Zürcher Oberland Medien: Generalversammlung übt Kritik am Kauf des Winterthurer Stadtanzeigers – Sonderprüfung der Transaktion möglich

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Der neue CEO Dani Sigel (am Rednerpult, sitzend von links nach rechts, der Chefredaktor Christian Brändli und der VRP), präsentierte auf der GV die schwachen Zahlen des Stadtanzeigers. Quelle: Holger Geissler, Schweizeraktien.net
Der neue CEO Dani Sigel (am Rednerpult; sitzend daneben:  Chefredaktor Christian Brändli (l) und VRP Dr. Lukas Briner), präsentierte an der GV die schwachen Zahlen des Stadtanzeigers. Quelle: Holger Geissler, schweizeraktien.net

Die Generalversammlung der Zürcher Oberland Medien AG (ZOM) am 20. Mai in Illnau nahm einen für die Gesellschaft unerwarteten Verlauf. Nachdem die Geschäftsleitung bereits im Vorjahr wegen der Verwaltung der hohen Cashbestände in die Kritik geraten war, wie wir in einem Beitrag berichteten, wurde auch der Kauf des Winterthurer Stadtanzeigers heftig kritisiert. Weiterhin im Kreuzfeuer stand auch die Vermögensverwaltung, deren Art von Aktionären als „Zockerei“ bezeichnet wurde. Als Beleg wurden die im Geschäftsbericht der ZOM nachzulesenden Verwaltungskosten von 100’000 CHF benannt. Zum Winterthurer Stadtanzeiger betonte der scheidende VR-Präsident Dr. Lukas Briner, dass dieses Gratisblatt für die ZOM ein „grösseres Potenzial“ biete als der Glattaler. Er merkte noch an, dass der Glattaler einen Drittel des gesamten Betriebsgewinns des Konzerns erzielt. Gleichzeitig erklärte Briner aber auch wiederholt, dass er für die Zukunft der Gesellschaft nicht mehr verantwortlich sei. Den positiven Aussagen des VRP steht die tatsächliche Geschäftsentwicklung beim Stadtanzeiger im 2015 mit einem Verlust von gut 0.3 Mio. CHF gegenüber. Briner räumte weiter ein, dass das positive Potenzial des Stadtanzeigers nicht kurzfristig erzielt werden kann, sondern mittel- bis langfristig.

Stadtanzeiger-Kauf wird als Vermögensverschiebung zulasten der ZOM-Aktionäre angesehen

Den Aussagen mehrerer Aktionäre zufolge seien die von der Geschäftsleitung erklärten positiven Aussichten des Stadtanzeigers nicht nachvollziehbar. Zudem lasse sich im Geschäftsbericht der Tamedia, der grössten Einzelaktionärin der ZOM, ein Hinweis darauf finden, dass man aus einem kleinen Vermögen in Höhe von 0.2 Mio. CHF ein solches von 1.7 Mio. CHF gemacht habe. Hierbei war von den kritischen ZOM-Aktionären klar der Winterthurer Stadtanzeiger gemeint, für welchen die ZOM einen Goodwill von 1.5 Mio. CHF bezahlte. Die Tatsache, dass überhaupt ein Goodwill für ein Blatt, welches Verluste schreibe, bezahlt wurde, wurde denn auch heftig kritisiert. Als besonders stossend benannt wurde dabei, dass der Verkäufer, der von der Transaktion profitierte, die Tamedia sei. Es wurde von Aktionärsseite auch die Vermutung geäussert, dass bei der Transaktion eine Verschiebung des Vermögens zulasten der Aktionäre der ZOM erfolgte. Briner erklärte, dass der Kauf im Verwaltungsrat intensiv diskutiert wurde und die Vertreter der Tamedia innerhalb des Verwaltungsrats der ZOM bei dieser Transaktion in den Ausstand getreten seien. Es sehe daher nur von aussen so aus, als ob die Corporate Governance bei der Transaktion verletzt worden sei. Keine detaillierten Angaben wollte der VR-Präsident zum Verkaufspreis machen, da hierüber von beiden Vertragsparteien Stillschweigen vereinbart wurde. Briner liess allerdings durchblicken, dass die ZOM den Angebotspreis bewusst etwas höher angesetzt habe als den anhand der Ertragswertmethode ermittelten Unternehmenswert, da es mehrere Bieter für den Stadtanzeiger gegeben habe. Auch sei der Preis nach erneuter Diskussion im Verwaltungsrat für die zweite Bieterrunde nochmals erhöht worden, um den Zuschlag sicher zu erhalten. Ebenfalls keine Stellungnahme gab Briner ab zur Frage nach der Rolle der einzelnen Mitglieder des Verwaltungsrats bei der Akquisition.

Unzufriedene Aktionäre setzen Stimmenauszählung durch

Die nur wenig transparenten Aussagen zum Kauf des Stadtanzeigers reichten den Aktionären nicht, so dass diese eine Sonderprüfung beantragten. Diese solle die gesamten Details der Transaktion für alle Aktionäre offen darlegen. An dieser Prüfung sollte auch die Tamedia Interesse haben, da sie sicher nichts zu verbergen habe, wurde von Aktionärsseite angefügt. Als sehr stossend wurde zudem empfunden, dass die Tamedia den Stadtanzeiger verkaufen wollte und nicht die ZOM den Stadtanzeiger kaufen wollte. Der VRP ignorierte den Antrag auf die Sonderprüfung zunächst, musste sich aber nach Kritik von Aktionärsseite doch der Abstimmung stellen. Auch bei der Abstimmung selbst wollte Briner wie im Vorjahr, als über den Antrag einer höheren Sonderdividende abgestimmt wurde, keine Auszählung der Stimmen. Auch hier musste er nach heftiger Kritik die Auszählung dennoch durchführen lassen. Zwar wurde der Antrag auf Sonderprüfung erwartungsgemäss mit den Stimmen der Tamedia und dem Grossteil der anwesenden Aktionäre abgelehnt. Allerdings erreichten die Antragssteller mit 1627 Ja-Stimmen zumindest einen kleinen Erfolg. Da mehr als 10% der vertretenen Stimmen dem Antrag zustimmten, sei es möglich, die Sonderprüfung bei Gericht zu beantragen. Dies erklärte der VRP von sich aus, ohne dazu aufgefordert worden zu sein.

Harziger Jahresauftakt 2016

Als sehr harzig bezeichneten sowohl der seit einem Jahr amtierende CEO Dani Siegel als auch der VRP den Jahresauftakt 2016. Im Gegensatz zu den Vorjahren wurden den Aktionären jedoch keine detaillierten Zahlen des Geschäftsgangs in den ersten Monaten präsentiert. Stattdessen wurden die Anwesenden darüber informiert, dass vor allem auf der Kostenseite Massnahmen zur Ertragsverbesserung eingeleitet und die Geschäftsleitung auf zwei Mitglieder verkleinert wurden. Ob dies reiche, um das Unternehmen zu führen, müsse er nicht verantworten, erklärte Briner hierzu. Mehr Informationen zu den Zahlen des ersten Quartals finden sich auf der Homepage der ZOM. Der Bericht zum ersten Quartal, der hier heruntergeladen werden kann, fällt wenig erfreulich aus. So gingen die Gesamteinnahmen im Vergleich zum Vorjahr um 6.8% auf knapp 7 Mio. CHF zurück. Deutlich an Federn lassen musste die ZOM bei der Haupteinnahmequelle, den Inseraten, die um 12% auf 4.2 Mio. CHF zurückgingen. Ebenfalls schwächer fielen die übrigen Erträge aus (-4.3%), während bei den Abonnementseinnahmen ein Plus von 1.6% resultierte. Auf der Kostenseite stiegen die Personalkosten um 4.3% auf 3.2 Mio. CHF an. Um 0.2 Mio. CHF auf 0.9 Mio. CHF erhöhten sich die übrigen Aufwendungen, während die Fremdaufwendungen um 3.4% fielen. Unter dem Strich resultierte bereits auf Stufe EBITDA ein Verlust von 0.2 Mio. CHF nach einem Vorjahresgewinn von 0.5 Mio. CHF. Insgesamt wies die ZOM im ersten Quartal 2016 einen Verlust von 0.5 Mio. CHF nach einem Gewinn von 0.3 Mio. CHF im Vorjahr aus. Als Gründe für die höheren Kosten benennt das Unternehmen die Sonderausgaben für die Lancierung der neuen Online-Plattform züriost.ch und die Einführung einer neuen Corporate Identity. Wegen des unbefriedigenden Jahresstarts wurden Sparmassnahmen eingeführt, welche Einsparungen von 0.5 Mio. CHF für das Gesamtjahr ermöglichen sollen. Allerdings liegen die Umsatzzahlen für den April „deutlich über Budget“. Für das Gesamtjahr wird ein EBIT von 2 Mio. CHF bei einer EBIT-Marge von 7% erwartet.

Die Kritik einiger Aktionäre zur Unternehmenspolitik der ZOM, die noch im Vorjahr von der Gesellschaft abgeschmettert und als unbedeutend eingestuft wurde, wurde in Illnau nochmals stärker. Nicht nur die Verwaltung des Vermögens wurde erneut heftig kritisiert, sondern insbesondere die Übernahme des Winterthurer Stadtanzeigers. Inwieweit die Aktionärs-Aussage, der Verwaltungsrat sei beim Kauf gewaltig über den Tisch gezogen worden, zutrifft, lässt sich derzeit nicht abschliessend beurteilen. Genauere Informationen könnte eine Sonderprüfung liefern. Ob diese von den Aktionären gerichtlich beantragt wird, ist noch offen. Die Akquisition des Stadtanzeigers hinterlässt ebenso wie der Kauf des Glattalers nicht ohne Grund einen deutlich schalen Beigeschmack bei den Aktionären. Der Vorwurf, es werde hierbei Vermögen von der ZOM zulasten der Kleinaktionäre an die Tamedia verschoben, die mit einem Anteil von 37.6% an der ZOM der grösste Aktionär ist, kann weder definitiv bestätigt noch definitiv als unwahr angesehen werden. Es besteht zumindest der Verdacht, dass diese Vorwürfe nicht ganz unbegründet sind.

Als sehr schwach angesehen werden müssen auch die Zahlen des ersten Quartals mit einem Verlustausweis bereits auf Stufe EBITDA. Selbst wenn die Kosten des neuen Onlineportals und der neuen Corporate Identity, die mit 0.2 Mio. CHF angegeben werden, von den Aufwendungen abgezogen werden, kann nur eine schwarze Null auf Stufe EBITDA ausgewiesen werden. Unter dem Strich verbleibt ein um die Sondereffekte bereinigter Verlust von 0.3 Mio. CHF. Selbst wenn die ZOM das eigene Budget eines Betriebsgewinns von 2 Mio. CHF für das Gesamtjahr 2016 erreichen sollte, entspricht dies einem Minus von rund 10% gegenüber dem Vorjahr. Wenig zu erwarten ist unserer Einschätzung nach auch aus dem Finanzergebnis. Aus den Vermögensverwaltungsmandaten resultierte in den ersten vier Monaten eine Nettorendite von 0.39% respektive einem Plus von 39’000 CHF.

Die Aktien der ZOM werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 1’060 CHF weisen die Titel auf der Basis der Ausschüttung für 2015 eine sehr attraktive Dividendenrendite von 6.1% auf. Inwieweit die Höhe der Ausschüttungen auf dem aktuellen Niveau gehalten werden kann, ist unklar. Eine Kürzung der Dividende erscheint keinesfalls undenkbar, zumal die Dividendenpolitik, wie dies an der GV angetönt wurde, neu bestimmt werden wird. Unter der Annahme eines Gewinnrückgangs um 10% weisen die Aktien ein KGV von 10.3 für das laufende Jahr auf und sind damit nicht unterbewertet. Auch das Kurs/Buchwert-Verhältnis mit einem Agio von über 40% zum ausgewiesenen Buchwert signalisiert keine Unterbewertung der Aktien. Ein sehr kritisches Augenmerk sollten die Aktionäre auch auf den Umgang mit dem Finanzvermögen der Gesellschaft richten. Da diese rund 75% der ausgewiesenen Eigenmittel ausmachen, besteht in dieser Position das nicht zu unterschätzende Risiko, dass die freien Aktionäre mit ihrem Engagement Geld verlieren.

Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Gesellschaft.

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