Groupe Minoteries: Ein «Goldstück» im Würgegriff eines zerstrittenen VR

Ein Müllerei-Unternehmen, das operativ gut unterwegs ist, in der Schweizer Lebensmittelproduktion verankert ist aber an der Börse ein Trauerspiel abgibt.

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Die Produktion von Brotmehl aus Schweizer Getreide ist das Kerngeschäft der GMSA. Bild: GMSA Angebotsbroschüre, gmsa.ch

Beim Mühlenbetreiber Groupe Minoteries SA (GMSA) ist der Stillstand allenthalben sichtbar: Beim Jahresresultat, beim Aktienkurs und in der blockierten Situation in der Aktionärsstruktur. Momentan sieht es so aus, als spielten die Protagonisten auf Zeit. Das scheint auch viele Aktionäre nicht zu stören. Denn bis Bewegung ins Ganze kommt, können sie zumindest die attraktive Dividende kassieren.

Steigende Weizen- und Energiepreise haben die Nummer zwei der Schweizer Mühlenbetreiber – hinter den Coop-Mühlen Swissmill – im vergangenen Jahr gebremst. Bei sinkenden Verarbeitungsmengen legten die Einnahmen um 2,2% auf 148.2 Mio. CHF zu. Das Volumen an verarbeiteten Getreiden hat dabei schon im Jahr zuvor abgenommen. Das Unternehmen rechnete für 2023 – nach zwei Getreidepreiseerhöhungen im Vorjahr – mit stabilen Rohstoffpreisen. Doch die Preise für Weizen sind weiter gestiegen, das kombinierte sich mit höheren betriebliche Aufwendungen wegen steigender Energiekosten und der Ausgliederung der Logistik am Standort Safenwil. Die betrieblichen Aufwendungen kletterten um 5,9% auf 14.6 Mio. CHF. Die Bruttomarge reduzierte sich deshalb im Rechnungsjahr von 70,7 auf 69,4%.

Betriebsgewinn sinkt

Aus diesem Grund sank auch der Betriebsgewinn (EBIT) um 4,3% auf 6.6 Mio. CHF. Grund für den Rückgang war der Verkauf einer Liegenschaft und der Wegfall von Erträgen aus der Vermietung des Standorts Safenwil. Abzüglich der Steuern, die leicht tiefer ausfielen als im Vorjahr, verblieb ein Reingewinn von 6.3 Mio. CHF – knapp eine Million weniger als im Vorjahr. Bereinigt um die ausserordentlichen Erträge des Jahres 2022 wäre das Ergebnis jedoch stabil geblieben. Der Verwaltungsrat wird an der nächsten Generalversammlung eine Dividende in der Höhe des Vorjahres von 11 CHF je Aktie vorschlagen. Im Vorjahr kam noch eine ausserordentliche Ausschüttung von 4 CHF hinzu.

«Das Jahr 2023 hinterlässt einen bitter-süssen Geschmack. Dies zwischen der Sonne auf der wirtschaftlichen Ebene und den Wolken, die sich im zweiten Halbjahr auftürmten. Wir kommen nicht umhin, bei den Zukunftsaussichten bescheiden zu bleiben», sagt der GMSA-CEO Alain Raymond. Aber das Unternehmen konzentriere sich auf das Positive. Im Jahr 2023 sei es GMSA dank der Umsetzung der neuen Optimierungsstrategie gelungen, in einem Umfeld geringerer Mengen und steigender Kosten – Rohstoffe und Energie – die Margen zu stabilisieren. «In einem instabilen und kompetitiven Umfeld, wie wir es aktuell erleben, solche Resultate zu erzielen, ist eine Leistung», schreibt Verwaltungsratspräsidentin Céline Amaudruz auf Seite 4 des Geschäftsberichtes. Das vom Verwaltungsrat erwartete Stabilitätsziel sei erreicht worden.

Aufstand an der GV

Der Optimismus der Unternehmensführung wird aber nicht von allen Mitbesitzern geteilt. Die GMSA-Aktien haben in den vergangenen Jahren einen Drittel ihres Wertes verloren und bewegen sich auch deutlich unter dem Niveau von vor zehn Jahren. Bereits im vergangenen Jahr versuchte eine Aktionärsgruppe um Grossaktionär Paul Zingg, der über die Firma Gamma Stawag in Rümlang einen gewichtigen Anteil GMSA-Aktien hält, den Aufstand. Gegen den Willen des bisherigen Verwaltungsrats wurde an der Generalversammlung 2023 Karl Zeller in das Gremium gewählt. Der ehemalige CEO und heutige Vize-VR-Präsident von Patiswiss sollte GMSA auf Wachstumskurs bringen. An der GV wurden zudem einzelne Verwaltungsräte und der VR-Präsident Pierre-Marcel Revaz nur knapp wiedergewählt. Letzterer fasste das als Misstrauensvotum auf und trat zurück. Am Tag nach der GV trat der neue Verwaltungsrat zusammen und ernannte Céline Amaudruz zur neuen VRP. Amaudruz ist eine bekannte SVP-Politikerin in Genf und Tochter des ehemaligen GMSA-Verwaltungsrates Michel Amaudruz.

Ein neuer Grossaktionär taucht auf

Wie das Jahresresultat nun zeigt, schaffte es der neuer VR Zeller nicht, das Unternehmen auf Wachstumskurs zu bringen – was im beschriebenen Umfeld auch eine Herkulesaufgabe ist. «Der neue Verwaltungsrat ist im Gremium isoliert», sagt ein Aktionär. Er berichtet von einer Pattsituation im Aktionariat, nach seiner Einschätzung vereinigt die «Westschweizer-Sektion» rund der 35% der Stimmen auf sich, Zingg könne ungefähr gleich viel für sich beanspruchen.

Im vergangenen Jahr hat Marcel Zahner, CEO des Bau- und Landwirtschaftsmaschinenhändlers Robert Aebi und Verwaltungsrat der North Star Holding, begonnen, eine Position aufzubauen und hält mittlerweile fast 10%. Gemäss Geschäftsbericht (Seite 36) dürfte er die Aktien von LLB Swiss Investment und Francoise Amaudruz-Pedronin gekauft haben. An den Machtverhältnissen hat sich dadurch wenig geändert.

Noch eine Dividendenanpassung?

Die Gruppe um Grossaktionär Zingg dürfte auch dieses Jahr an der Generalversammlung versuchen, eine Strategieänderung zu erzwingen. Im vergangenen Jahr gelang es der Gruppe für die VR-Wahl über 50% der Aktienstimmen an der GV zu mobilisieren. «Auch letztes Jahr wurde die Ausschüttung kurzfristig mit einer Sonderdividende von 11 auf 15 Franken erhöht, das dürfte dieses Jahr auch wieder so sein», sagt ein Aktionär. Das ergibt eine Dividendenrendite von 4% bis 5%. Damit wären schon viele langfristige Substanzanleger zufrieden.

Doch mehr Erfolg dürfte der «Opposition» nicht gegönnt sein. Ein Aktienhändler räumt ein, GMSA sei operativ gut unterwegs. «Es ist kein IT-Unternehmen, das Margen bolzt, sondern ist im landwirtschaftlichen Umfeld zuhause». Das sei eine besondere Konstellation zwischen Produzenten und Abnehmern. Der CEO Raymond mache einen guten Job. Der Buchwert beläuft sich auf 345 bis 350 CHF. In der Bilanz finden sich noch Netto-Cash von 15 Mio. CHF und einige Immobilien, die eher zu tief bewertet sein dürften. Aktuell notierten die Aktien etwas unter 280 CHF. Das vorhandene Kurspotenzial dürfte sich vorläufig aber nicht ausschöpfen lassen. «Vielleicht wäre es besser, wenn der ganze VR aufgelöst würde», sagt ein Beobachter.

Der Aktienkurs von Groupe Minoteries hat in den letzten drei Jahren rund 20% an Wert verloren. Quelle: six-group.com

«Das Geschäftsfeld, in dem die Gesellschaft tätig ist, ist langweilig, aber stabil. In meinem Bewertungsmodell unterstelle ich ein langfristiges Wachstum von 4,5% pro Jahr», sagt André Spillmann von der Privatbank Lienhardt & Partner. Daraus errechne er ein Kursziel von rund 385 CHF. Der Free-float von rund 59% sehe auf den ersten Blick nicht schlecht aus, nur werde ein grosser Teil auch von langfristig orientierten Investoren gehalten. «Damit ist die Aktie eigentlich illiquide». Die Bilanz stehe mit einer Eigenkapitalquote von 81% auf einem soliden Fundament.

Gibt es noch Roggenbrot AOP im Wallis?

Ein Prestigeprojekt beschäftigt GMSA gerade im Wallis. Der Mietvertrag für die einzige Mühle im Wallis, die den Rohstoff für das bekannte Roggenbrot AOP liefern kann, wird von der Besitzerfamilien nicht verlängert. An Ostern 2024 wird in Naters das letzte Korn gemahlen, danach sollen in der Mühle Wohnungen entstehen. Soll das Roggenbrot AOP eine Zukunft haben, braucht es innert weniger Monate eine neue Mühle. Die GMSA ist bereit, eine solche zu bauen. Das Unternehmen rechnet mit Investitionen in der Höhe von sieben Millionen Franken.

Muss die GMSA mehr als fünf Millionen Franken investieren, wäre ein rentabler Betrieb gemäss Unternehmen aber nicht möglich. Der Walliser Staatsrat hat der Aktiengesellschaft steuerliche Anreize in Aussicht gestellt, falls neue Arbeitsplätze geschaffen werden. Die Entscheidung, ob das Projekt realisiert werden könne, liegt nun beim Verwaltungsrat der GMSA. Für das Roggenbrot AOP geht es um eine ein verhältnismässig kleine Mehlmenge von etwa 350 Tonnen im Jahr. Das Unternehmen hat mit ihrem abwartenden Vorgehen im Wallis einiges an Kritik ausgelöst.

Fazit

Das Geschäftsmodell von GMSA war in den vergangenen Jahren grundsolid und das Unternehmen schuldenfrei. Die Aktien werden oft als Obligationenersatz oder «Stabilität mit Dividende» bezeichnet. Auf lange Sicht stellt sich die Frage, wie sich das Unternehmen positionieren will. Die VR-Präsidentin Amaudruz hat ihr Mandat geerbt. Beobachter sagen, sie wende wenig Zeit für das Amt auf, weil sie in der nationalen Politik auf höhere Ämter spekuliere – sie ist immer wieder als zukünftige Bundesratskandidatin im Gespräch.

Wie andere Schweizer Aktiengesellschaften in der Lebensmittelproduktion etwa Hochdorf oder Schweizer Zucker AG – bewegt sich GMSA im Spannungsfeld der Landwirtschaftspolitik. Das Management ist oft politisiert und agiert mit Blick auf die «Wähler», bzw. Konsumenten. Einerseits sind die Anbieter mit dem Import günstiger Konkurrenzprodukte aus dem Ausland konfrontiert – die heimischen Anbieter profitieren dagegen von Importzöllen und Subventionen. In diesem Umfeld stehen «zu hohe» Unternehmensgewinne schnell in der öffentlichen Kritik.

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