpreisen weisen die verschiedenen Beteiligungen einen Wert von gut 21 CHF je Montana-Tech-Aktie auf. Bei einer Neubewertung der einzelnen Beteiligungen anhand von industrieüblichen EV/EBITDA Multiplen errechnet sich ein Wert von rund 20 CHF je Montana-Tech-Aktie.

Aktuell drückt aber wohl eine gewisse Vorsicht aufgrund der vielen globalen Unsicherheiten den Kurs unter diese Grenze von 20 CHF. Die Divisionen erwarten im Geschäftsjahr 2022 zwar klares Umsatzwachstum, dabei entfällt ein guter Teil aber auf die Weitergabe von Kostensteigerungen, wodurch das EBITDA jeweils eine rückläufige Tendenz aufweisen wird. Sofern die Guidance dieses Jahr erfüllt werden kann, dürften die intakten Wachstumsperspektiven der meisten Bereiche den Aktienkurs der Montana Tech Gruppe längerfristig wieder etwas aufleben lassen.

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