Stoosbahnen AG: kündigt Übernahme der LSB Morschach-Stoos an

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29. September 2013

Auf dem Stoos, einem autofreien und touristisch attraktiven Hochplateau im Herzen der Zentralschweiz unweit der Mythenregion, kommt es mit hoher Wahrscheinlichkeit zu weiteren Veränderungen bei den Bergbahnbetrieben. Anlässlich der Generalversammlung vom 26. September 2013 wurde bekannt, dass sich die Stoosbahnen AG als bisher grösster Betreiber von Transportanlagen mit der bisherigen Besitzerfamilie Koch – zugleich Hauptaktionärin der auf OTC-X gelisteten SAE Immobilien AG – „im Grundsatz“ auf eine Übernahme der von Morschach aus auf den Stoos führenden Luftseilbahn Morschach-Stoos AG (nicht ausserbörslich gelistet) geeinigt habe. Die Übernahme soll voraussichtlich 2014/2015 erfolgen. Über die genauen Besitzverhältnisse der Luftseilbahn Morschach Stoos AG im Umfeld der Familie Koch ist öffentlich wenig bekannt, und man bewegt sich hier im Bereich von Spekulationen. Bei der SAE Immobilien AG, zugleich Besitzerin des Gipfelrestaurants Fronalpstock, wird die kleine Luftseilbahn auf der Homepage noch als „Beteiligung“ geführt – ebenso wie das Seminar- und Wellnesshotel Stoos. Bekannt ist, dass es auch bei der Luftseilbahn Morschach Stoos AG neben der Familie Koch noch aussenstehende Aktionäre gibt. Ob deren Aktien künftig ebenfalls von der Stoosbahnen AG übernommen werden sollen oder ob es gar zu einer Fusion mit dem künftigen Hauptaktionär und der Bündelung aller Stoos-Transportaktivitäten unter einem einheitlichen Namen kommt, ist zum heutigen Zeitpunkt offen.

Nach einem Bericht der Neue Luzerner Zeitung (NLZ) vom 27. September 2013 ist der Übernahmepreis „noch nicht ausgehandelt“. Die Familie Koch will sich nach Auskunft des Stoosbahnen-Verwaltungsratspräsidenten Thomas Meyer auf dem Stoos künftig auf den Bereich Gastronomie konzentrieren. In diesem Bereich sollen nach dem Bericht und den Worten Meyers zufolge „weitere Investitionen möglich“ sein. Schon heute sind der Familie Koch und der mit ihr eng verbundenen SAE Immobilien AG (mindestens) zwei Hotel- und Gastronomiebetriebe auf dem Stoos bzw. dem als „Adlerhorst“ hoch über dem Vierwaldstättersee thronenden Gipfel des Fronalpstocks zuzurechnen.

Nach vollzogener Übernahme wären alle Bahnanlagen am und auf dem Stoos in der Hand der Stoosbahnen AG, und es käme zu einer Konzentration der Transportleistungen auf einen Anbieter. Bereits seit 2009 waren die Stoosbahnen AG Mieter der Luftseilbahn Morschach-Stoos AG, die ursprünglich als alternative Zubringerbahn zum Seminarhotel Stoos konzipiert war und den Hotel- und Gastrobetrieb der Familie Koch weitgehend unabhängig von den Fahrzeiten der Standseilbahn von Schlattli aus machte. Die massgeblich von der Familie Koch initiierte und finanzierte LSB Morschach-Stoos nahm 1981 ihren Betrieb auf. Dass die Familie Koch diesen „Sonderweg“ nun nach mehr als drei Jahrzehnten aufgibt, ist einerseits erstaunlich, andererseits aber auch nachvollziehbar, wenn man sich künftig noch stärker als bisher auf das gastronomische Angebot und die Entwicklung der Immobilien konzentrieren möchte.

Für die Stoosbahnen AG macht die Erschliessung des Stoos über das verkehrstechnisch deutlich günstiger gelegenere Morschach oberhalb von Brunnen in der Nähe der Autobahn A4 / N4 einerseits Sinn. Andererseits erscheint es vordergründig auch nicht ausgeschlossen, dass es zu einer internen Konkurrenzierung der neuen Standseilbahn Stoos kommen könnte, die Ende 2015 mit stark vergrösserten Kapazitäten (max. 1500 Gäste pro Stunde) in Betrieb gehen soll und zum Zeitpunkt ihrer Inbetriebnahme voraussichtlich die steilste Standseilbahn der Welt sein wird, über die auch schon ausländische Medien berichteten. Die Baukosten sollen um CHF 52 Mio. betragen, und hierfür sucht der Verwaltungsrat weitere Aktionäre, die sich via Kapitalerhöhung an der nach Angaben von der GV ansonsten gesicherten Finanzierung (vgl. auch NLZ vom 21. Juni 2013) beteiligen möchten. Nach einem Bericht der NLZ vom 27. September 2013 fehlen nach Auskunft des Verwaltungsratspräsidenten noch CHF 2.8 Mio. Insofern bleibt abzuwarten, welche Strategie der Stoosbahnen-Verwaltungsrat künftig mit der LSB Morschach Stoos verfolgen wird, wenn die prestigeträchtige neue – und auch teure – Standseilbahn Ende 2015 erst in Betrieb gegangen ist. Denkbar ist neben einer Entlastungsfunktion in Stoo(s)szeiten langfristig genauso eine Stilllegung von Kapazitäten nach einem Ablaufen der LSB-Konzession mit einer betrieblichen Konzentration auf die Standbeilbahn, doch sind alle Szenarien heute – ohne weitere Informationen – letztlich Zukunftsmusik und Spekulation. schweizeraktien.net wird die Entwicklungen auf dem Stoos weiterhin beobachten.

Operativ hat sich das Geschäft der Stoosbahnen AG im zurückliegenden Geschäftsjahr 2012/2013 (Ende am 30.04.2013) erfreulich entwickelt. Die Stoosbahnen AG brauchen angesichts ihrer nicht ganz trivialen Bilanz und der anstehenden Herausforderungen jedoch auch operative Erfolge: Aus Aktionärssicht nicht unproblematisch ist etwa die niedrige Eigenkapitalquote (25%) zu werten, die sogar noch niedriger wäre, wenn verschiedene Posten nicht in diesem Umfang aktiviert wären. Die Transportanlagen – einschliesslich des „Projekts neue Stoosbahn“ (CHF 6.4 Mio. Buchwert) – stehen noch mit gut CHF 24.4 Mio. in der Bilanz (Anschaffungskosten CHF 42.6 Mio.). Die „übrigen Sachanlagen“, einschliesslich der CHF 7 Mio. teuren Beschneiungsanlagen, mit Anschaffungskosten um CHF 14.2 Mio. werden in der Bilanz noch mit CHF 10.1 Mio. geführt. Insgesamt macht das Anlagevermögen CHF 35.8 Mio. oder 94% der Bilanzsumme aus, bei einem betrieblichen Cashflow (vor Investitionen) um zuletzt CHF 3.6 Mio. Auch die hohen Finanzierungsaufwendungen, die zuletzt bereits fast CHF 1 Mio. betrugen, machen das Geschäft der Stoosbahnen AG anfällig für äussere Einflüsse. Nicht zuletzt angesichts der anstehenden weiteren Grossinvestitionen in die neue Stoos-Bahn und der Tatsache, dass die Bahnen seit Jahren keine Bardividende bezahlen und mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit auch in den nächsten Jahren keine Ausschüttungen vornehmen werden, eignet sich die illiquide Aktie der Stoosbahnen AG – genauso wie die Teilnahme an der Kapitalerhöhung – praktisch nur für Anleger aus der Region mit einem Faible für Lokalwerte, die von der branchenüblichen Naturaldividende sowie weiterer Ermässigungen und Event-Teilnahmen – gestaffelt nach Aktienbesitz – profitieren können.

Espace Real Estate: „Wir haben intakte Chancen, im Marktgebiet profitabel zu sein“

Bjoern Zern

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26. September 2013

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Die in Solothurn ansässige Espace Real Estate AG hat jüngst ihre Semesterzahlen bekannt gegeben. Der Reingewinn ging um 8.9% auf 4.5 Mio. CHF zurück. Begründet wurde dies in einer Medienmitteilung mit den fehlenden Erträgen aus drei im Vorjahr verkauften Liegenschaften. Im Gespräch betont CEO Theodor F. Kocher (Bild) den langfristigen Horizont, mit dem die auf den Espace Mittelland fokussierte Immobiliengesellschaft investiert.

Herr Kocher, der Aktienkurs der Espace-Aktie ist seit Jahresbeginn um etwa 5% auf 137 CHF gefallen. Hängt dies mit dem geplanten Gewinnrückgang zusammen, den Sie mit den Semesterzahlen bekannt gegeben haben, oder ist es Ausdruck der allgemeinen Schwäche von Immobilienaktien?

Bereits vor etwa 18 Monaten hat Espace angekündigt, dass der Gewinn vorübergehend leicht zurückgehen wird. Der Kurs der Espace-Aktie konnte sich dem allgemeinen Trend der Immobilien-Aktien nicht entziehen. Im Vergleich zu den kotierten Immobilienaktien war der Kursrückgang deutlich geringer.

Per Ende Juni 2013 lag der innere Wert bei 146.27 CHF pro Aktie. Damit beträgt der Discount mehr als 5% auf den NAV. Ist dieser Discount gerechtfertigt?

Welcher Kurs gerechtfertigt ist, entscheiden Angebot und Nachfrage am Aktienmarkt. Die Neubauten von Espace werden in den nächsten Jahren die Erträge steigern und die Risiken vermindern. Espace hat intakte Chancen, in ihrem Marktgebiet profitabel tätig zu sein.

Sie schreiben in Ihrer Medienmitteilung, dass die Bautätigkeiten in Ihrem Kerngebiet deutlich zugenommen haben und sich Vermietungen dadurch verlangsamen würden. Hat dies auch Auswirkungen auf Ihr Portfolio?

Espace hat dieser Marktentwicklung vorausschauend Rechnung getragen und bereits 2012 die Industrieflächen im Portfolio durch Verkauf und Umnutzung um rund 33’000 Quadratmeter abgebaut. Das Wachstum hat Espace schon länger primär auf Wohnnutzung ausgerichtet.

Die Preise für Renditeliegenschaften sind derzeit recht hoch. Es werden Anfangsbruttorenditen von unter 5% bezahlt. Wie finden Sie angesichts des sich weiter steigenden Angebots überhaupt noch interessante Liegenschaften?

Espace ist dank der eigenen Baulandreserven in der Lage, ohne Erwerbe von Bauland und von Projekten kontinuierlich zu wachsen. Bietet sich eine attraktive Opportunität, prüfen wir auch Erwerbsangebote.

Sie wollen Ihr Immobilienportfolio „verjüngen“ und sanieren derzeit Bestandsobjekte. Welchen Effekt wird dies künftig auf die Erfolgsrechnung haben, und wann ist diese Verjüngung abgeschlossen?

Seit 2012 macht Espace besondere Anstrengungen, das Portfolio zu verjüngen und die Energieeffizienz zu steigern. Die Verjüngung eines Immobilienportfolios ist eine Daueraufgabe. Sie erhöht die Vermietungschancen, senkt die Kosten und vermindert die Risiken. Das wirkt sich langfristig günstig auf das Betriebsergebnis (EBIT) und damit auf den Gewinn aus.

Im Bereich der Entwicklung mussten Sie einen Rückschlag in Bezug auf die Wohnüberbauung „Schadaugärtnerei“ in Thun hinnehmen. Kann die Zahlung von 3.4 Mio. CHF die erwarteten Einnahmen zumindest teilweise kompensieren?

Die bevorstehende Volksabstimmung wird klären, ob das Projekt gebaut werden kann oder nicht. Die verhandelte Zahlung von CHF 3.4 Mio. entschädigt Espace für die effektiven Kosten und einen kleinen Teil der Inkonvenienzen.

Welche Chancen rechnen Sie sich aus, bei einem „Nein“ der Volksabstimmung das Projekt in Thun doch noch realisieren zu können?

Bei einem Nein wird Espace das momentan sistierte Baubewilligungsverfahren weiterführen.

Grösstes Risiko für die Zukunft sind weiter steigende Hypothekarzinsen. Wie sind Sie hier abgesichert?

Die mittlere Fälligkeit der Finanzverbindlichkeiten beträgt 5 Jahre und 7 Monate. Espace wird weiterhin langfristig finanzieren. Damit ist Espace bereits gut gegen Zinsanstiege abgesichert. Wir beobachten die Zinsentwicklungen laufend und prüfen, ob weitere Massnahmen notwendig sind.

Welches sind die Hauptgründe, Espace-Aktien zu halten?

Espace investiert primär im Mittelland, ist hier ansässig und sehr nahe an diesem Markt. Die Gesellschaft hat ein attraktives Entwicklungspotenzial und gute Zukunftsaussichten. Das Aktionariat ist stabil und vergrössert sich laufend. Die Grossaktionäre sind langfristig engagiert und im Verwaltungsrat vertreten. Espace geniesst bei den Investoren und im Immobilienmarkt breite Anerkennung als professionelle Immobilienanlagegesellschaft. Mit einer Dividendenrendite von 3% ist die Espace-Aktie eine „Obligation plus“. Für Anleger in Immobilienwerte ist die Espace-Aktie eine solide und rentable Diversifikation. Die Dividende wird bis auf weiteres aus den hohen Kapitaleinlagereserven ausgerichtet werden. Für private Anleger in der Schweiz ist die Dividende deshalb einkommenssteuerfrei.

Wie wir in unserem Beitrag vom 28. März bereits geschrieben haben, ist die Aktie der Espace Real Estate AG auch bei Kursen um die 137 CHF im Gegensatz zu börsenkotierten Immobiliengesellschaften günstiger bewertet. Lediglich bei der Dividendenrendite liegt die Espace-Aktie hinter den kotierten Titeln. Dank des festen Aktionariats und der vorausschauenden Anlagepolitik sind die Titel nach wie vor für Anleger interessant, die sich längerfristig an einem gut diversifizierten und bewirtschafteten Immobilienportfolio im mittleren Segment abseits der „Hotspots“ beteiligen möchten. Angesichts der aktuellen Unsicherheiten mit Blick auf die weitere Preisentwicklung am Immobilienmarkt und bei den Zinsen muss der Anleger allerdings mit einem volatileren Kursverlauf rechnen.

Sunstar Hotelgruppe: weiterhin Kritik an der Aktienstruktur

Holger Geissler

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26. September 2013

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Die Sunstar Hotelgruppe hat im Geschäftsjahr 2012/13, das am 30. April 2013 endete, unter der Tourismusflaute in der Schweiz gelitten. Besonders schlecht sei der Sommer 2012 ausgefallen, erklärte der VR-Präsident Werner Degen den Aktionären an der Generalversammlung vom 25. September in Davos (Bild). Er bezeichnete die Sommersaison als miserabel. Hingegen habe sich das Geschäft im Winter 2012/13 etwas verbessert. Für Sunstar ist die hohe Abhängigkeit vom Wintergeschäft, welches gut 60% der Gesamterlöse generiert, somit ein Glücksfall. Insgesamt resultierte ein Umsatzminus für das Geschäftsjahr von nur 0.2 Mio. CHF auf rund 44.8 Mio. CHF. Allerdings musste die Gesellschaft einen Verlust von 0.9 Mio. CHF nach einem kleinen Gewinn von 0.1 Mio. CHF im Vorjahr ausweisen.

Die Zweiteilung des Geschäfts wird deutlich bei einem Vergleich der Zahlen des Sommer- und des Wintergeschäfts (siehe Geschäftsbericht). Im Sommer 2012 sanken die Erlöse um 5% respektive 0.9 Mio. CHF auf tiefe 17.3 Mio. CHF. Wegen der hohen Fixkosten resultierte ein Verlust von 2.9 Mio. CHF nach einem negativen Vorjahreswert von 1.1 Mio. CHF. Im Winter konnte Sunstar ein Plus der Erträge von 2.7% respektive plus 0.7 Mio. CHF auf 27 Mio. CHF verbuchen. Hier führte der hohe Fixkostenanteil zu einer deutlich überproportionalen Gewinnsteigerung von 66.7% auf 2 Mio. CHF. Die positive Entwicklung des Winters 2012/13 setzte sich auch in der Sommersaison 2013 mit einem Anstieg der Logiernächte um gut 12% fort. Allerdings musste Sunstar dem weiterhin anhaltenden Preisdruck Tribut zollen, weswegen die Umsätze nur um 11% zulegten. Für die kommende Wintersaison liegt der aktuelle Buchungsstand tiefer als im Vorjahr. Ein ausgeglichenes Jahresergebnis wird von der Gesellschaft als möglich erachtet.

Seit 2011 werden der Verwaltungsrat der Gesellschaft und insbesondere der Mehrheitsaktionär Dr. Peter Grogg mit einem Stimmanteil von knapp 65% von den beiden Aktionären Elsa Rieder und Roger Wildhaber angegriffen. Bei diesen Aktionären handelt es sich um Verwandte von Ernst Rieder, dem verstorbenen Mitbegründer der Sunstar Hotelgruppe. Beide Aktionäre haben der Gesellschaft wiederholt denselben detaillierten Fragenkatalog vorgelegt. Sie zeigten sich mit den Antworten des Verwaltungsrats, die in den Protokollen der Generalversammlungen enthalten sind, nicht zufrieden. Details können für das Protokoll der Versammlung im Jahr 2012 auf der Website des Unternehmens nachgelesen werden. Insbesondere stören sich diese beiden Personen an den mit den Vorzugsaktien verbundenen Vorteilen. Das Aktienkapital ist unterteilt in 77’000 Aktien ohne besondere Vorzüge und in 3’000 Vorzugsaktien. Sämtliche Vorzugsaktien hält Peter Grogg. Die Vorzugsaktien räumen ihm die Möglichkeit ein, bei Kapitalerhöhungen neue Aktien zum Nennwert, bei einem gleichzeitigen Ausschluss des Bezugsrechts der übrigen Aktionäre, zu beziehen. In der Vergangenheit wurde von dieser Möglichkeit Gebrauch gemacht, und es wurden 21’000 neue Aktien ausgegeben. Der Emissionserlös diente der Finanzierung der Integration der beiden Hotels im Piemont und in Brissago, die bislang dem Ferienclub Privilège gehörten, und der Reduktion der Fremdmittel. Roger Wildhaber erhielt gemäss Angaben des VR-Präsidenten die Möglichkeit, ebenfalls Aktien zum Nennwert zu kaufen. Diese Möglichkeit nahm er nicht wahr.

Die Sunstar Gruppe leidet unter der allgemeinen Tourismusschwäche. Es zeichnet sich allerdings eine Verbesserung der Situation ab, und es mehren sich die Anzeichen, dass die Talsohle erreicht ist. Die Gesellschaft ist mit einer Eigenmittelquote von 56.7% solide finanziert. So sollte es möglich sein, auch eine längere Durststrecke, die sich derzeit nicht abzeichnet, ohne ernsthafte finanzielle Blessuren zu überstehen. Die Anknüpfung an die früheren Zeiten sprudelnder Gewinne dürfte allerdings in den nächsten Jahren nicht möglich sein. Ebenso dürfte mindestens für das laufende Geschäftsjahr keine Dividendenausschüttung zu erwarten sein. Belastend auf die Sunstar Gruppe wirkt sich auch das Verhalten der beiden Aktionäre Wildhaber und Rieder aus. Die verschiedenen Auskunftsbegehren, die bis hin zu einer Sonderprüfung reichen, belasten die Erfolgsrechnung mit zusätzlichen Beratungskosten. Es dürfte indessen nur eine Frage der Zeit sein, bis sich der Verwaltungsrat gegen dieses Vorgehen zur Wehr setzt und allenfalls Schadenersatz geltend machen wird. Dies kann für den Fall, dass die beiden Aktionäre ihre Vorwürfe weiterhin aufrechterhalten und auch vor allfälligen juristischen Schritten nicht zurückschrecken, als sicher angesehen werden.

Für die freien Aktionäre bleibt neben dem schalen Nachgeschmack ein nicht zu unterschätzender finanzieller Nachteil. Diese nicht kalkulierbaren Risiken und der Verzicht auf Dividendenzahlungen lassen die Papiere wenig attraktiv erscheinen. Allerdings richtet die Gesellschaft eine attraktive Naturaldividende aus: So erhalten die Aktionäre pro Aktie einen Hotelgutschein im Wert von 40 CHF sowie vergünstigte Übernachtungen. Sie können zudem an den jährlich stattfindenden Aktionärstagen mit einem attraktiven Veranstaltungsprogramm teilnehmen. Auf der Basis der letztgehandelten Aktienkurse von 990 CHF ergibt sich aus den Vergünstigungen und den Hotelbons eine Dividende von über 4%.

Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Sunstar Hotelgruppe.

Bergbahnen Scuol: erfolgreiches Geschäftsjahr 2012/13

Bjoern Zern

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25. September 2013

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Auf ein erfolgreiches Geschäftsjahr 2012/2013 können die Bergbahnen Motta Naluns Scuol-Ftan-Sent AG im Unterengadin zurückblicken. Der Gesamtertrag liegt für das am 31. Mai zu Ende gegangene Geschäftsjahr mit 14.8 Mio. CHF nur 0.3% unter dem Durchschnitt der letzten 5 Jahre und 0.8% über dem Ertrag des Vorjahres. Der Winterverkehrsertrag 2012/2013 lag bei gut 9.3 Mio. CHF, und im Sommer wurden knapp 0.6 Mio. CHF erwirtschaftet. Während der Personalaufwand um 2.3% rückläufig war, kletterte der Waren- und Sachaufwand leicht. In der Summe war der Gesamtaufwand im Vergleich zu 2011/2012 um 0.8% tiefer. Das Betriebsergebnis (EBITDA) konnte um 3.7% auf 5.3 Mio. CHF gesteigert werden, der Cashflow sogar um 6.7% auf 4.4 Mio. CHF. Der Cashflow liegt damit bei etwa 30% vom Umsatz oberhalb des Branchendurchschnitts für Schweizer Seilbahnbetriebe von 24% (2011, Studie 2012 v. Seilbahnen Schweiz). Einmal mehr erlaubte das Unternehmensergebnis umfangreiche Abschreibungen im Volumen von 4.4 Mio. CHF, die den Reingewinn auf 46 (46!) CHF reduzierten.

Im Jahresbericht 2012/2013 spricht der Verwaltungsrat, verglichen mit den Vorjahren und dem Abschneiden einiger Mitbewerber, auch von einem „erfolgreichen Jahr“ und sieht die Bahn mit ihrer Strategie „auf dem richtigen Weg“. Interessante Randnotiz: Im Winter 2012/2013 sind den Angaben zufolge auch wieder vermehrt Gäste aus dem EU-Raum nach Scuol gekommen, weil sie sich offenbar „an den tieferen Euro-Kurs gewöhnt haben“. Man darf gespannt sein, ob dieser „Gewöhnungseffekt“ im laufenden Jahr auch an anderen Destinationen eingetreten ist. Scuol profitierte dabei jedoch auch von guten Schneeverhältnissen im Winter. Das aufgrund der langjährigen Abschreibungspraxis wenig aussagekräftige bilanzielle Eigenkapital liegt bei 10.7 Mio. CHF. Dem steht ein Fremdkapital von 27 Mio. CHF gegenüber, so dass die Eigenkapitalquote nur magere 28% beträgt. Der Buchwert des Anlagevermögens liegt bei Anschaffungskosten von 108.5 Mio. CHF bei nur noch 34.8 Mio. CHF, was auf stille Reserven – u.a. bei den Liegenschaften – hindeutet. Gebäude und Parzellen stehen noch mit 8 Mio. CHF in der Bilanz – bei einem Ausgangswert von 29 Mio. CHF.

Bei ausstehenden 27’000 Inhaberaktien à 250 CHF und einem zuletzt gehandelten Aktienkurs von 75.00 CHF gehört die Bergbahn mit dem wenig handlichen Namen bei einer Marktkapitalisierung um 2 Mio. CHF selbst im OTC-Segment zu den „Micro Caps“. Erschwerend kommt hinzu, dass nur sehr selten Aktien gehandelt werden – und dann auch meist in kleinen Tranchen: Im gesamten Jahr 2013 gingen bisher an 7 Handelstagen lediglich 50 Aktien mit einem Handelsvolumen von 4’325 (!) CHF um, so dass bereits kleine Aufträge in beide Richtungen zu grossen Kursausschlägen führen können! Insofern gehört die zumindest nach dem Anlagevermögen gar nicht so kleine Unterengadiner Bergbahngesellschaft zu den Spezialitäten des OTC-Bergbahnensektors. Trotz ihrer analytisch günstigen Bewertung eignet sich die illiquide Aktie aus strukturellen Gründen in der Praxis jedoch nur für Aktionäre mit einem Bezug zur Region Scuol/Unterengadin. Bardividenden erscheinen auf absehbare Zeit ausgeschlossen. Jeder Aktionär erhält bei persönlicher Teilnahme an der stets gut besuchten Generalversammlung eine branchenübliche Naturaldividende (1 Tageskarte pro Aktionär) sowie ein „gemeinsames Nachtessen“ nach der Versammlung. Die nächste Generalversammlung findet am Samstag, 5. Oktober 2013, im Bergrestaurant La Charpenna auf Motta Naluns oberhalb von Scuol statt.

Mythenregion: frisches Kapital für Rotenfluebahn

Thorsten Grimm

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23. September 2013

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Ab 1957 wurde die Südseite des Schwyzer Hausbergs Mythen, bestehend aus den zwei weithin sichtbaren Felspyramiden des Grossen Mythen (1’898 m.ü.M) und des Kleinen Mythen (1’811 m.ü.M), erstmals mit einer Seilbahn auf die dem Grossen Mythen vorgelagerte Rotenflue touristisch erschlossen. 1964 folgte die Inbetriebnahme der 1. unteren Sektion ab Rickenbach. Damit war auch der Talkessel von Schwyz direkt an die Mythen angebunden, und die neue Bahn mit ihren damals zwei Kabinen à 10 Plätzen diente als Hauptzubringer in die Mythenregion, einem beliebten Familienskigebiet.

Die sehr begrenzten Kapazitäten der touristischen Anfangszeit reichten irgendwann nicht mehr aus, um die Ansprüche einer wachsenden Gästezahl zu bedienen. Aufgrund fehlender Transportkapazitäten und fehlender Mittel für eine Verlängerung der Konzession wurde der Betrieb der fast 50 Jahre alten Pendelbahn auf die Rotenflue – im Rechtskleid einer Publikumsaktiengesellschaft – im November 2004 zunächst eingestellt und anschliessend die Liquidation der AG beschlossen.

Doch bereits am 21. September 2005 erfolgte die Aufhebung des Liquidationsbeschlusses durch die 47. Generalversammlung: Der Auftrag der GV an den neu antretenden Verwaltungsrat war – nicht einmal ein Jahr nach der Stilllegung – nichts Geringeres als die Erschliessung der „historischen“ Rotenflue mit einer zeitgemässen Anlage. Man kann ein solches Projekt mutig nennen – oder auch tollkühn. Es dürfte nicht wenige Aktionäre und auch Einheimische gegeben haben, die nach dem Liquidationsbeschluss – aber auch weit nach der späteren Aufhebung – angesichts vieler Schwierigkeiten nicht mehr an die finale Realisierung der Neubaupläne geglaubt haben. Zu komplex erschien das Projekt an vielen Stellen, und zu viele strukturelle wie rechtliche Fragen blieben ungeklärt, einschliesslich der Finanzierung!

Mit Mut und Beharrlichkeit haben die Initiatoren der neuen Rotenflue-Bahn über viele Jahre gegen äussere Widerstände angekämpft – und wurden am Ende für ihren Kampfgeist belohnt. Exakt 8 Jahre und viele Hürden später ist der Verwaltungsrat unter dem Vorsitz von Nathalie Henseler Pfyl dem Auftrag der GV des Jahres 2005 am symbolträchtigen „21. September“ des Jahres 2013 nachgekommen.

Anlässlich der Generalversammlung vom 21. September 2013 in der Kantonshauptstadt Schwyz, zu der neben Medienvertretern und Politikern auch 33 Aktionäre mit insgesamt nur 24.3% des Aktienkapitals vertreten waren, präsentierte der Verwaltungsrat u.a. eine vollständige Statutenrevision, die eine Wandlung der bisherigen 8’900 Inhaberaktien (7’900 Aktien à CHF 100 und 1’000 Aktien à CHF 10) in Namenaktien sowie eine Namensänderung in „Rotenfluebahn Mythenregion AG“ vorsieht. Daneben wurde – als zentraler Tagesordnungspunkt – eine Aktienkapitalerhöhung um „bis zu maximal CHF 4.8 Mio.“ durch Ausgabe von 9’600 neuen Namenaktien à CHF 505 (inkl. Emissionsabgabe) einstimmig beschlossen, um damit die „Finanzierungslücke“ für den Neubau der insgesamt CHF 23.6 Mio. teuren Rotenflue-Bahn zu finanzieren. Die nach dem Volumen durchaus sportliche Aktienkapitalerhöhung soll im Idealfall innerhalb der nächsten 3 Monate umgesetzt werden, um so auch den Schwung im Projekt zu halten.

Das Fremdkapital sowie weitere Eigenkapitalbeiträge durch Gemeinde- und Bezirksbeiträge sowie Sponsoring ist nach Aussagen der Verwaltung gesichert, so dass der letzte Baustein über maximal CHF 4.8 Mio. von den bestehenden bzw. insbesondere neuen Aktionären der Bahn zu leisten ist. Für ca. CHF 1 Mio. soll es bereits Absichtserklärungen einer Zeichnung geben, und es entsteht insgesamt der Eindruck, als ob das Projekt im Kanton Schwyz – und insbesondere im unmittelbaren Umfeld der Mythen – breit abgestützt ist und eine sehr hohe Akzeptanz in der Bevölkerung geniesst. Das Vorgehen der Verantwortlichen in diesem Projekt – namentlich im Verwaltungsrat und in den Kommissionen – wirkt für ein Unternehmen dieser Grösse und Branche sehr professionell, wobei der Eintritt ins operative Bergbahngeschäft als Lackmustest noch bevorsteht. Die Hartnäckigkeit der Initianten verdient unabhängig vom wirtschaftlichen Ausgang des Projekts bereits in dieser Phase Respekt.

Auf Grundlage des GV-Beschlusses soll eine moderne Gondelbahn mit 23 Gondeln à 8 Personen installiert werden. Die Förderkapazität soll nach den Planungen 500 Personen je Stunde betragen. Daneben sollen weitere Investitionen in Parkplätze und ein Aussichtsrestaurant erfolgen. Im aktuellen Stadium ist die bisherige Seilbahn Rickenbach-Rotenfluh AG, deren Aktien zum jetzigen Zeitpunkt nicht einmal bei der OTC-X gelistet sind und die überwiegend im Besitz von Einheimischen im unmittelbaren Umfeld der Standortgemeinde Schwyz sind, nichts mehr als eine Projektgesellschaft.

Mit dem vorgelegten „Business Plan“ des Verwaltungsrats, der angesichts der günstigen geographischen Lage von Schwyz und der verkehrsmässigen Anbindung an andere Landesteile der Schweiz nicht unrealistisch und für die beteiligten Partner der Mythenregion zur Einführung eines qualitativ hochwertigen Ganzjahresangebots auch strategisch sinnvoll erscheint, zielt die neue Bahn – und damit auch die „Mythenregion“ – insbesondere auf den nationalen Tages- und Halbtagestourismus im Nahbereich der Schweiz. Die zugrundeliegenden Plandaten, die im Winter auch starke Verlagerungseffekte innerhalb der Region berücksichtigen, erscheinen vordergründig anhand der vorgelegten Zahlen nachvollziehbar. Gerade diese „Verlagerungen“ innerhalb der Destination – fast ausschliesslich im Winter – sind einkalkuliert, während der neu einsetzende Sommertourismus – bisher entfällt 90% der Jahresumsätze der Region auf den Winter – von einem deutlichen Zuwachs an neuen Frequenzen ausgeht. Insgesamt soll der Anteil des Wintergeschäfts mit den neuen Angeboten der Rotenfluebahn auf 62% fallen, womit die Bahnen der Mythenregion zum Ganzjahresbetrieb werden: Südseite im Sommer (und Winter), Nordseite nur im Winter.

Dadurch kommt es jedoch auch – schon heute absehbar – in Teilbereichen innerhalb des Gästemix zu einer erheblicher Konkurrenzierung im Anbieterverhalten mit anderen Tourismusdestinationen der Region, namentlich etwa der OTC-gelisteten Rigi, aber auch Sattel-Hochstuckli oder Hoch-Ybrig, obwohl letztere als Kooperationspartner eingebunden werden sollen. Auch das eher kleine Familien-Skigebiet Klewenalp nahe Luzern sowie die Region Engelberg mit Titlis und Brunni dürften betroffen sein, wenn die Mythen aus Richtung Schwyz/A4 – wieder – besser erschlossen werden und dem Gast Neues bieten können.

Mit der Erschliessung der Mythen aus Richtung Schwyz und der Anbindung an die Autobahn Zürich / Küssnacht – Gotthard gewinnt die heute zersplitterte und eher schwierig zugängliche Destination „Mythenregion“ über die Rickenbach-Rotenflue-Bahn im Schweizer Tourismusmarkt erheblich an Bedeutung. Gerade in der Zusammenlegung ihrer Angebotswelten und der gerade erst einsetzenden Destinationsbildung – auch flankiert vom neuen Projekt Rotenflue – wird die „Mythenregion“ zu einem nationalen Wettbewerber bestehender Akteure. Solange der Kuchen nicht gesamthaft wächst, können etwaige „Kannibalisierungseffekte“ für einzelne Anbieter allerdings schmerzhaft sein, da ein Zugewinn an Frequenzen an der einen Stelle einen Rückgang an der anderen Stelle bedeutet. In der Tendenz gibt es im Bergbahnensegment der Schweiz schon heute in einer wirtschaftlichen Gesamtbetrachtung reichlich Überkapazitäten, so bedeutend einzelne Projekte auf kommunaler oder auch politischer Ebene sein mögen.

Insofern sind die Leistungserbringer in den angrenzenden Wettbewerber-Destinationen schon heute gefordert, mit Blickrichtung des erwarteten Markteintritts der Rotenflue-Bahn gegen Ende 2014 entsprechende Strategien für ihren eigenen Gästemix zu entwickeln und auch manche Strategie in der Gästeansprache zu überdenken, um die Frequenzen gesamthaft steigern zu können bzw. in einem umkämpften Markt keine Marktanteile an die Mythen zu verlieren. Dies gilt neu sowohl für den Sommer- als auch für den Wintertourismus. Es ist schon heute absehbar, dass die erweiterte „Mythenregion“ insbesondere auf das Inland und Schweizer Gäste zielen wird. Mit dem Abjagen von Marktanteilen untereinander ist bei weitgehend gleichbleibenden Gästezahlen in einer Gesamtbetrachtung nichts gewonnen – es kommt ohne neue Ersteintritte vor allem zu Verlagerungen, was wiederum einen gefährlichen Investitionswettlauf um die modernsten Anlagen und Angebotswelten auslösen kann, der wiederum die die Substanz der Bahnen schwächt. Insofern steckt die Branche bei einem aus individueller Sicht oftmals sinnvollen Kapazitätsausbau insgesamt in einem Dilemma, und es muss oberste Priorität aller Verantwortlichen sein, den Kuchen insgesamt zu vergrössern, als diesen nur neu zu verteilen.

Vom Neubau der Gondelbahn auf die Rotenflue und die touristische Erschliessung aus Richtung Schwyz mit einer modernen Bahn wird die Mythenregion als Ganzes sicherlich profitieren. Dies gilt insbesondere auch für die Tourismusunternehmungen auf der – von der Kantonshauptstadt Schwyz aus gesehen – „Rückseite“ der Mythen, die bisher verkehrstechnisch deutlich umständlicher nur über Einsiedeln und Alpthal erschlossen werden und deshalb abseits der grossen Verkehrsachsen wirtschaftlich eher benachteiligt sind. Hierzu gehören in der Region die OTC-Unternehmen AG Sportbahnen im Mythengebiet sowie Skilifte Brunni-Haggenegg AG. Beide Unternehmen leben vom Wintersportgeschäft und sind keine Ganzjahresbetriebe. Mit der neuen Rotenflue-Bahn rückt die Erschliessung der Mythen-Ski- und neu auch Wandergebiete über Schwyz in greifbare Nähe, was ungeachtet gewisser interner Verlagerungseffekte insgesamt zu deutlich verbesserten Frequenzen dieser Bahnen führen dürfte und die Ertragslage ab Ende 2014/Anfang 2015 nach Fertigstellung auch verbessern dürfte.

Aus heutiger Sicht erscheint es mit Blick auf die vorhandenen Strukturen naheliegend, dass sich andere Partner im Mythengebiet – allen voran die AG Sportbahnen im Mythengebiet – an der bevorstehenden Kapitalerhöhung der Rotenfluebahn AG beteiligen werden, um diese zu einem Erfolg werden zu lassen. Anlässlich der Generalversammlung war die touristische Aufbruchstimmung deutlich spürbar, die auch die AG Sportbahnen im Mythengebiet und andere Partner erfasst hat. Die neue Rotenfluebahn Mythenregion AG sowie die AG Sportbahnen im Mythengebiet kooperieren bereits bei einem innovativen „Lebensabo“ zur Finanzierung der Bahn, und einzelne Vertreter der AG Sportbahnen im Mythengebiet sind schon heute in Kommissionen der Rotenfluebahn vertreten. Gleichwohl: Die neue Rotenfluebahn wird unabhängig sein und wohl auch bleiben.

Eine Zeichnung der Aktien in der anstehenden Kapitalerhöhung dürfte vor allem für Aktionäre mit direktem Bezug zur Mythenregion interessant sein, da eine branchenübliche Naturaldividende in Aussicht gestellt wird. Bardividenden dürften auf absehbare Zeit nicht ausbezahlt werden. Angesichts der Notierung der Aktien der Nachbarbahnen AG Sportbahnen im Mythengebiet und Skilifte Brunni-Haggenegg AG im OTC-Bergbahnensegment erscheint auch ein OTC-Listing der Rotenfluebahn Mythenregion AG als Neuzugang der OTC-X auf mittlere Sicht nicht ausgeschlossen.

Thorsten Grimm, Grisonia Consult GmbH, 22. September 2013

Säntis-Schwebebahn: starke Frequenzen im Juli und August

Bjoern Zern

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23. September 2013

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Das erste Halbjahr 2013 sah für die Säntis-Schwebebahn AG trübe aus. Wegen des nass-kalten Frühlings lagen die Frequenzen per Mitte Jahr 25% unter Budget. Doch das Blatt hat sich im Juli gewendet. In den starken Sommermonaten Juli und August erzielte die Gesellschaft Frequenzen deutlich über dem Durchschnitt. Wie wir in unserer am 19. September veröffentlichten Unternehmensanalyse schreiben, dürfte es jedoch schwierig werden, den Rückstand aus dem Frühjahr wieder aufzuholen. Allerdings können die Monate September und Oktober das Jahresergebnis noch massgeblich beeinflussen. Denn in den Monaten Juli bis Oktober erzielt die ganzjährig geöffnete Bahn mehr als 60% der Gesamtjahresfrequenzen.

Um die starke Witterungsabhängigkeit reduzieren zu können, investiert die Säntis-Schwebebahn derzeit 42 Mio. CHF in ein neues „Säntis-Alpin-Resort“ (siehe auch Blog-Beitrag vom 17. April 2013). Der Bau des 3-Sterne-Plus-Betriebes auf der Schwägalp, mit dem im August begonnen wurde (siehe Bild), dauert bis 2016. Das neue Hotel umfasst 68 Doppelzimmer, moderne Tagungsräume sowie einen Wellnessbereich. Ziel der Gesellschaft ist es, mit dem neuen Resort insbesondere das wachsende Geschäft mit mehrtägigen Seminaren sowie Kurzurlaubern ausbauen zu können. Die stark auf Schweizer Gäste fokussierte Gesellschaft möchte mit dem neuen Resort insbesondere zusätzliche Gäste aus dem Grossraum Zürich auf den 2’502 Meter hohen Gipfel im Appenzellerland locken.

Für das laufende Geschäftsjahr ist mit einem Umsatz im Bereich des Vorjahrs von 13.2 Mio. CHF zu rechnen. Ebenso dürften sich EBITDA und Cashflow im Rahmen von 2012 bewegen. Die Jahre 2014 und 2015 werden aufgrund der Bautätigkeiten zu Übergangsjahren. Wegen der Umbaumassnahmen werden die 14’544 Aktionäre (per Ende 2012) vorerst weiterhin auf eine Barausschüttung verzichten müssen. Allerdings ist es das erklärte Ziel der Gesellschaft, möglichst bald wieder eine Ausschüttung vorzunehmen. Bis dahin ist die Aktie, die derzeit bei Kursen um die 920 CHF gehandelt wird, vor allen Dingen für Personen interessant, welche von der attraktiven Naturaldividende in Form eines Freibillets profitieren wollen und den Tag der Generalversammlung nutzen, um als Aktionär gratis auf den Säntis zu fahren.

Montana Tech: Rückkaufangebot wird rege genutzt

Holger Geissler

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20. September 2013

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Die Montana Tech Components AG (MTC-Gruppe) nutzt, wie wir bereits vor zwei Wochen hier publizierten („der Zeitpunkt für einen Aktienrückkauf wäre günstig„), die rückläufigen Margen des ersten Semesters 2013 zur Lancierung eines Aktienrückkaufprogramms. Die freien Aktionäre können ihre Titel zum Preis von 4 CHF pro Aktie über den regulären Handel der Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) an die Gesellschaft andienen. Das hohe Volumen, welches in den letzten Tagen auf OTC-X verzeichnet wurde, zeigt, dass von dem Angebot rege Gebrauch gemacht wird. Insgesamt gingen seit Bekanntgabe des Angebots 934’900 Titel oder etwa 1.2% der MTC-Aktien an OTC-X um.

Ein von uns angefragtes Interview mit dem CEO, VR-Präsidenten und Mehrheitsaktionär der Gesellschaft Dr. Dr. Michael Tojner (Bild) kam leider nicht zustande. Hingegen äusserte sich die IR-Abteilung nochmals zu dem Aktienrückkauf. „Der Verwaltungsrat hat sich am OTC-Börsenkurs der vergangenen Monate orientiert und diesen Wert noch einmal um ein Mark-Up erhöht, so dass die Investoren eine attraktive Exit-Variante ergreifen können“, nimmt das Unternehmen zu der Frage nach der Bewertung der MTC-Gruppe Stellung. Ferner betont MTC, dass „jeder Aktionär, der Aktionär bleiben möchte, beteiligt bleiben könne. Das Angebot sei nicht für spezielle Aktionärsgruppen gemacht“. Die Gesellschaft teilte weiter mit, dass die in den vergangenen Jahren eingeleitete Wachstumsstrategie fortgeführt wird. Anstelle der Ausschüttung von Dividenden werden zumindest mittelfristig die erarbeiteten Mittel in das Firmenwachstum reinvestiert. Ein in der Vergangenheit in Aussicht gestelltes IPO der Gruppe oder wenigstens einer Teilsparte – zu nennen wäre hier insbesondere die Sparte Energy Storage – sei wegen des nicht gegebenen passenden Marktumfeldes aktuell kein Thema. Zur Dauer und zum Umfang des Rückkaufprogramms wollte die Gesellschaft keine näheren Angaben machen.

Bemerkenswert bei der Lancierung des Angebots ist, dass die Gesellschaft bereits an der Generalversammlung vom 24. Juni 2013 erstmalig die in der Vergangenheit kontinuierlich positiven Wachstumsaussichten relativierte. Seit diesem Zeitpunkt verlauten erstmalig seit der Übernahme der Aktienmehrheit durch Dr. Dr. Michael Tojner nur Molltöne in Bezug auf die Zukunftsaussichten der Gesellschaft. Die Minderheitsaktionäre waren bei der Monana Tech-Gruppe stets nur Trittbrettfahrer. Deutlich wird dies beispielsweise bei den ehemaligen Aktionären der Alu Menziken. Nach der Übernahme der Alu Menziken durch Tojner erhielten deren Anteilseigner Montana Tech Components-Aktien. Diese Papiere wurden seinerzeit mit einem Wert von 12.50 CHF bewertet. Dieser Preis wurde seit der Aufnahme des Handels der Papiere der Montanatech im Jahr 2009 nicht annähernd erreicht. Die Neue Zürcher Zeitung publizierte am 12. September 2013 dazu einen entsprechenden Beitrag.

Erfolglos blieben auch die Versuche der Minderheitsaktionäre, dem Verhalten Tojners Einhalt zu gebieten. Eine zumindest sehr wahrscheinliche Übervorteilung des Mehrheitsaktionärs zulasten der Minderheitsaktionäre konnte selbst auf juristischem Weg nicht zweifelsfrei festgestellt werden. Für die verbleibenden freien Aktionäre erscheint es als die beste Lösung, ihre Aktien anzudienen. Damit befinden sie sich im Einklang mit der Wigan Management Inc., einer institutionellen Investorengruppe, die ihre Aktien von Herrn Tojner aufkaufen liess. Ein Halten der Aktien erscheint trotz der zumindest langfristig hervorragenden Wachstumsaussichten der Montana Tech-Gruppe nicht angezeigt.

Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Montana Tech-Gruppe.

rdv AG: Tochter Galledia wächst mit UD Print-Kunden

Bjoern Zern

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19. September 2013

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Die Druck- und Verlagsbranche leidet unter sinkenden Umsätzen und Überkapazitäten. Jüngstes Opfer dieser Entwicklung ist die Luzerner UD Medien-Gruppe. Das Unternehmen kündigte zu Beginn dieser Woche an, dass es nach einer gescheiterten Kapitalerhöhung das Print-Geschäft schrittweise aufgeben wird (siehe Luzerner Zeitung vom 17. September). Die Bereiche Vertrieb, Druckvorstufe und Digitaldruck werden in der neu gegründeten UD Medien AG am Standort Luzern weitergeführt. Die UD Medien ist eine 100%ige Tochter der Ostschweizer Galledia-Gruppe. In der UD Medien Holding verbleibt nach der Transaktion das Firmengebäude in Luzern, dessen Hauptmieter künftig die UD Medien AG sein wird, sowie die Kalender+Werbe AG.

Die Galledia AG gehört zu 50% der Rheintaler Druckerei und Verlag AG (rdv), deren Aktien ausserbörslich gehandelt werden, und zu 50% der Druckerei Flawil AG. Die rdv AG hatte im vergangenen Jahr proaktiv auf die Branchenkrise reagiert und ihre Druckproduktion mit derjenigen der Druckerei Flawil in der Galledia AG zusammengeführt. Am Standort Berneck wird die Produktion schrittweise eingestellt. Gedruckt wird dann nur noch in Flawil. Für das eigene Produktionsgebäude in Berneck sucht die Gesellschaft derzeit Mieter (siehe Bild). Neben dem Druckbereich gehört das Fachverlagsgeschäft mit 22 Fachzeitschriften zur Galledia AG. Bei der rdv AG verbleibt die Regionalzeitung „Der Rheintaler“, welche in der 82%igen Tochter Rheintaler Verlag AG zusammengefasst ist. 2012 setzte die rdv-Gruppe konsolidiert 30.9 Mio. CHF um und erzielte mit 2.6 Mio. CHF ein Rekordergebnis. Im 1. Semester 2013 entwickelte sich das Geschäft nach Angaben von René Wuffli, dem VR-Delegierten der rdv AG, zufriedenstellend. Zwar sei der Gesamtertrag aufgrund eines markanten Anzeigenrückgangs bei den Tageszeitungen „Der Rheintaler“ und der „Rheintalischen Volkszeitung“ um 8% gesunken. Dank geringerer Kosten habe man das EBITDA jedoch um 22% steigern können. „Wir gehen davon aus, dass wir das Vorjahresergebnis wieder erreichen“, so Wuffli. Über die neu gegründete UD Medien AG sollen die Kunden weiterhin am Standort Luzern betreut werden. Die Produktion in Luzern wird in den nächsten sechs Monaten schrittweise heruntergefahren.

Die Übernahme der Print-Aktivitäten der unter finanziellen Schwierigkeiten leidenden UD Medien-Gruppe ist für die Galledia AG ein geschickter Schachzug. Und er war für die UD Medien Holding offenbar die letzte Möglichkeit, eine Insolvenz zu vermeiden. Denn die an der Generalversammlung beschlossene Kapitalerhöhung brachte nicht den gewünschten Erfolg. Galledia wird für die Transaktion, angesichts der prekären Lage bei UD Medien, sicherlich einen attraktiven Preis gezahlt haben. Durch die Präsenz in der Zentralschweiz erweitert das Ostschweizer Unternehmen seinen Einzugsbereich und sichert sich zusätzliche Umsätze in Höhe von rund 15 Mio. CHF in einem schrumpfenden Markt. Mittelfristig dürfte die gesamte Produktion von Luzern nach Flawil verlagert werden, so dass die zugekauften Umsätze auch positive Effekte auf das Jahresergebnis der Galledia AG haben dürften. Die rdv AG zeigt damit einmal mehr, dass auch kleine Verlagsunternehmen mit einer vorausschauenden Strategie in dem schwierigen Umfeld erfolgreich sein können. Für 2013 ist angesichts der erfreulichen Geschäftsentwicklung wieder mit einem Ergebnis in Höhe des Vorjahres von 330 CHF je Aktie zu rechnen. Damit ist die Aktie bei Kursen um die 2’199 CHF mit einem Kurs/Gewinn-Verhältnis von knapp 7 bewertet. Sofern die Dividendenzahlung in Höhe von 125 CHF aufrecht erhalten wird, rentiert der Titel mit 5.6%. Obwohl Medienaktien insgesamt sehr niedrig bewertet sind, weist die rdv-Aktie eine der attraktivsten Bewertungen auf. Mittelfristig bleibt jedoch auch für die rdv die zunehmende Digitalisierung des Geschäfts eine grosse Herausforderung.

Kursaal-Casino AG Luzern: Spielerträge und Gewinn stark rückläufig

Bjoern Zern

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17. September 2013

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Die Schweizer Casinobranche hat derzeit wenig Freude. Der stärkere Wettbewerb durch die Neueröffnung der Casinos in Zürich (A-Casino) und Neuenburg (B-Casino) im letzten Jahr sowie die zunehmende Regulierung und höhere Abgaben machen den 21 Casinos zu schaffen. Auch die Grand Casino Luzern-Gruppe bleibt von dieser Entwicklung nicht verschont. In ihrem kürzlich publizierten Aktionärsbrief vermeldet die Gesellschaft einen Einbruch des Konzerngewinns im 1. Semester 2013 auf magere 447’300 CHF (Vorjahr 1.06 Mio. CHF).

Das Grand Casino Luzern verzeichnete im Spielbereich von Januar bis Ende Juni einen Rückgang der Besucherzahlen auf 108’000 Gäste. Im Vorjahr waren noch 10’000 Besucher mehr in dem Casino zu Gast, das direkt am Ufer des Vierwaldstädtersees liegt. Der Brutto-Spielertrag (BSE) ging um knapp 3 Mio. CHF auf 20.28 Mio. CHF (Vorjahr: 23.11 Mio. CHF) zurück. Vom niedrigeren BSE war auch der Gesamtertrag der Grand Casino Luzern-Gruppe betroffen. Dieser lag mit 26.68 Mio. CHF knapp 12% oder 3.57 Mio. CHF unter dem Vorjahreswert. Das operative Ergebnis (EBITDA) erreichte 3 Mio. CHF, und das EBIT fiel mit 609’100 CHF um mehr als die Hälfte (Vorjahr: 1.44 Mio. CHF). Die geringeren Beteiligungserträge aus dem Grand Casino machten sich auch in der Erfolgsrechnung der Muttergesellschaft Kursaal-Casino AG Luzern bemerkbar: Diese lagen nur noch bei 3.78 Mio. CHF (Vorjahr: 4.85 Mio. CHF) und führten zu einem Semestergewinn, der mit 1.16 Mio. CHF ebenfalls um knapp 50% unter dem Vorjahreswert lag. Die Gesellschaft weist in ihrem Aktionärsbrief auf die vielfältigen neuen Angebote hin, wie die erste Casino-App der Schweiz, ihren Kundenclub und neue Angebote für asiatische Gäste. Da sich das 2. Halbjahr nach Angaben der Gesellschaft in der Regel besser als die erste Jahreshälfte entwickelt und mit der Integration der Gastro-Aktivitäten in die Grand Casino Luzern AG seit dem Frühjahr Effizienzgewinne erzielt werden sollen, geben sich Verwaltungsrat und Unternehmensleitung zuversichtlich, die für 2013 gesteckten Ziel erreichen zu können.

Die Geschäftsentwicklung der Casino Luzern-Gruppe im 1. Semester spiegelt nicht nur die ungünstigen Rahmenbedingungen in der Branche allgemein wider. Sie zeigt auch, dass auf die sich abzeichnende schwierige Entwicklung in der Branche zu wenig konsequent reagiert wurde oder die eingeleiteten Massnahmen offenbar (noch) nicht greifen. Auf der Kostenseite dürften die Möglichkeiten wohl bald ausgeschöpft sein, sofern das Angebot nicht darunter leiden soll. Daher besteht der Hebel für eine Ergebnisverbesserung im Grand Casino sowie den angegliederten Gastro-Betrieben – dem Gourmetrestaurant Olivo, dem Seecafé und den Bankettangeboten – vor allen Dingen in der Rückkehr zu Ertragswachstum. Die Erträge müssen in allen Bereichen wieder steigen, um der Gesellschaft ausreichend Mittel für Neu- und Ersatzinvestitionen zur Verfügung zu stellen. Zudem sollte auch die Ausschüttung an die Aktionäre nicht aus der Substanz, sondern aus dem im operativen Geschäft erwirtschafteten Gewinn erfolgen. Derzeit werden die Namenaktien (à 100 CHF) der Gesellschaft für 270 CHF gehandelt. Gemessen an der letztjährigen Ausschüttung von 12 CHF je Namenaktie, die aufgrund der Reserven für Kapitaleinlagen von über 2 Mio. CHF selbst bei weiterhin schwachem Geschäftsverlauf gesichert sein dürfte, rentiert die Aktie mit 4.4%. Auch das Kurs/Buchwert-Verhältnis erscheint mit 0.75 niedrig. Allerdings ist diese günstige Bewertung ein Spiegelbild der unsicheren Zukunft im Casinogeschäft. Erst wenn Unternehmensleitung und Verwaltungsrat zeigen, dass sie mit erfolgreichen Massnahmen auf die Herausforderungen in der Branche reagieren, dürfte der Aktienkurs wieder an Fahrt gewinnen.

Das Thema „Casinos“ ist auch Schwerpunkt des ersten „Branchentalk“ von schweizeraktien.net am 22. Oktober 2013.

Hochdorf Holding: steht 2014 vor Veränderungen im Verwaltungsrat

Thorsten Grimm

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15. September 2013

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Anlässlich der Schweizer Aktienkonferenz Investora Zürich mit einem Fokus auf börsenkotierte Small&MidCaps präsentierte sich am 12. September 2013 erstmals auch der erst seit Anfang Juni 2013 amtierende neue CEO der HOCHDORF Holding AG, Dr. Thomas Eisenring, dem Anlegerpublikum. Die Aktien der Gesellschaft wurden früher ausserbörslich und später an der Berner Börse BX gehandelt, sind aber seit 2011 an SIX Swiss Exchange kotiert.

Die Geschichte der im luzernischen Hochdorf beheimateten HOCHDORF Holding AG als Dachgesellschaft der Gruppe geht zurück auf die bereits 1895 gegründete „Centralschweizerische Natur-Milch-Exportgesellschaft“, damals noch als Genossenschaft firmierend. Die Umwandlung in eine Aktiengesellschaft erfolgte 1897. 1899 wurde die Firma in „Schweizerische Milchgesellschaft“ umbenannt. Im Jahr 2000 erfolgte die Umbenennung in HOCHDORF Nutritec AG, Vorgängerin der heutigen Firma. Die HOCHDORF Swiss Milk AG als 100%-Tochter der HOCHDORF Holding AG und bedeutendster Umsatzträger ist heute im Milchpulverbereich tätig, ebenso die weitere Tochterfirma UAB MGL Baltija in Medeikiai (Litauen). Die HOCHDORF Nutricare AG produziert Babynahrung, die HOCHDORF Nutrifood AG stellt Ingredients, Wellnessprodukte und Instant-Dessertprodukte her. Die jüngste, erst 2011 gegründete Sparte HOCHDORF Nutrimedical AG, die sich – letztlich erfolglos – im Bereich medizinischer Ernährung zu positionieren versuchte, wird dagegen wieder aufgegeben.

Abbildung 1: Quelle HOCHDORF Holding AG, September 2013.

Im Rückblick war das von einer Wandelanleihen-Emission über CHF 50 Mio. (Coupon 3.0%, Wandelpreis CHF 124.00, Laufzeit bis 30. Mai 2016, Rückzahlung zum Nennwert oder Wandlung) flankierte SIX-Listing des Jahres 2011 mit einem Eröffnungskurs von CHF 113 für das Unternehmen zu früh, und HOCHDORF war zu dieser Zeit weder strukturell noch organisatorisch reif für die „grosse Börse“ SIX. Seit dem Börsengang konnte HOCHDORF die nicht zuletzt selbst gesetzten hohen Erwartungen an das künftige Wachstum (noch) nicht erfüllen. Seit zwei Jahren verharrt der Kurs der Aktie unter CHF 90. Faktisch handelt es sich bei der HOCHDORF-Gruppe trotz des zunehmend internationalen Charakters des Geschäfts noch immer um ein KMU mit einem breit abgestützen, überwiegend lokalen Aktionariat. Ende 2012 waren ausweislich des HOCHDORF-Geschäftsberichts (S. 10) 1’244 Aktionäre im Aktienregister eingetragen. 607 Aktionäre hielten 100 Aktien oder weniger. Die grössten Aktionäre sind die Familie Weiss / Innovent Holding AG, Wollerau mit 6.22% (2012) sowie der Emmi-Mehrheitsaktionär ZMP Invest AG (Zentralschweizer Milchproduzenten) mit 5.51% (2012). Die beiden grössten Aktionäre haben ihren Aktienbestand an HOCHDORF im Geschäftsjahr 2012 ausgebaut. Das Stimmrecht ist nach den Statuten auf 5% begrenzt. Im Rahmen der einsetzenden Erneuerung der HOCHDORF Holding AG und zur Steigerung der Attraktivität der HOCHDORF Holding AG auch für institutionelle Investoren könnte der Verwaltungsrat auch unvoreingenommen über eine ersatzlose Aufhebung dieser „Schutzklausel“ nachdenken.

Nun liegt es an der neuen Führung unter Dr. Eisenring, das Unternehmen in einem regulierten, mit Überkapazitäten kämpfenden und auch von politischen Einflüssen geprägten Markt neu – und insbesondere auch rentierlich – auszurichten. Über viele Jahre galt das Motto „Umsatz vor Ertrag“, doch muss dieses Dogma in den nächsten Jahren konsequent umgekehrt werden, wenn das Unternehmen nicht weiter an Terrain – und auch an Substanz – verlieren möchte.

In seinem Vortrag stellte Dr. Eisenring in erster Linie seine neue Strategie (Link mit Audio-Webcast) vor, mit der er die zuletzt schwach rentierende HOCHDORF Holding AG zurück in die Erfolgsspur bringen möchte. Dabei wurde nicht zuletzt durch den Vortragsstil an der Investora deutlich, dass ein frischer, kräftiger Wind im Unternehmen weht und der neue Chef eine ganz eigene Handschrift und Strategie entwickelt, um HOCHDORF weiterzuentwickeln.

Waren nach der Analyse von Dr. Eisenring in der Vergangenheit insbesondere Überkapazitäten an den Standorten Hochdorf und Sulgen, eine riskante Diversifikationsstrategie, hohe Investitionen u.a. in die erst 2010 in Betrieb genommene „Sprühturmlinie 8“ in Sulgen mit europäischen Dimensionen für Schweizerische Milchmengen sowie eine für ein Unternehmen dieser Grösse sehr komplexe Unternehmensstruktur mit vielen Doppelspurigkeiten für die schlechte Performance auch der Aktie verantwortlich, so sieht er HOCHDORF heute dennoch als ein „Chancenunternehmen“ (Dr. Eisenring) mit vielen unausgeschöpften Potenzialen, die es in den nächsten Jahren freizulegen gilt.

Chancen ortet Dr. Eisenring etwa im Produkt- und Produktionsmix, in einer betrieblichen Umstrukturierung durch die Straffung von Abläufen sowie in der Logistik. Insgesamt sollen die Effizienz- und Einsparpotenziale künftig zwischen 2 und 4 Mio. CHF jährlich betragen und zu einer entsprechenden Gewinnerhöhung führen. Wertsteigerungspotenzial sieht Dr. Eisenring auch im Bereich der Molkeverarbeitung sowie in der Babynahrung durch einen bis 2016 zu erfolgenden Übergang von der bisher verfolgten Volumenstrategie auf eine „Wertschöpfungsstrategie“ mit höhermargigen Produkten. Im Bereich Babycare (HOCHDORF Nutricare AG) soll der Umsatz etwa dank Erfolgen in wachstumsstarken Märkten (Asien, Lateinamerika) von aktuell ca. CHF 70 Mio. bis 2016 auf CHF 120 Mio. CHF bei einer kräftigen Margenausweitung um 5 Prozentpunkte ausgeweitet werden (vgl. Investora-Präsentation, Seite 33).

Im Gepäck hatte Dr. Eisenring – gut versteckt im Q&A-Teil praktisch ganz zum Ende seines Vortrags – auch eine Neuigkeit zur Struktur des HOCHDORF-Verwaltungsrats voraussichtlich ab dem kommenden Jahr 2014. Auf eine entsprechende Frage aus dem Publikum (Audio Cast ab 43:55 [Frage]; 45:30 [Antwort Dr. Eisenring]) deutete der CEO an, dass es „wahrscheinlich“ anlässlich der nächsten GV 2014 zu einer Erneuerung im Verwaltungsrat und dem altersbedingten Ausscheiden zweier amtierender Mitglieder kommen wird. Nach unseren Recherchen, die sich auch auf das Alter der Beteiligten und die Zugehörigkeit zu diesem Gremium stützen, dürfte es sich dabei um den amtierenden Verwaltungsratspräsidenten Hans-Rudolf Schurter, Jahrgang 1949 und seit 1996 im Verwaltungsrat der HOCHDORF Holding AG bzw. ihrer Namensvorgänger vertreten, sowie den ehemaligen Zuger FDP-Ständerat Rolf Schweiger, Jahrgang 1945 und seit 2002 im Gremium, handeln. Diese dürften „wahrscheinlich“ 2014 nicht mehr für eine erneute Kandidatur für den Verwaltungsrat zur Verfügung stehen, so dass dann die begonnene Erneuerung der HOCHDORF-Gruppe auch auf den Verwaltungsrat übergreifen würde. Für den Verwaltungsratspräsidenten Schurter spricht dabei, dass er diesen Prozess nun – da unter seiner Führung ein neuer CEO gefunden wurde, und er diesen im schwierigen ersten Amtsjahr begleitet – selbst „proaktiv“ und mit Weitsicht angestossen hat und das Unternehmen in dieser Übergangssituation nicht in ein Führungsvakuum gerät.

An der Investora-Konferenz und auch gegenüber der Finanz und Wirtschaft (Ausgabe vom 14.09.2013) stellte CEO Dr. Eisenring bis 2016 eine deutliche Ergebnissteigerung aufgrund der einzuleitenden Massnahmen in Aussicht.

Nach nur etwa 100 Tagen im Amt ist es definitiv noch viel zu früh, um belastbare Aussagen über den neuen CEO Dr. Eisenring und den möglichen Erfolg „seiner“ Strategie machen zu können, die nach Aussagen an der Konferenz in verschiedenen Teams in den zurückliegenden Monaten entwickelt wurde. Die Strategie zeigt gut nachvollziehbare und teilweise auch längst (über-)fällige Ansätze – so etwa bei der Struktur und in der Hebung von Einsparpotenzialen –, die sich für HOCHDORF mittel- bis langfristig tatsächlich positiv auswirken könnten, wenn denn die Umsetzung innerhalb der Organisation gelingt.

Ein Anfang wurde an der Investora gemacht. Dieser Auftritt war ein guter Anlass, um sich dem Kapitalmarkt näher „vorzustellen“ und auch ein Signal auszusenden, dass mit HOCHDORF künftig wieder zu rechnen ist. Die grossen Bewährungsproben stehen Dr. Eisenring mit den kommenden Ergebnisrunden allerdings erst noch bevor.

Jetzt muss – auch mit Blickrichtung der Fälligkeit der zur Rückzahlung oder Wandlung bei einem Wandlungspreis von CHF 124 anstehenden CHF 50 Mio.-Wandelanleihe im Mai 2016 – „geliefert“ werden, wenn das Unternehmen am Kapitalmarkt wieder Fuss fassen und auch verloren gegangenes Vertrauen in die Unternehmensführung zurückerobern möchte. Dies ist jedoch kein Prozess, der sich von heute auf morgen nur mit einem Chefwechsel und einer neuen Strategie ändern lässt. Hierfür braucht es mehr. Dieser neuerliche Vertrauensaufbau muss durch beharrliche „Büezer-Arbeit“ erfolgen, durch eine Politik der kleinen, zielgerichteten Schritte sowie eine glaubwürdige und insbesondere auch realistische Kommunikation mit den Stakeholdern. Die Zeit der grossen Würfe und Visionen ist vorbei. Auf einem im Kern starken Fundament muss nun die Aufbauarbeit erfolgen, um HOCHDORF wieder in Richtung „mehr Profitabilität“ zu entwickeln. Profitabilität schliesst Wachstum nicht aus, aber Wachstum an sich – ohne Profitabilität – darf kein Selbstzweck mehr sein. Diese Botschaft dürfte der HOCHDORF-Verwaltungsrat im Hinterkopf gehabt haben, als er sich für Dr. Eisenring entschieden hat.

Für das Unternehmen wäre eine Wandlung der Anleihe in Aktien aus heutiger Sicht vorteilhafter als die Rückzahlung von CHF 50 Mio., doch müsste der Kurs der Aktie für ein Wandlungsszenario wesentlich höher notieren, als dies aktuell der Fall ist. Die Repositionierung der HOCHDORF-Gruppe wird – das ist bereits heute erkennbar – Zeit in Anspruch nehmen.

Mit dem für 2014 angedeuteten Wechsel im Verwaltungsrat, der „wahrscheinlich“ auch die Spitze des Verwaltungsrats umfasst, tritt HOCHDORF in eine weitere Umbruch-Phase ein. Dies ist nach dem bereits vollzogenen und vom Verwaltungsrat eingefädelten CEO-Wechsel dann der „Umbruch 2. Teil“. Dieser Wechsel an der Spitze wird für HOCHDORF abermals eine Zäsur bedeuten. Aber jede Zäsur bietet einem Unternehmen auch Chancen für Veränderungen und die glaubwürdige Fortführung eines selbst angestossenen Erneuerungsprozesses. Insofern steckt HOCHDORF heute inmitten eines weitreichenden Transformationsprozesses auf vielen Ebenen: operativ, strategisch und auch personell. Für potentielle Investoren in die Aktie dürfte es interessant sein, die weiteren Schritte der neuen Unternehmensleitung und etwaige operative Fortschritte sehr genau zu beobachten. Im Kern bleibt HOCHDORF ein spannendes Unternehmen.

Ob es auch hinsichtlich der Börsennotiz der Gesellschaft zukünftig zu Veränderungen kommt, wird die Zeit zeigen. Aus heutiger Sicht erscheint es aus wirtschaftlichen Gründen auch angesichts der schon heute eher tiefen Handelsliquidität der Aktie, der vergleichsweise niedrigen Börsenbewertung (CHF 77.4 Mio. per 13.09.2013) und der KMU-Struktur der Gesellschaft sinnvoll, mittelfristig auch über alternative, günstigere und weniger stark regulierte Handelsplattformen sowie ein „Downgrading“ nachzudenken, solange die Handelbarkeit der Aktie und die Transparenz in der Unternehmenskommunikation gewahrt bleibt.

15. September 2013 Thorsten Grimm, Grisonia Consult GmbH, Meggen.

Hinweis: Der Grisonia Consult GmbH nahestehende Personen sind Aktionäre der HOCHDORF Holding AG.