Leihkasse Stammheim AG: Substanzperle mit Obligationen-Charakter

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"Gruss aus Stammheim", Postkarte aus dem Jahr 1906. Quelle: www.oberstammheim.ch
„Gruss aus Stammheim“, Postkarte aus dem Jahr 1906. Quelle: www.oberstammheim.ch

Die Leihkasse Stammheim im Zürcher Weinland an der Kantonsgrenze zum Thurgau ist eine der ältesten Bankaktiengesellschaften der Schweiz. Bereits am 19. Januar 1863 wurde die regional verwurzelte Leihkasse Stammheim AG von der Lesegesellschaft Stammheim mit einem Aktienkapital von 32’500 CHF gegründet. Die ersten Statuten wurden von dem über die Landesgrenzen hinaus bekannten Dichter Gottfried Keller unterzeichnet.

Gegen Ende des 19. Jahrhunderts erreichte die Bilanzsumme erstmals die Millionengrenze. Im abgelaufenen Jahr 2013 konnte die Gesellschaft ihr 150-jähriges Jubiläum feiern. Die Bilanzsumme hat sich auf mittlerweile um mehr als 350 Mio. CHF erhöht. Für den letzten Sprung seit der 100-Mio.-CHF-Marke – also eine Steigerung um mehr als 250 Mio. CHF – auf das heutige Niveau brauchte es dann nur noch 25 Jahre.

In der Bankleitung setzt die Leihkasse Stammheim AG auf eine gerade in der heutigen Zeit nur noch sehr seltene Kontinuität: Seit dem Jahr 1894 – also seit 120 Jahren – hat die Bank erst ihren 3. (dritten!) Geschäftsleiter. Der amtierende Bankleiter Peter Zeller ist seit dem 1. Januar 1978 im Amt. Er folgte seinem Vater Konrad Zeller, der die Bank während 43 Jahren – seit 1935 – leitete. Es dürfte nur wenige Institute in der Schweiz mit einer vergleichbaren Historie und Kontinuität in der Führung geben.

Die Leihkasse Stammheim gehört zur Riege der besonders substanzstarken Kleinbanken der Schweiz, deren Bilanzstruktur äusserst solide ist und – insbesondere relativ zu anderen, kotierten Banken – auch in einem für Finanzinstitute nicht einfachen Marktumfeld eine „Überkapitalisierung“ signalisiert.

Das abgelaufene Geschäftsjahr 2013 hat sich einmal mehr sehr solide und erfolgreich entwickelt und die historisch gewachsene Substanz der Gesellschaft weiter angereichert. Im Vergleich zum Vorjahr erhöhte sich die Bilanzsumme um 4% auf 352.4 Mio. CHF, die Ausleihungen stiegen um 18.1 Mio. CHF oder plus 6.2%, und die Neukundengelder haben sich um 9.0 Mio. CHF oder 3.6% erhöht. Der erwirtschaftete Bruttogewinn war dagegen um 0.15 Mio. CHF auf 2.3 Mio. CHF rückläufig. Die Hypothekarforderungen kletterten 2013 um 6.5% auf knapp 290 Mio. CHF, massgeblich getrieben durch die Finanzierung von Wohnliegenschaften in der Region. Per Ende 2013 gab es nach Aussagen im Geschäftsbericht keine Zinsausstände auf den Hypothekenbestand.

In den mit 12.6 Mio. CHF ausgewiesenen Finanzanlagen ist auch eine mit lediglich 255’000 CHF bilanzierte, vermietete 4½-Zimmer-Eigentumswohnung enthalten. Die Position der Finanzanlagen enthielt zum 31.12.2013 – unabhängig von der Liegenschaft – stille Reserven im Bereich von 0.7 Mio. CHF oder 44 CHF je Aktie. Die mit nur noch 700’000 CHF bilanzierten und weitestgehend abgeschriebenen Sachanlagen umfassen das Bankgebäude mit fünf Wohnungen und den Büroräumlichkeiten des Notariats Stammheim. Der Brandversicherungswert der Bankliegenschaft beträgt 4.5 Mio. CHF, so dass anzunehmen ist, dass die Position der Sachanlagen ebenfalls stille Reserven in beträchtlichem Umfang enthält.

Die der Höhe nach bereits auskömmlich dotierten „Reserven für allgemeine Bankrisiken“ wurden erneut um 350’000 (Vj. 300’000 CHF) CHF auf nunmehr 9.85 Mio. CHF (=615 CHF/Aktie oder 50% vom Kurswert) erhöht, obwohl hierfür – nicht zuletzt mit einer nochmaligen Erhöhung gegenüber dem Vorjahr – aufgrund der soliden Kapitalisierung und der inhaltlichen wie geografischen Ausrichtung der Bank eigentlich keine zwingende, ökonomische Notwendigkeit erkennbar ist. Die anrechenbaren Eigenmittel liegen mit 39.87 Mio. CHF signifikant über den bankengesetzlichen Erfordernissen. Die „Mindesteigenmittel“ betragen lediglich 12.9 Mio. CHF. Nach Abzug der latenten Steuern und des antizyklischen Kapitalpuffers beträgt die Gesamtkapitalquote 24.8% bei einer FINMA-Zielgrösse von 10.5%. Dieser Wert verdeutlicht die sehr komfortable Vermögenslage der Leihkasse Stammheim.

Der Erfolg aus dem Kommissions- und Dienstleistungsgeschäft verbesserte sich um 145’500 CHF oder plus 21% auf 838’600 CHF und überkompensierte das schwächere Zinsgeschäft. Auch der Erfolg aus dem Handelsgeschäft – Kundenhandel mit Devisen und Noten – nahm um 20% auf 244’000 CHF zu.

Aufgrund des guten Geschäftsergebnisses 2013 hat die Leihkasse Stammheim 2013 die in den beiden Vorjahren gebildete Rückstellung von insgesamt CHF 200’000 für das 150-Jahre-Jubiläum nicht aufgelöst und so den stillen Reserven „zugewiesen“. Ein nicht unwesentlicher Teil der mit 19.5 Mio. CHF (=1’218 CHF) dotierten Übrigen Rückstellungen dürfte zudem Eigenkapitalcharakter haben.

Das Aktienkapital ist in 16’000 Namenaktien à 100 CHF eingeteilt, woraus sich bei einem zuletzt bezahlten Preis von 1’330 CHF im OTC-Handel der Berner Kantonalbank (BEKB) eine Marktkapitalisierung von gut 21 Mio. CHF ergibt. Der „Jahresgewinn pro Aktie“ lag 2013 bei nur 54 CHF (KGV 25), doch ist diese Kennzahl angesichts der speziellen Bilanzpolitik der Bank von nur sehr geringer Aussagekraft. Der aussagefähigere Bruttogewinn lag bereits bei 142 CHF je Aktie.

Das offen ausgewiesene bilanzielle Eigenkapital zum Geschäftsjahresende 2013 lag bei 25.5 Mio. CHF, entsprechend gut 1’600 CHF (KBV 0.8 zum letzten Kurs). Die Bilanz enthält in verschiedenen Positionen stille Reserven, deren genaue Höhe sich aus der Aussenperspektive – etwa ohne detaillierte Kenntnisse der Liegenschaften – schwierig bestimmen lässt.

Gemessen an der hohen Substanz der Bank und der um die Zuweisung an die Reserven für Bankrisiken, die Allgemeinen gesetzliche Reserven und auch an die „Übrigen Rückstellungen“ bereinigten, weiterhin sehr guten Ertragslage der Bank fiel die diesjährige Dividende mit 21 CHF (GV vom 15.03.2014), entsprechend lediglich einer Rendite von 1.5%, eher „mager“ aus. Im Vorjahr wurde zusätzlich zur regulären Dividende von 21%, bezogen auf den Nennwert von 100 CHF noch eine Jubiläumsdividende in Höhe von 3 CHF je Aktie ausgeschüttet. Der gute Abschluss 2013 in Kombination mit der weit überdurchschnittlichen Eigenkapitalausstattung der Bank hätte eine Dividende mindestens auf Vorjahreshöhe erlaubt, ohne dass sich dadurch die Bilanzrelationen wesentlich zum Nachteil der Bank verschoben hätten.

Offenbar sind (deutlich) höhere Ausschüttungen an die Aktionäre seitens der Bank vorläufig aber nicht gewünscht. Nicht zuletzt die sehr konservative Dividendenpolitik mit einer eher niedrigen, dafür aber immerhin „sicheren“ Dividende, verhindert mutmasslich auch höhere Kurse der Aktie. Der Titel bewegt sich seit 2006 (!) in einem relativ engen, aber stabilen Band und notiert heute auf dem Niveau von 2007, obwohl sich die Substanzlage der Bank seither deutlich verbessert hat. Diesen Aspekt muss ein potenzieller Anleger im Hinterkopf behalten, wenn er über eine Investition in Aktien der Leihkasse Stammheim nachdenkt. In der jetzigen Struktur hat die Aktie – so substanzstark sie auch sein mag – eher den Charakter einer Obligation mit lokalem Kolorit. Der Titel eignet sich deshalb insbesondere für sehr langfristig ausgerichtete Anleger mit einem Faible für substanzstarke Werte, die die konservative Philosophie der Bank teilen, Risiken scheuen und gleichzeitig mit niedrigen Dividenden zufrieden sind. Kurzfristig sind kaum grössere Kursavancen zu erwarten, und die Kursentwicklung dürfte sich insbesondere an der Entwicklung der Dividende orientieren. Bei einer etwaigen Dividendenerhöhung in den nächsten Jahren, die mit Blick auf die Bilanz gerechtfertigt sein könnte, besteht Spielraum für eine höhere Bewertung. Die Risiken einer Aktienanlage in Aktien der Leihkasse Stammheim erscheinen angesichts der sehr soliden Bilanz insgesamt tief.

Thorsten Grimm, 20. März 2014.

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