Leo Brecht, Gründer Alpora: «Innovations-Effizienz ist ein unabhängiger Faktor, welcher Aktienrenditen erklärt»

Innovationsforschung + Kapitalanlage Know-how = Überrendite

0
1998
Leo Brecht verantwortet den Bereich Technologie der ALPORA AG und hat in den letzten 20 Jahre mehr als 100 Projekte im Bereich Innovationsmanagement durchgeführt. Er ist Wirtschaftsmathematiker und promovierte in mathematischer Statistik an den Universitäten Konstanz Deutschland und MIT, Boston USA. Er war mehrere Jahre in der Industrie und Unternehmensberatung tätig, bevor er in die Lehre wechselte. Seit Oktober 2018 hat er den Lehrstuhl für Entrepreneurship und Technologie an der Universität Liechtenstein inne. Bild: zvg

Innovation ist ein positiv besetztes Schlagwort, das oft auch bei Anlegern nur oberflächlich als Qualitäts-Etikette gesehen wird oder in allgemeine Statements und Diskussionen einfliesst. Dabei sind innovative Produkte, Services, Verfahren und Modelle äusserst vielfältig. Warum Innovationen und die Effizienz in ihrer Umsetzung wesentliche Erfolgsfaktoren für Unternehmen sind, höheres Wachstum und steigende Gewinne generieren und damit auch entscheidend zur Wertsteigerung für Aktionäre beitragen, untersucht Prof. Dr. Leo Brecht bereits seit Jahrzehnten. Sein vertieftes Fachwissen bildet auch das hervorstechende Differenzierungsmerkmal des „ALPORA Innovation Europa Fonds„. Der Fonds wurde in Zusammenarbeit mit AMG Fondsverwaltung AG im Oktober 2014 aufgelegt und in den letzten drei Jahren von „Refinitiv Lipper“ jeweils zum Besten in der Kategorie „Aktien Europa“ gekürt. Die deutsche Serafin Asset Management ist sowohl an der ALPORA AG als auch an der AMG Fondsverwaltung AG massgeblich beteiligt.

Im Interview mit schweizeraktien.net sagt Brecht, was sich hinter dem Schlagwort „Innovation“ alles findet, worauf es bei der Aktienanlage in Innovationsführer ankommt, aber auch warum die Rahmenbedingungen in der Schweiz so gut sind, wie sie sind.

Herr Prof. Dr. Brecht, Sie erforschen das weite Feld der Innovationen. Wie genau definieren Sie Innovation?

Bei einer Innovation geht es grundsätzlich um etwas „Neues“: neue Produkte oder neue Dienstleistungen – denken Sie etwa an digitale Services – neue Verfahren, wie 3D gedruckte Medikamente, neue Prozesse – zum Beispiel ein agiler Entwicklungsprozess oder auch neue Geschäftsmodelle. Unser Innovationsbegriff ist aber geprägt von Mehrwert, dieser Mehrwert muss auch messbar sein, etwas in Form vom Mehrumsatz oder Mehrertrag oder aber in Form von Kostenreduktion, das in den allermeisten Fällen mit Prozessinnovation einhergeht.

Bitte erläutern Sie kurz die Methodik, mit der Sie an die Evaluierung von Innovationen herangehen.

Wir evaluieren Innovation sowohl qualitativ als auch quantitativ. Quantitativ bedeutet, dass wir die Innovationsleistung eines Unternehmens durch ein aus der Mathematik bekanntes Modell messen. Dazu berechnen wir eine sogenannte „Efficient Frontier of Innovation“, also eine Effizienzkurve der Innovation. Unternehmen, die auf dieser Kurve liegen transformieren Innovationsinputs am besten zu Innovationsoutputs im betrachteten Universum. Qualitativ betrachten wir zusätzlich, welche Practices Unternehmen im Innovationsmanagement einsetzen, ob diese zeitgemäß und adäquat sind und ob die Unternehmen auch auf die richtigen Innovation- und Technologiefelder der Zukunft setzen. An sich ein sehr anspruchsvolles, datengetriebenes Vorgehen, aber in der Gesamtheit einzigartig.

Welche Rolle spielen die Rahmenbedingungen, also Qualität der Universitäten und Ausbildung, Rechtssicherheit, eine freiheitliche Grundordnung und Unternehmergeist, etc.?

Die Antwort steckt bereits in der Frage. Diese Faktoren bilden den Rahmen für Innovation, Fortschritt und Beständigkeit. Den Rahmen zu befüllen, hängt häufig an einem Individuum und teilweise sehr persönlichen Einflussfaktoren. Aber auch der innovativste Mensch wird sich ohne Rechtsstaatlichkeit, Sicherheit und Freiheit schwer tun seine Ideen zu verwirklichen, geschweige denn überhaupt motiviert sein, Ideen zu entwickeln.

Im Gegensatz dazu symbolisieren beispielsweise gründerfreundliche Gesetzgebungen, entsprechende Studiengänge oder Ausbildungen, dass Innovation gewünscht und gefördert wird – so wirken solche Rahmenbedingung auch als Motivator. Auf Entrepreneurship ausgerichtete Universitäten können hier eine treibende Rolle einnehmen, da bei ihnen wiederum besondere Rahmenbedingungen geschaffen werden, die innovationsfördernd wirken. Rahmenbedingungen sind also „Key“. Beispiele für entrepreneurship- und innovationsfördernde Rahmenbedingungen sind www.unternehmertum.de,
Success Stories der ETH Zürich oder Innosuisse.

Wie wichtig sind Cluster im Forschungsbereich, aber auch in der Wirtschaft und im Investment Universum, also Venture Capital und Business Angels?

Der beste Weg innovationsseitig mitzuhalten, geht über Forschungscluster. Dies wurde bereits 2015 in einer Studie von der ETH Zürich nachgewiesen. Gerne möchte ich hier Kollegen von Krogh zitieren, der sagt: „Kenntnisse aus einem beschränkten Wissensbereich reichen oft nicht aus, um in technologieintensiven Branchen ein neues Produkt zu entwickeln. Ein Cluster ermöglicht den schnellen und direkten Austausch von Wissen. Eine gute lokale Vernetzung trägt dazu bei, global zu bestehen.“

Business Angels sind in der Regel die ersten Investoren in Start-ups und investieren viel früher als Risikokapitalgeber. Interessant im VC-Bereich sind die sogenannten Venture-Studios. Ein Venture-Studio ist eine Organisation, die Start-ups gründet, in der Regel durch die Bereitstellung des anfänglichen Teams, der strategischen Ausrichtung und des Kapitals, um einen schnellen Produkt-Markt-Fit zu erreichen. Im Gegensatz zum Venture-Capital-Ansatz sind Venture-Studios eng in das Tagesgeschäft und die strategischen Entscheidungen zum Wachstum des neuen Geschäfts eingebunden. Nachdem das Start-up eine gewisse Marktresonanz erzielt, üblicherweise innerhalb eines Jahres, wird versucht Kapital von externen Investoren, einschließlich VCs, zu beschaffen. Mit diesem Ansatz konnte die Erfolgsrate von Start-ups massiv verbessert werden.

Wie bewerten Sie die These, dass vor allem erfolgreiche Unternehmer, die in ihrem zweiten Leben Investoren sind, die Formierung von jungen innovativen Unternehmen mit ihrem Kapital, ihren Netzwerken und ihrem Know-how beflügeln? Beispiele sind Silicon Valley oder Israel.

Bei erfolgreichen Unternehmern, die nun als Business Angel agieren, möchte ich klar betonen, dass wir hier von echten Entrepreneuren sprechen, die mit eigenem Kapital Risiken eingegangen sind und dann erfolgreich waren. Ich spreche also nicht von angestellten Managern. Diese echten Entrepreneure sind alle Phasen von der Idee bis zum erfolgreichen Exit durchlaufen, mit allen Höhen und Tiefen, welche diese Reise beinhaltet. Genau das ist ein Erfahrungsschatz von denen Start-ups profitieren können. Diese Tipps und Tricks helfen mögliche Fallstricke früh zu erkennen und zu antizipieren.

In der Schweiz sind eigentlich alle Vorbedingungen bestens erfüllt. Woran könnte es liegen, dass es relativ wenige Erfolgsgeschichten – vom innovativen Start-up zur Multi-Billion-Dollar-Company – gibt?

Zunächst muss positiv hervorgehoben werden, dass die Schweizer Start-up-Szene im Jahr 2021 einen Rekord von 3.1 Mrd. CHF an Risikokapitalinvestitionen erreichte und es auch grössere IPOs gab mit Bewertungen von mehreren Milliarden wie der Sportradar Group AG aus St. Gallen und On-Running. Mit diesen positiven Lichtblicken und den erhöhten Risikokapitalsummen können wir in Zukunft auf mehr Einhörner aus der Schweiz hoffen. Allerdings ist die Summe des Risikokapitals noch immer gering im Vergleich auch zu den europäischen Nachbarländern wie Deutschland mit 19.6 Mrd. Euro.

Gerade im Bereich von Information and Communication Technology (ICT), welcher für mich auch Fintech und Insurtech beinhaltet, und im Biotech-Bereich konnten in den letzten Jahren schon grössere Start-ups geschaffen werden, welche vom Innovationsstandort Schweiz profitieren. Das Insurtech-Start-up wefox konnte seinen Umsatz im Geschäftsjahr 2020 auf über 140 Mio. USD steigern und schloss im Juni 2021 eine Finanzierungsrunde der Serie C mit 650 Mio. USD ab. Es bewegt sich also was in der Schweizer Start-up Szene. Die Schweizer Wagniskapitalszene hatte eventuell etwas aufzuholen, entfaltet sich nun aber immer mehr. Für Institutionelle Investoren gibt es immer mehr Möglichkeiten über Schweizer Fonds in Start-ups zu investieren.

Welche Rolle spielen sozio-kulturelle Unterschiede, wenn wir an die Kultur im Silicon Valley im Vergleich zu Skandinavien, den Golfstaaten, Indien oder Japan denken?

Hier hilft es die Kulturdimensionen nach Hofstede heranzuziehen, die für die genannten Beispiele teilweise sehr unterschiedlich ausgeprägt sind. Schaut man sich nur einmal die Risikofreudigkeit an, fällt auf, dass gerade das Silicon Valley und auch die skandinavischen Staaten durch eine hohe Risikofreudigkeit in Verbindung mit einem starken Streben nach Individualismus geprägt sind. Sozio-kulturelle Gegebenheiten können mit anderen Faktoren zusammen das Innovationsumfeld prägen und erklären, weshalb in gewissen Regionen wie Beispielsweise dem Silicon Valley Innovations-Hubs entstehen. Beispiele zeigt der „Kulturrechner“ auf Hofstede-insights.

Das Streben nach Individualismus ist in den USA besonders ausgeprägt, was sich auch positiv auf das Innovationsumfeld auswirkt. Abb. Hofstede-Insights

Folgt man der Verwendung des Terminus „Innovation“ heutzutage, so könnte man denken, dass nur Technologie innovativ ist und Innovation zwangsläufig technologisch. Stimmt das?

Technologie ist natürlich in vielen Fällen der „Enabler“ für Innovation. Die Innovationseffizienz jedoch, welche wir betrachten, ist nicht primär durch Technologie bestimmt. Ein Beispiel mag dies untermauern: Betrachten wir ein Unternehmen, welches seine Prozesse „von der Idee bis zum Produktelaunch“ so definiert hat, dass ein Produkt schneller bzw. effizienter an den Markt gebracht werden kann, als von der Konkurrenz, so hat dieses Unternehmen einen Wettbewerbsvorteil, welcher sich in einer sogenannten Monopolrente widerspiegelt. Diese Logik zieht sich über alle Branchen und eben nicht nur bei Technologieunternehmen wie Apple, Microsoft und Alphabet.

Ihr Spezialgebiet sind innovative Unternehmen, die im besten Fall auch wirtschaftlich überdurchschnittlich erfolgreich sind? Wie identifizieren Sie die Innovationsführer?

Nach unserer wissenschaftlichen Erkenntnis ist eine Unternehmung nur dann ein Innovationsführer, wenn das Unternehmen innovationseffizient ist und wenn es zusätzlich auf die richtigen Zukunftsthemen setzt. Innovationseffizienz einfach erklärt bedeutet, dass die eingesetzten Innovationsinputs, wie F&E-Aufwände, Kooperationen mit Partnern, Zeit für das Ideenmanagement etc. in ein Maximum an Innovationsoutput transformiert werden, etwa gemessen durch den EBIT-Anteil neuer Produkte, Kosteneinsparungen durch Prozessinnovationen etc. Wie aber analysieren wir die richtigen Zukunftsthemen für das jeweilige Unternehmen? Da hilft uns Big Data, indem wir tausende von wissenschaftlichen Publikationen und Patenten im Anwendungsbereich des Unternehmens geschickt clustern. Deckt ein Unternehmen nun möglichst viele dieser Themenbereiche in ihrer Roadmap ab, so ist das Unternehmen auch gut für die Zukunft aufgestellt.

Sie erstellen auch das Research, das die Basis für Entscheidungen beim ALPORA Innovation Europa Fonds bildet. Wie ist da Ihre Herangehensweise?

Das ist korrekt. Aktuell fundiert unser Innovation Research auf der Erhebung unterschiedlichster Schlüsselindikatoren pro Unternehmen, die zur Berechnung der Innovationseffizienz wichtig sind. Zusätzlich fahren wir aktuell eine universitär-gestützte Begleitforschung, in dem wir die „Practices“ der innovationseffizienten Unternehmen auch qualitativ erforschen. Dabei zeigt sich eindeutig, dass Entwicklungsprozesse, Fehlerkultur, Innovationmethoden und vieles mehr komplett anders ausgeprägt sind, als bei innovations-ineffizienten Unternehmen. Dies alles zusammen gibt für den Anleger neue Einsichten in das betrachtete Unternehmen, was den reinen Finanzanalysten bisher unerschlossen blieb. Regelmäßige Berichte dazu finden Sie auch unter den Innovation Insights. Ich bin überzeugt, dass nur durch das tiefe Verständnis über Innovationsprozesse im Unternehmen, auch gute Anlageprodukte entwickelt werden können und dieses Verständnis muss in hunderten von Projekten aufgebaut worden sein. Alles andere ist und bleibt unglaubwürdig.

Bitte erläutern Sie am Beispiel Lindt & Sprüngli, wie die Innovationskultur zur Transformation des Unternehmens führt – und sich positiv auf die Kursentwicklung auswirkt.

Ich möchte hier weniger auf die Kultur eingehen als vielmehr auf harte Fakten, die den Erfolg der Lindt & Sprüngli (L&S) erklären. Zum einem besticht L&S durch ihre Prozesseffizienz in der gesamten Wertschöpfungskette – von der Kakobohne bis zum fertig verpackten Confiserie-Schokoladenprodukt. Im Vergleich zur Konkurrenz ist L&S hier einfach Weltklasse. Gleichzeitig deckt L&S alle zukünftigen Innovation- und Technologiefelder ab, die im Kontext „Schokolade“ zu finden sind. Dazu gehört auch ein Patent zum 3D-Druck von Schokolade.

Innovationen sind heute oft Lösungen für die Probleme des Klimawandels, steigern also die Energieeffizienz oder vermindern Schadstoffe oder Emissionen. Lassen sich da „Innovationen“ in der Technik der Verbrennungsmotoren überhaupt noch als solche bezeichnen, da die Technik als Ganzes doch Teil des Problems, und nicht der Lösung ist?

Hier gibt es in meinen Augen mehrere Winkel, aus denen man diese Frage betrachten kann.
Zu allererst: Innovationen sind alle Neuheiten, die kommerziell verwertbar sind. So lange also noch neue Verbrennungsmotoren mit Gewinn verkauft werden, ist es auch eine Innovation. Auf der anderen Seite kann man hier auch gut mit der Technologie-S-Kurve argumentieren. Über Jahre hinweg konnten große Effizienzgewinne erreicht werden, so langsam ist dies nicht mehr möglich. Die Technologie ist ausgereizt und damit werden auch die großen Innovationen immer seltener.

Die nächste S-Kurve ist nach aktuellem Stand die E-Mobilität, die sich nun im Wachstum befindet. Damit dieser Übergang nicht allzu hart wird, schaltet sich ja auch schon der Gesetzgeber ein und verbietet neue Verbrennermotoren ab 2035 in Europa. Hersteller haben also genügend Zeit sich umzustellen und die neue S-Kurve in Angriff zu nehmen.

Nicht alle Innovationen setzen sich am Markt durch, wie vermeiden Sie bei der Aktienselektion Fehlallokationen?

Ganz vermeidbar sind Fehlallokationen nie, aber wir können die Wahrscheinlichkeit einer Fehlallokation reduzieren und dazu helfen uns wissenschaftliche Erkenntnisse. So konnten wir in einem Forschungsprojekt an meinem Lehrstuhl für Entrepreneurship und Technologie der Universität Liechtenstein nachweisen, dass Innovation, insbesondere Innovations-Effizienz, ein unabhängiger Faktor ist, welcher Aktienrenditen erklärt. Dieser Faktor ist in der Finanzgemeinde bisher noch nicht angekommen, so dass wir hier die Möglichkeit haben, kontinuierlich „alpha“ zu generieren, was sich am Beispiel des ALPORA Innnovation Europa Fonds auch zeigt. Die AMG Fondsverwaltung AG beurteilt im Rahmen der Portfoliokonstruktion die möglichen Portfoliokandidaten aus der Sicht der fundamentalen Finanzanalyse. Mit dieser zusätzlichen Dimension werden in der Selektion zusätzlich Risiken vermieden.

Wie schätzen Sie die Auswirkungen des steigenden Zinsniveaus auf die Aktien innovativer Unternehmen ein? Die wachsen ja in der Regel überdurchschnittlich und sind folglich von höheren Diskontierungssätzen für zukünftige Cash-Flows betroffen.

Hier muss zunächst unterschieden werden zwischen innovativen und innovations-effizienten Unternehmen. Innovative Unternehmen, die primär aufgrund ihrer Wachstumsraten bewertet werden, haben stark gelitten durch die höheren Diskontierungssätze. Bei innovationseffizienten Unternehmen wird jedoch nicht nur der Output der Innovationsaktivitäten betrachtet, sondern auch wie viele Ressourcen und Aufwände in den Innovationsprozess hineinfliesen. Diese Unternehmen, die effiziente Innovationsprozesse haben, können sich in einem inflationären Umfeld besser behaupten, da sie zum einen wachsen und zum anderen auch höhere Gewinne erwirtschaften aufgrund ihrer innovativen und einzigartigen Produkte. Das bedeutet, dass innovationseffiziente Unternehmen auch heute schon hohe Margen aufweisen und somit auch höher bewertet werden.

Wir fokussieren uns also nicht nur auf junge stark wachsende Unternehmen, sondern primär auf Unternehmen, welche heute und auch morgen einen hohen Wettbewerbsvorteil aufweisen. Beispielsweise zeigt Genmab aus Dänemark eine hohe Innovationseffizienz auf. Diese widerspiegelt sich sowohl in einer allgemein hohen Wachstumsrate, als auch in einer hohen Profitmarge. Genmab ist ein dänisches Biotechnologieunternehmen, das sich auf die Entdeckung von Antikörpern und die Entwicklung von Antikörpertherapeutika für die Behandlung von Krebs spezialisiert hat. Das Unternehmen verfügt über drei zugelassene Produkte und vier firmeneigene Antikörpertechnologien der nächsten Generation. Zusammengefasst kommt es also nicht nur auf die Innovationen an sich an, sondern auch wie viel Ressourcen dafür aufgewendet werden, um in einem inflationären Umfeld erfolgreich zu sein.

Was möchten Sie unseren Lesern mit Blick auf Aktien innovativer Unternehmen noch mit auf den Weg geben?

Gerne möchte ich hier noch drei Punkte mit auf den Weg geben: Erstens: Innovation ist nicht nur Technologie, gerade in Prozessinnovationen oder Dienstleistungsinnovation steckt viel Margenpotenzial.

Zweitens: Innovationseffizienz ist ein unabhängiger Faktor, welcher Aktienrenditen erklärt. Dieser Faktor verbunden mit bekannten Fundamentalanalysen und Stress-Tests in Bezug auf Resilienz – also Widerstandskraft bei Krisen – liefert Mehrwert.

Drittens: Auch haben wir nachgewiesen, dass innovations-effiziente Unternehmen stets ein schnelleres Recovery erfahren nach ökonomischen Abschwüngen, genau dies gilt es in der aktuellen Marktlage auszunutzen.

Vielen herzlichen Dank, Herr Prof. Dr. Brecht, für die wirklich spannenden Einblicke und neuen Erkenntnisse.

Kommentar verfassen