Générale Beaulieu: Genfer Privatklinik lehnt Übernahmeofferte von Genolier (AEVIS-Gruppe) definitiv ab

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29. Januar 2016

clinique-generale-beaulieu-300x193 — Die Klinik befindet sich an attraktiver Lage in Genf. Quelle: Générale Beaulieu Holding SA

Die Générale-Beaulieu-Holding SA (Beaulieu) teilte ihren Aktionären in einem Brief vom 28. Januar 2016 mit, dass die Gesellschaft weiterhin eigenständig bleiben möchte. Die Gruppe Genolier Swiss Medical Network (GSMN) habe eine Offerte zur Integration der Beaulieu in die GSMN unterbreitet. GSMN gehört zur börsenkotierten AEVIS VICTIORIA-Gruppe. Wir berichteten im Herbst hierüber. Der Beitrag kann hier nachgelesen werden. Nach einer eingehenden Prüfung der Offerte durch die Geschäftsleitung unter Beiziehung eines Finanzfachmanns hat sich der Verwaltungsrat der Beaulieu entschieden, die Offerte definitiv abzulehnen. Dabei seien alle Aspekte in finanzieller und technischer sowie personeller Hinsicht genauestens unter die Lupe genommmen worden, schreibt Beaulieu weiter. Die aktuellen Marktbedingungen des Gesundheitssektors wurden der Offerte gegenübergestellt. Der VR der Beaulieu sei überzeugt, dass die Gesellschaft über eine exzellente Reputation verfüge, hervorragendes Personal habe und die aktuell vom Markt erwarteten medizinischen Dienstleistungen anbiete.

Neue Tagesklinik als Meilenstein

Ein Meilenstein für die Beaulieu stellt die im November 2014 eröffnete Tagesklinik dar, deren Aufbaukosten die Rechnung des Jahres 2014 belasteten. Die erwarteten Mehreinnahmen ab 2015, die zu einem Anstieg des Gewinns führen sollten, scheinen sich zu bestätigen. Wie dem Aktionärsbrief weiter entnommen werden kann, fielen die Zahlen für das Jahresende 2015 und den Jahresstart ins 2016 ermutigend aus. Nach den aktuell schwierigen Zeiten zeigt sich der VR optimistisch, dass die Gesellschaft wieder zulegen kann. Der VR und die Geschäftsleitung setzen alles daran, an die frühere dynamische Geschäftsentwicklung anzuknüpfen. Mit der Ablehnung der Offerte kann sich die Gesellschaft nunmehr vollumfänglich dem operativen Geschäft widmen.

Aktienkäufe durch GSMN nichtig

Die Beaulieu weist in ihrem Aktionärsbrief weiter darauf hin, dass sämtliche Aktien, die von der GSMN oder ihr nahestehenden respektive verbundenen Personen erworben wurden, nichtig sind. Gemäss den Statuten der Gesellschaft werden die von dieser Gruppe erworbenen Aktien nicht ins Aktienbuch eingetragen. Dies habe zur Folge, dass die Aktien weder stimmberechtigt seien noch ein Anspruch auf Dividendenzahlungen bestehe. Analog gelte dies für den Erwerb von Aktien durch weitere Konkurrenten der Beaulieu, unabhängig von einer geplanten Übernahme der Gesellschaft.

Unsere Vermutung, die GSMN plane eine Übernahme der Beaulieu-Gruppe, hat sich bestätigt. Auch unsere Einschätzung, dass sich Beaulieu in einer Position der Stärke befindet, wird durch den Entscheid des VR, die Offerte abzulehnen, bestätigt. Auch wenn die Details der Offerte nicht bekannt sind, dürfte der zu tiefe Preis eine wesentliche Rolle bei der Ablehnung gespielt haben. Mit einem Umsatz von 91 Mio. CHF erzielte die Générale-Beaulieu Holding in 2014 einen Betriebsgewinn vor Abschreibungen (EBITDA) von 11.4 Mio. CHF (- 9.1%) und einen Reingewinn von 4.4 Mio. CHF (- 32.7%). Die EBITDA-Marge lag bei 12.4% (Vorjahr: 14.0%). Diese trotz der Kosten des Aufbaus der Tagesklinik guten Zahlen sollten für 2015 nochmals deutlich übertroffen werden. Beim Umsatz sollte die Marke von 100 Mio. CHF zumindest in Griffweite gerückt sein. Eine EBITDA-Marge in der Grössenordnung von 15% dürfte wenig überraschen.

Bei den Aktien der Beaulieu ist zu beachten, dass die Gesellschaft über zwei verschiedene Titelkategorien verfügt. Die auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelten Titel verfügen über einen Nennwert von 50 CHF (5’800 Aktien) und sind gegenüber den nicht handelbaren Namenaktien mit einem Nennwert von 1’300 CHF (1’700 Aktien) nicht privilegiert. Zuletzt wurden für die Aktien auf OTC-X Kurse von 14’000 CHF gezahlt. Wir betrachten daher eine Bewertung anhand der Gesamtzahl der Aktien (unabhängig von deren Nennwerten) von 7’500 Titeln als sinnvoll. Damit ist Beaulieu mit 105 Mio. CHF bewertet. Aus diesen Zahlen lässt sich für das Jahr 2014 bei ausgewiesenen Eigenmitteln von knapp 89 Mio. CHF ein Buchwert von knapp 12’000 CHF pro Titel ermitteln. Dieser Wert dürfte allerdings den Substanzwert der Gesellschaft nur zu einem geringen Teil widerspiegeln. Besonders in den Immobilien der Gesellschaft an sehr attraktiver Lage in Genf dürften nicht unerhebliche stille Reserven schlummern. Als nahezu gesichert erachten wir eine Dividendenausschüttung für 2015 in Vorjahreshöhe von 400 CHF pro Aktie. Keinesfalls ausgeschlossen werden kann eine Erhöhung. Auch auf der Basis der Ausschüttung von 400 CHF weisen die Aktien eine im aktuellen Tiefzinsumfeld attraktive Rendite von 2.85% auf.

Unter der Annahme einer EBITDA-Marge von 14% für 2015 bei einem Umsatz von 100 Mio. CHF lässt sich ein Kurs-Ertragsverhältnis auf der Basis des EBITDA von rund 7.5 ermitteln, das keinesfalls überteuert erscheint. Wegen der hohen Sachabschreibungen, die die betrieblich notwendigen Werte nicht unerheblich übersteigen, erscheint eine Bewertung der Aktien auf der Basis des EBITDA und des Substanzwerts angezeigt. Diese Kennzahlen lassen selbst auf dem aktuell hohen Kursniveau von 14’000 CHF keine Überbewertung erkennen. Allerdings besteht die Wahrscheinlichkeit, dass der GSMN nahestehende Personen in der nächsten Zeit ihre Aktien verkaufen werden, sofern dies nicht bereits erfolgt ist. Dies könnte sich kursbelastend auswirken. Für langfristig agierende Anleger dürfte sich ein Kauf der Titel bei einem Kursrücksetzer rentieren.

Loeb Holding: Partizipationsscheine müssen ins Bankdepot – Vermögensrechte von „Selbstverwahrern“ ruhen

Bjoern Zern

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29. Januar 2016

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Aufgrund der seit Januar 2016 geltenden Vorschriften zur Vermeidung von Geldwäsche (GAFI) sind viele Schweizer KMU-Aktiengesellschaften derzeit gefordert: Inhaberaktien werden in Namenaktien gewandelt, Inhaberaktionäre gesucht und registriert. Standardlösungen gibt es keine. Jetzt hat auch die Berner Warenhaus- und Immobiliengesellschaft Loeb Holding AG reagiert: An der gestrigen ausserordentlichen Generalversammlung stimmten die Aktionäre der „Entmaterialisierung“ der Partizipationsscheine (PS) zu. Künftig werden die PS der Gesellschaft nur noch im Bankdepot geführt. Eine physische Form der Berner Traditionstitel ist nicht mehr vorgesehen. Damit endet in Bern eine Ära. Denn die physischen PS konnten im Kaufhaus Loeb bisher am Kundendienstschalter erworben und auch wieder verkauft werden. Zu den PS-Inhabern gehören daher viele Kunden, die neben einer Vorzugsdividende bis vor zwei Jahren auch zur Partizipanten-Versammlung im Zirkus Knie mit anschliessender Zirkusveranstaltung eingeladen wurden.

Umtauschfrist vom 8. Februar bis 15. März

Aufgrund der GAFI-Verordnung ist bald Schluss mit dem An- und Verkauf der PS am Kundendienstschalter, ebenso wie mit der Gratisverwahrung der Wertpapiere im Mitinhaberdepot bei Loeb. Durch die sogenannte „Entmaterialisierung“ der Titel werden diese künftig nur noch in Form einer Globalurkunde verbrieft. Für die Inhaber der PS besteht nun die Pflicht, diese ins Bankdepot einzuliefern. Wer aus nostalgischen Gründen seine entwerteten PS behalten möchte, kann die Auslieferung der abgestempelten Titel auf Wunsch bei der Berner Kantonalbank (BEKB) verlangen, die mit dem Umtauschprozedere beauftragt wurde. PS-Inhaber, die ihre Titel schon heute in einem Bankdepot verwahren, müssen aufgrund dieser Umstellung nichts weiter unternehmen. Die physischen Titel werden automatisch vernichtet. Bewahrt ein PS-Inhaber die Wertpapiere allerdings zu Hause oder in einem Bankschliessfach auf, so gilt er als „Selbstverwahrer“ und muss die Titel in ein Bankdepot einliefern. Die Umtauschfrist läuft vom 8. Februar bis 15. März 2016. Liefert er seine PS in diesem Zeitraum nicht ein, ruhen die Vermögensrechte. Konkret bedeutet dies, dass keine Dividenden gezahlt werden, bis die PS eingeliefert wurden. Allerdings erfolgt der Umtausch in der genannten Frist für den Kunden spesenfrei. Zu einem späteren Zeitpunkt können Bankspesen anfallen.

Rückkaufangebot für bis zu zwei Titel beim Kundendienst

PS-Inhaber, die ihre Wertpapiere bei Loeb im Mitinhaberdepot verwahren lassen, werden von Loeb angeschrieben und auf den Umtausch hingewiesen. Partizipanten mit nur einem oder zwei physischen Loeb-PS macht die Loeb Holding AG zudem ein Rückkaufangebot. Diese Titel können bis zum 15. März 2016 zum Preis von 175 CHF am Kundendienstschalter an die Gesellschaft verkauft werden, welche diese Titel anschliessend im Eigenbestand halten wird. An der ausserordentlichen Generalversammlung erläuterte Loeb Holding-Finanzchef François Manach auch, warum sich die Gesellschaft für die „Entmaterialisierung“ entschieden habe. Die Alternativen wären die Rückkehr der PS an die SIX Swiss Exchange gewesen – was der Verwaltungsrat aufgrund der zunehmenden Regulierung an der Börse ausgeschlossen habe. Die Umwandlung in Namenaktien B, die ebenfalls auf OTC-X kotiert sind und schon heute ausschliesslich als Bucheffekten geführt werden, hätte zu einer Verwässerung der Stimmrechte geführt und damit den Charakter der Familiengesellschaft verändert. Loeb wolle aber eine Familien-AG bleiben, die inhabergeführt sei, so Manach. Zusätzlich zur Entmaterialisierung der PS stimmten die Aktionäre an der a.o. GV auch der Herabsetzung des PS-Kapitals durch die Vernichtung von 30’000 Inhaber-PS zu nominal 6 CHF zu. Neu beträgt das PS-Kapital nun 1’420’212 CHF und ist in 236’702 PS zu nominal 6 CHF eingeteilt.

Die Entmaterialisierung der PS ist aufgrund der neuen gesetzlichen Vorschriften notwendig geworden, dürfte aber in Zukunft den Handel mit den auf OTC-X gelisteten Papieren erleichtern. Die Kapitalherabsetzung durch die Vernichtung der zurückgekauften PS ist grundsätzlich positiv zu bewerten, da dieser Schritt zu einer Gewinnverdichtung führen wird. Allerdings ist derzeit noch nicht bekannt, wie hoch der Gewinn für 2015 ausfällt. Aufgrund der schwierigen Situation im Detailhandel (Onlineshopping, Einkaufstourismus etc.) dürfte dieser deutlich unter dem Vorjahresniveau liegen. 2014 erzielte Loeb einen Gewinn von 8.9 Mio. CHF. Auch die Finanzerträge dürften nicht mehr so üppig wie in den Vorjahren sprudeln. Namenaktie B und PS der Loeb Holding bleiben daher bei Kursen von 210 CHF bzw. 182 CHF vor allen Dingen Anlegern vorbehalten, welche auf die hohe Substanz der Titel setzen. Diese dürfte mit mehr als 350 CHF fast doppelt so hoch wie die derzeitigen Kurse sein.

Regionale Versorger: EW Schwyz steigert Gewinn deutlich – EW Altdorf leidet unter Wertberichtigungen auf Kraftwerke

Holger Geissler

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29. Januar 2016

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Felix Graf, VR-Präsident der EWA präsentierte den Aktionären die Zahlen des Geschäftsjahres 2014/15. Quelle: Holger Geissler Schweizeraktien.net

Die beiden nur wenige Kilometer auseinanderliegenden Elektrizitätswerke Schwyz (EWS) und Altdorf (EWA) präsentierten ihren Anteilseignern an den Generalversammlungen in den vergangenen Tagen vollkommen unterschiedliche Ergebnisse. Beide Unternehmen gehören zur CKW-Gruppe, die ihrerseits wiederum in den Axpo-Konzern eingebunden ist. Während sich der Axpo-Konzern komplett im Besitz der öffentlichen Hand befindet, können Investoren sich an der CKW, der EWA und der EWS beteiligen. Die Papiere des EWS sind allerdings nur sehr beschränkt handelbar, während die Aktien der CKW und der EWA auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt werden.

EWS mit deutlichem Gewinnsprung

Die EWS verzeichnete im Geschäftsjahr 2014/15, welches per 30. September 2015 endete, einen Rückgang der Einnahmen um 2.7% auf 61.6 Mio. CHF. Während die Einkünfte aus dem Stromgeschäft sogar marginal über den Vorjahreswerten lagen, mussten im Installationsgeschäft Rückgänge um 7% auf 15.7 Mio. CHF verbucht werden. Zur negativen Umsatzentwicklung trugen auch die geringeren aktivierten Eigenleistungen und der übrige Betriebsertrag bei. Im Stromgeschäft sank die transportierte Menge um 0.4% auf 252 Mio. Kilowattstunden (KWh). Wegen der höheren gesetzlichen Abgaben übertrafen die Umsätze dennoch trotz der weiter gesunkenen Energiepreise die Vorjahreswerte. Auf der Kostenseite schlugen sich die tieferen Preise in einem Minus des Strombeschaffungsaufwands von 1.3 Mio. CHF respektive minus 4.6% auf 26.3 Mio. CHF nieder. Noch deutlicher fiel das Minus bei der Ausgabenposition Material und Fremdleistungen mit minus 33.1% respektive minus 3 Mio. CHF aus. Hierfür ist in erster Linie das schwächere Installationsgeschäft verantwortlich. Beim übrigen Betriebsaufwand schlugen sich die höheren Kosten zur Erfüllung der regulatorischen Vorschriften nieder. So war hier ein Plus von 11.1% respektive plus 0.7 Mio. CHF auf 7.1 Mio. CHF zu verzeichnen. Insgesamt resultierte ein Plus des Betriebsgewinns vor Abschreibungen um 49.3% auf 7 Mio. CHF. Trotz der um 0.2 Mio. CHF auf 4.1 Mio. CHF angestiegenen Sachabschreibungen resultierte ein Plus des Betriebsgewinns (EBIT) um 279% auf 2.9 Mio. CHF. Der Reingewinn legte sogar um 534% auf 2.5 Mio. CHF zu.

Hohe Reserven erlauben eine höhere Ausschüttung

Die Aktionäre erhalten für das Geschäftsjahr 2014/15 eine Dividende von 40 CHF pro Aktie zuzüglich einer Jubiläumsdividende von 20 CHF anlässlich des 120-jährigen Firmenjubiläums. Im Vorjahr lag die Dividende bei 12 CHF pro Aktie. Die Geschäftsleitung lies an der GV in Brunnen durchblicken, dass die Ausschüttungen in Zukunft attraktiv bleiben werden. Die solide Finanzierung der Gesellschaft erlaube diese Ausschüttungspolitik, erklärte der seit 1. Februar 2015 amtierende neue CEO Peter Suter den Aktionären an der GV. So mussten auch weniger Rückstellungen als in den Vorjahren vorgenommen werden. Plangemäss verläuft der Bau des neuen Firmenstandorts im Gebiet Diesel, der per Jahresende 2016 bezugsbereit sein soll. Im Dezember 2015 wurden die beiden im Gesellschaftsbesitz stehenden Geschäftshäuser in Schwyz an einen Anlagefonds der Crédit Suisse verkauft.

EWA leidet unter Wertberichtigungen

Die EWA verzeichnete im per 30. September 2015 beendeten Geschäftsjahr 2014/15 einen Rückgang der Einnahmen um 3.1% auf 80.2 Mio. CHF. Sowohl beim Stromabsatz konnten mit einem Plus von 1.1 Mio. KWh auf 403.8 Mio. KWh als auch bei der Eigenproduktion mit einem Anstieg um 3.5 Mio. KWh auf 248.9 Mio. KWh die Vorjahreswerte übertroffen werden. Wegen der deutlich tieferen Marktpreise musste die EWA bei den Stromverkaufseinnahmen ein Minus um 1.8 Mio. CHF respektive minus 3.1% auf 56.8 Mio. CHF verbuchen. Auch bei den Nebengeschäften, welche die Installation beinhalten, wurde ein Minus von 2.7% auf 18.8 Mio. CHF verbucht. Hierfür verantwortlich war das Installationsgeschäft, wo die EWA bewusst auf eine höhere Profitabilität zulasten der Umsätze setzte. Auf der Ausgabenseite sanken die Kosten der Strombeschaffung wegen der tieferen Marktpreise und der höheren Eigenproduktion markant um 12.8% auf 16.2 Mio. CHF. Tiefer war auch der Personalaufwand mit einem Rückgang um 0.8 Mio. CHF auf 20.2 Mio. CHF. Dem Rückgang der Materialkosten um 0.2 Mio. CHF steht ein Anstieg der Konzessionsabgaben in gleicher Höhe gegenüber. Insgesamt konnte so das EBITDA um 3.3% auf 22.9 Mio. CHF gesteigert werden. Allerdings musste die Gesellschaft ausserordentliche Wertkorrekturen auf die eigenen Kraftwerke in Höhe von 13.2 Mio. CHF vornehmen. Trotz der deutlich tieferen ordentlichen Sachabschreibungen in Höhe von 6.1 Mio. CHF nach 9.4 Mio. CHF im Vorjahr erhöhten sich die Wertberichtigungen um 9.9 Mio. CHF auf 19.3 Mio. CHF.

Die ausserordentlichen Abschreibungen seien wegen der anhaltend tiefen Strommarktpreise und der hieraus resultierenden Ertragserwartungen der eigenen Kraftwerke notwendig gewesen, teilte CEO Jörg Wild den Aktionären an der GV mit. Im Ergebnis resultierte daher ein Einbruch des EBIT um 72% auf 3.6 Mio. CHF. Auf das Ergebnis positiv wirkte sich die Auflösung von Rückstellungen in Höhe von 1.5 Mio. CHF auf. Noch im Vorjahr wurden zulasten der Erfolgsrechnung Rückstellungen in Höhe von 6 Mio. CHF gebildet. So resultierte unter dem Strich dank eines um 1.1 Mio. CHF auf 1.3 Mio. CHF gesunkenen Steueraufwands ein Gewinnminus um 12.6% auf 3.1 Mio. CHF. Die Aktionäre müssen eine gegenüber dem Gewinnrückgang überproportionale Kürzung der Dividende um 2 CHF auf 8 CHF pro Aktie verkraften. Der VR-Präsident Felix Graf begründete dies gegenüber den Aktionären an der GV in Altdorf mit der erwartenden anhaltenden schwierigen Situation auf dem Strommarkt. Die EWA habe auch in den vergangenen Jahren die Dividendenausschüttungen nie erhöht und stattdessen das Geld in der Firma behalten, um die Reserven zu äufnen. Diese werden nun benötigt, weswegen die Ausschüttung gekürzt werde.

Die beiden Elektrizitätswerke sind den Marktentwicklungen sehr deutlich ausgesetzt. Beiden Gesellschaften ist es gelungen, die operativen Margen zu steigern. Dies insbesondere dank der Nebenerträge, die in Zukunft eine weitere Bedeutungssteigerung erfahren werden. Die Gesellschaften sehen sich selbst in der Zukunft als Dienstleistungsunternehmen der Strombranche und nicht mehr als reines Versorgungsunternehmen. Das EWA leidet unter den hohen Produktionskosten der eigenen Wasserkraftwerke, die eine zusätzliche Abschreibung erforderten. In einer ähnlich schwierigen Lage befinden sich alle Energiegesellschaften in der Schweiz, die eigene Kraftwerke betreiben, sofern diese nicht bereits komplett abgeschrieben wurden. Eine Trendwende in der Strombranche zeichnet sich auch für die nächsten Jahre nicht ab. Eine mögliche Entspannung kann der Ausbau der Nebengeschäfte bewirken.

Die aktuell nicht an den bekannten ausserbörslichen Handelsplattformen gehandelten Aktien des EWS sind Liebhaberwerte mit einem engen Bezug zur Region Schwyz. Mit einer ausgewiesenen Eigenmittelquote von 23.2% ist die Gesellschaft unterdurchschnittlich finanziert. Unter Einbezug der Rückstellungen, die grösstenteils Eigenmittelcharakter aufweisen dürften, stellt sich die Situation bei den Eigenmitteln mit knapp 57% der Bilanzsumme jedoch komfortabel dar. Die Kennzahlen der Erfolgsrechnung mit einer gegenüber dem Vorjahr nochmals verbesserten EBITDA-Marge von gut 11% sind nicht nur angesichts des schwierigen Umfelds im Strommarkt als gut zu klassifizieren. Von diesen Zahlen profitiert auch der Hauptaktionär CKW. Dies gilt insbesondere für die massiv höhere Dividendenzahlung. Angesichts der Erhöhung der ordentlichen Dividende auf 40 CHF pro Aktie, die auch in den Folgejahren bezahlt werden dürfte, scheint zumindest vorderhand die Komplettübernahme des EWS durch die CKW kein Thema mehr zu sein.

Die Aktien der EWA werden hingegen auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 890 CHF weisen die Aktien eine auch im aktuellen Tiefzinsumfeld wenig attraktive Rendite von 0.9% auf. Als nur wenig attraktiv angesehen werden kann auch das Kurs-Buchwert-Verhältnis. Bei einem ausgewiesenen Buchwert von 195 CHF notieren die Titel mit einem deutlichen Aufschlag, der angesichts der schwierigen Marktverhältnisse nicht gerechtfertigt erscheint. Auch unter Einbeziehung der Rückstellungen beträgt der Wert der Papiere nur rund 485 CHF, was deutlich unterhalb des Kurses liegt. Allerdings verfügt die Gesellschaft über stille Reserven, deren Wert nicht ansatzweise geschätzt werden kann. Deren Realisierung ist allerdings nur bei einer Übernahme der Gesellschaft durch den Hauptaktionär denkbar. Diese ist zumindest vorderhand nicht zu erwarten. Somit eignen sich die Titel nur bedingt zur Anlage für Anleger mit einem engen Bezug zur Region und zur Gesellschaft. Diese können auch vom guten Nachtessen, das die Aktionäre im Anschluss an die GV erhalten, profitieren.

Interroll: Starkes Ergebnis in 2015 – Research Partners erhöht Kursziel auf 700 CHF

Bjoern Zern

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28. Januar 2016

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interroll-technopolymers_1 — Der Interroll-Hauptsitz in Sant'Antonino im Tessin. Bild: www.interroll.ch

Der Interroll-Hauptsitz in Sant'Antonino im Tessin. Bild: www.interroll.ch — Der Interroll-Hauptsitz in Sant’Antonino im Tessin. Bild: www.interroll.ch

Obwohl das globale wirtschaftliche Umfeld im letzten Jahr schwierig war und die Währungsturbulenzen der Schweizer Wirtschaft zu schaffen machten, konnte die im Tessin ansässige Interroll-Gruppe für das Geschäftsjahr 2015 starke Zahlen präsentieren. Der Auftragseingang bei dem Fördertechnikspezialist erreichte mit 385.1 Mio. CHF (+ 9.8%) einen neuen Rekordwert, wie das Unternehmen bereits am 22. Januar bekannt gab. Auch der Nettoumsatz stieg kräftig um 7.6% auf 360.8 Mio. CHF an. Wie das Unternehmen aus Sant’Antonino weiter mitteilte, werden auch beim Ergebnis deutliche Steigerungen erwartet. So soll das operative Ergebnis (EBITDA) rund 58 Mio. CHF (ca. + 32%) erreichen und der Reingewinn mit 29 Mio. CHF um fast 50% über dem Vorjahresniveau liegen. Die detaillierten Ergebnisse werden am 18. März bekannt gegeben.

Für die unabhängige Analyse-Boutique Research Partners AG fallen die Zahlen sehr gut aus. Wie Research Partners in einer Kurzstudie zu den vorläufigen Resultaten schreibt, habe sich der Fokus auf Produktinnovationen und die globale Präsenz ausgezahlt. Die Aktien seien auf dem aktuellen Kursniveau fair bewertet. Aufgrund der guten Entwicklung erhöhen die Analysten ihr 12-Monats-Kursziel von 650 auf 700 CHF. Das „Halten“-Rating bleibt jedoch bestehen. Die Aktien der Interroll Holding AG werden derzeit an der SIX Swiss Exchange für 790 CHF und damit deutlich über dem Kursziel gehandelt.

Titlis-Bahnen: 2014/15 mit Rekordzahlen, mehr Gewinn und höhere Dividende – Zurückhaltender Ausblick

Holger Geissler

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26. Januar 2016

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151024_titlisxpress_6 — Seit Dezember 2015 ist die neue Gondelbahn TitlisXpress im Betrieb. Quelle: Titlisbahnen

Seit Dezember 2015 ist die neue Gondelbahn TitlisXpress im Betrieb. Quelle: Titlisbahnen — Seit Dezember 2015 ist die neue Gondelbahn TitlisXpress in Betrieb. Quelle: Titlis-Bahnen

Die Bergbahnen Engelberg-Trübsee-Titlis AG (Titlis-Bahnen) setzte im Geschäftsjahr 2014/15, welches per 31. Oktober 2015 endete, den Rekordkurs der Vorjahre fort. Erstmalig gelang es, die Schwelle von 80 Mio. CHF bei den Konzernumsätzen zu überschreiten. Insgesamt stiegen die Einnahmen im Vergleich zum Vorjahr um 12.3% auf 81.5 Mio. CHF. Hierin sind einmalige Nettoerträge aus Wohnungsverkäufen im Titlis Resort in Höhe von 9.5 Mio. CHF enthalten.

Besucherrekord mit 1.18 Millionen Gästen auf dem Titlis

Sehr erfreulich entwickelte sich das Kerngeschäft mit einem Umsatzanstieg um 14.4% auf 71.7 Mio. CHF. Für das Berichtsjahr vermeldet die Gesellschaft in einer Medienmitteilung zum Jahresabschluss mit 1.18 Mio. Gästen einen neuen Besucherrekord auf dem Titlis. Nahezu ausgeglichen waren die Zahlen des Winters und des Sommers mit 592’000 bzw. 587’000 Gästen. Der ausgeglichene Mix resultiere aus den sich ergänzenden Geschäftsfeldern Schneesport, Individualtourismus und den internationalen Gruppenreisen, teilt die Gesellschaft mit. Nicht verschont blieben auch die Titlis-Bahnen von den schwierigen Witterungsbedingungen im Winter 2014/15. So konnte der Schneesportbetrieb zwar am 15. November 2014 gestartet werden. Wegen der geringen Schneemengen unterhalb von 2’000 Metern wurde die Talabfahrt indessen erst am 29. Dezember 2014 geöffnet. Insgesamt entwickelten sich die Einkünfte aus dem Wintersport wie im Vorjahr. Weiterhin sehr erfreulich habe sich das internationale Gruppengeschäft entwickelt. Neben einer starken Zunahme der Gäste aus China und Indien, den beiden Hauptmärkten der Titlis-Bahnen, lockte das schöne Sommerwetter zahlreiche Individualreisende auf den Titlis.

Markanter Gewinnanstieg

Im Berichtsjahr konnten die Titlis-Bahnen die Verkehrserträge in einem schwierigen touristischen Umfeld um beachtliche 17.7% auf 50.3 Mio. CHF steigern. Ebenfalls positiv entwickelten sich die Warenverkäufe aus den Restaurants und den Kiosken mit plus 8.2% auf 16.5 Mio. CHF. Mit zu den Umsatzzuwächsen trug auch das Beherbergungsgeschäft bei, das um 10.8% auf 4.1 Mio. CHF zulegte. Ein geändertes Vermarktungskonzept habe es zudem erlaubt, im Hotel Terrace 82’000 Logiernächte zu generieren. Zudem erzielte die Gesellschaft aus dem Verkauf weiterer Wohnungen ein Nettoergebnis von 9.5 Mio. CHF. Bis zum Bilanzstichtag sind somit bis auf drei Einheiten alle Wohnungen verkauft. Von den insgesamt 70 Wohnungen, die vermietet werden, bleiben 24 im Eigenbesitz der Titlis-Bahnen. Auf der Ausgabenseite war ein Plus des Personalaufwands von 6.6% auf 22.4 Mio. CHF zu verzeichnen. Dies wird mit Lohnanpassungen und neuen Stellen begründet. Die höheren Warenverkäufe führten zu einem Plus der Warenkosten von 11% auf 5.5 Mio. CHF. Hingegen gelang es, den Betriebsaufwand um 1.6% auf 11.5 Mio. CHF zu senken. Während die Ausgabenpositionen „Abgaben und Gebühren“ zulegten, sanken die Ausgaben für Unterhalt und Erneuerung. Auch konnte die Gesellschaft von den tieferen Energiepreisen profitieren. So resultierte ein Anstieg des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) um 20.6% auf 42.1 Mio. CHF. Die Investitionen der Vorjahre liessen die Abschreibungen um 18.6% respektive um 1.5 Mio. CHF auf 9.4 Mio. CHF ansteigen. Auf den Gewinn wirkte sich ein ausserordentlicher Ertrag in der Höhe von 2 Mio. CHF aus der Auflösung der Wohlfahrtsstiftung positiv aus. Dieser Betrag wurde vollumfänglich den Arbeitgeber-Beitragsreserven zugewiesen. Die besseren Zahlen liessen zudem den Steueraufwand um 1.5 Mio. CHF auf gut 4.7 Mio. CHF ansteigen. Unter dem Strich resultierte so ein Reingewinn von knapp 30 Mio. CHF, was gegenüber dem Vorjahr einem Anstieg um 26.6% entspricht. Die Aktionäre sollen am guten Ergebnis mit einer um 2 CHF auf 8 CHF pro Aktie erhöhten Dividende beteiligt werden.

Rückläufiges Gruppengeschäft belastet neues Geschäftsjahr

Der Start ins laufende Geschäftsjahr verlief mit einem Rückgang der Ersteintritte um 10% im Zeitraum November 2015 bis Mitte Januar 2016 harzig. Trotz der schwierigen Schneeverhältnisse konnte der Anteil der Wintersportler auf dem Niveau des Vorjahres gehalten werden. Hingegen waren im Gruppengeschäft nach den Anschlägen in Paris im November einige Annulationen von Gruppen, vor allem aus Übersee, zu verzeichnen. Zudem müssen Reisende aus China neu ein biometrisches Visum besitzen, was sich nachteilig auf das Buchungsverhalten auswirkt. Erfolgreich verlief die Betriebsaufnahme der neuen 8er-Gondelbahn Titlis Xpress per Mitte Dezember. Angesichts der weiterhin ungünstigen Rahmenbedingungen für den Tourismus, besonders in den europäischen Märkten, rechnet die Gesellschaft nicht damit, das Vorjahresergebnis erreichen zu können. Dennoch blickt die Unternehmensführung positiv in die Zukunft und erwartet erneut ein sehr gutes Geschäftsergebnis.

Die Titlisbahnen setzten im Geschäftsjahr 2014/15 den Rekordkurs der Vorjahre fort. Hieran änderte auch die Aufgabe der Euro-Unterstützung durch die Schweizerische Nationalbank nichts. Mit den Zahlen bestätigt die Gesellschaft ihren Spitzenplatz unter den schweizerischen Bergbahnen. Auch wenn ein ansehnlicher Teil des Firmengewinns aus dem Verkauf von Wohnungen stammt, können sich die betrieblichen Ergebnisse des Unternehmens mehr als sehen lassen. Zu erkennen ist dies etwa bei der EBITDA-Marge von gut 58% der Einkünfte aus dem normalen Geschäftsbetrieb (ohne Wohnungsverkäufe). Deutlich wird dies auch beim betrieblichen Cashflow, der im Berichtsjahr bei rund 28 Mio. CHF zu liegen kommen dürfte. Im Vergleich zu den Gesamtinvestitionen der Anlagen von rund 325 Mio. CHF ist dies ein sehr guter Wert, der es erlaubt, sämtliche Anlagen in einer sehr kurzen Zeitdauer von knapp 12 Jahren aus den eigenen Mitteln zu erneuern. Diese Zahlen beinhalten nicht die zusätzlichen Gewinne aus den Wohnungsverkäufen, die ohnehin bald der Vergangenheit angehören werden. Dank der Gewinne aus den Wohnungsverkäufen verfügt die Bahn über ein schönes zusätzliches Polster, welches aber im Gegensatz zum Gros der Bergbahnen nicht notwendig wäre, um die Erneuerung der Sachanlagen zu finanzieren. Keinen Anlass zur Kritik liefern auch die Bilanzkennzahlen. Diese fallen mit einer Eigenmittelquote von rund 75% sehr solide aus. Die Gesellschaft könnte so selbst einen nicht zu erwartenden immensen Einbruch der Einnahmen problemlos überstehen.

Die Aktien der Titlisbahnen sind an der SIX Swiss Exchange kotiert. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 422 CHF weisen die Titel ein Kurs/Gewinn-Verhältnis von unter 10 für das Geschäftsjahr 2014/15 auf. Bereinigt um die Gewinne aus den Wohnungsverkäufen beträgt das KGV nicht überteuerte 14. Zumindest im aktuellen Tiefzinsumfeld kann die Ausschüttungsrendite von 1.9% als attraktiv angesehen werden. Im laufenden Jahr muss allerdings mit einem Rückgang des Gewinns gerechnet werden. Nicht nur der Wegfall der Wohnungsverkäufe, sondern auch die Abschwächung des operativen Geschäfts dürften sich belastend auswirken. Angesichts der Aussagen der Gesellschaft dürfte sich das Gewinnminus des operativen Geschäfts in der Grössenordnung von rund 5% bewegen. So lässt sich für exklusive Wohnungsverkäufe ein KGV von rund 15 für das laufende Geschäftsjahr errechnen, das angesichts der hervorragenden Positionierung der Gesellschaft nicht überteuert ausfällt. Allerdings dürfte der Raum für weitere Kurssteigerungen nach der Kursexplosion der letzten Jahren bescheiden ausfallen.

DuBois et fils: Traditionsreiches Uhrenunternehmen geht neue Wege in der Unternehmensfinanzierung

Karim Serrar

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26. Januar 2016

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gv-steinemann-web-3_2 — Thomas Steinemann, CEO und Hauptaktionör bei DuBois et fils. Bild: zvg

Thomas Steinemann, CEO und Hauptaktionör bei DuBois et fils. Bild: zvg

Seit 1751 hat die Uhrenfabrik DuBois et fils aus Le Locle im Jura in bewährter Tradition feine Schweizer Uhren hergestellt. Doch rund 240 Jahre nach dem Produktionsstart stand das Familienunternehmen wieder einmal vor der Frage der Nachfolge, und dieses Mal fühlte sich keiner aus dem Familienkreis berufen.

Management Background

Gut möglich, dass die grossen Uhrenkonzerne den kleinen Namen in Zeiten der Konsolidierung und Konzentration auf die stärksten Marken gar nicht wahrnahmen oder wahrnehmen wollten. Oder mit ihren Mono-Store Konzepten oder China-Strategien zu beschäftigt waren. Doch Thomas Steinemann sah die Chance – und wusste sie zu nutzen. Der Watch Aficionado ist bereits seit über 40 Jahren im Uhrenbusiness tätig. Nach der Gründung zweier Unternehmen, die er vor einigen Jahren an die amerikanische Marke Fossil verkaufte, war er in derselben Firma im internationalen Marketing aktiv.

Übernahme 2010 und Equity Crowdfunding 2013

Steinemann konnte sich mit dem neuen Besitzer von DuBois et fils einigen und übernahm dessen Aktien zu 100%, das war 2010. Die Aktiva bestanden im Wesentlichen aus den Markenrechten, den Beständen und dem Ersatzteilelager. Finanziert wurde die Übernahme durch Steinemann selbst. Dann kamen aber auch 587 Aktionäre aus 21 Ländern an Bord, die bei einem Equity Crowdfunding im Jahr 2013 zusammen 1.5 Mio. CHF in die Gesellschaft investierten. Sie waren wohl durch das neue digitale Konzept und die Planung zum Relaunch überzeugt worden.

Überambitionierte Planung 2015 verfehlt

Inzwischen sind bei sukzessiven Kapitalerhöhungen weitere 0.8 Mio. CHF in die Gesellschaft geflossen, jetzt sind es schon 830 Aktionäre aus 31 Ländern. Sie halten 34% an der Gesellschaft, 66% entfallen auf das Management. Die Bewertungen wurden jeweils leicht angehoben. Unter dem neuen Management hat DuBois et fils inzwischen über 4 Mio. CHF an Umsatz erzielt, was zwar respektabel ist, allerdings hinter den eigenen Planungen liegt. So sollte 2015 ein Umsatz von 3 Mio. CHF erreicht werden und damit der Break-even, es waren dann aber nur 1 Mio. CHF. Die historischen Verluste sind somit auf ca. 2.3 Mio. CHF angestiegen, was bei der Repositionierung einer Uhrenmarke eine wirklich noch überschaubare Grössenordnung darstellt. Das Jahr 2015 war mit all den Umbrüchen auch für andere Uhren- und Luxusgüterhersteller durchaus herausfordernd. Die weiteren Perspektiven sind durch die zeitgemässe Marketingstrategie durchaus vielversprechend, wenngleich auch mit Risiken behaftet.

Das Stammhaus der Uhrenfirma im jurassischen Le Locle. Bild: zvg

Rollenmodell für Nachfolgeregelungen

Der Fall ist insgesamt in mehrfacher Hinsicht ein Lehrbeispiel. Dafür, dass Unternehmer mit einem starken Konzept auch Financiers finden können, sofern der Investment Case überzeugend ist. Die Kreditklemme ist zwar für KMU sehr real, vielfach aber auch nur eine Ausrede für mangelnden Unternehmergeist. Dass eine starke Vision sogar Eigenkapitalinvestoren zu überzeugen vermag, das hat DuBois et fils bewiesen. Seit Jahrzehnten wird insbesondere in den deutschsprachigen Ländern darüber lamentiert, dass traditionsreiche Unternehmen und ihre Expertise mangels Nachfolgern verloren gehen, zum Schaden der Volkswirtschaften. Das Beispiel DuBois et fils zeigt, wie unter Einsatz der heutigen digitalen Möglichkeiten Traditionsfirmen revitalisiert werden können. Allerdings nur, wenn die Transformation mit durchdachten digitalen Geschäftsmodellen umfassend und total ist. Unbeeindruckt von den Zwängen, denen Grosskonzerne unterliegen.

Digitalisierung des Geschäftsmodells

Thomas Steinemann hat früh die Zeichen der Zeit erkannt und voll auf die digitale Kommunikation und Plattform gesetzt. Die online Präsenz unter www.duboisfils.ch ist unique, angenehm zu navigieren, transparent und übersichtlich. Es ist mehr eine Plattform als ein E-Shop oder eine IR-Website. Und genau das soll es auch sein. Eine Community, bei der Uhrenfans zu Aktionären werden und Investoren zu Uhrenfreunden. Exklusivität ist Programm, jedes Modell wird in einer Stückzahl von maximal 99 Exemplaren hergestellt. Manche Modelle auch in weit geringerer Zahl.

Exklusivität und Details

Exklusivität zeigt sich auch und gerade in den Details. So hat jede Uhr eine massgeschneiderte luxuriöse Verpackung aus feinem handgearbeitetem italienischen Leder. Das kommt bei den Uhrenfans so gut an, dass Steinemann für die Zukunft eine Expansion in den Bereichen Accessoires und Reisetaschen nicht ausschliesst. Der Plattformgedanke würde dabei digitalstrategisch eingesetzt wie es auch Amazon & Co tun, nämlich die Audienz vielfach, auch ausserhalb des anfänglichen Kerngeschäfts zu bedienen.

Crowdfunding-Potenziale ausgeschöpft

So ziemlich alles, was eine gute Crowdfunding-Kampagne auszeichnet, kam und kommt bei DuBois et fils zum Einsatz. Die Aktionäre erhalten, je nach Anlagebetrag, abgestufte, zum Teil signifikante Rabatte beim Erwerb definierter Stückzahlen. Es bleibt oft nicht bei einer Uhr, da auch Ehepartner, Kinder usw. bedacht werden wollen. Und während viele börsennotierte Aktiengesellschaften nach wie vor nur das publizieren, was gesetzlich vorgeschrieben ist, ist der news-flow bei DuBois et fils und auch vielen anderen crowdfinanzierten Unternehmen vorbildlich, d.h. kontinuierlich. Das ist es auch, was Crowdinvestoren besonders schätzen, dass man näher am Unternehmen ist, sozusagen das Gras wachsen hört.

Online und Offline

Auch Auktionen bestimmter besonders exklusiver Chronometer zählen zu den eingesetzten digitalen Instrumenten, die gleichzeitig Attraktion sind und Kundenbindung und sogar -gewinnung verstärken. Trotz bester Erfahrungswerte bei der online Vermarktung soll diese durch die Zusammenarbeit mit ausgewählten offline Shops, also Uhrenhändlern und Juwelieren in der realen Welt, ergänzt werden. Geplant sind lokale Communities, die, wie in der Schweiz, bei regulären Anlässen in luxuriösem Ambiente zusammenkommen. Den Anfang bei der Expansion über die Grenzen hinaus macht London. Dann sollen Hongkong und Seoul folgen.

Illiquidität und Investment Horizont

Bleiben nur noch die nicht unerheblichen Fragen aus Investorensicht: Wie komme ich aus der Aktie wieder heraus? Gibt es einen Handel? Wie fast immer beim Equity Crowdfunding gibt es zunächst, zumindest bisher, keinen Sekundärmarkt. Deshalb sagt Steinemann jedem Interessenten ganz offen, dass er einen Zeithorizont von 5 bis 7 Jahren mitbringen sollte oder sonst besser nicht investiert. In Notfällen ist er bemüht einen Käufer im Aktionärskreis zu finden, doch das sei erst einige Mal vorgekommen, force majeure. Ausgeschlossen ist der Handel über einen Sekundärmarkt aber nicht.

Break-even 2018

Eine weitere Frage ist, was steckt noch in der Bilanz? Die rund 1’200 Uhren im Lager entsprechen bei Preisen von 6’000 bis 15’000 CHF je Stück einem Einzelhandelswert von immerhin 9 Mio. CHF. Dieses gebundene Kapital gilt es durch Verkäufe freizusetzen. Dann wird die Gesellschaft auch kaum noch externe Kapitalgeber benötigen auf ihrem jetzt geplanten Ziel, den Break-even 2018 zu überschreiten und dann langfristig eine realistische Nettogewinnmarge von 12 bis 15% zu erreichen.

Breite Digitalisierung der Uhrenindustrie erwartet

Nach Steinemanns Einschätzung ist die gegenwärtige Phase bei den Schweizer Uhrenherstellern von Abwarten und vorbereitenden Massnahmen geprägt. Er erwartet, dass die grossen Hersteller innerhalb der kommenden 18 Monate voll auf digitalisierte Modelle umsteigen werden und damit die Frage nach der Zukunft für die luxuriösen und kostspieligen Retail-Outlets neu gestellt werden muss. Er ist überzeugt, dass DuBois et fils richtig positioniert ist, um von diesen Veränderungen im Konsumverhalten voll zu profitieren.

Pro und Contra

Interessierte Anleger sollten Chancen und Risiken sorgfältig gegeneinander abwägen. Und auch den geforderten langfristigen Investment-Horizont mitbringen. Stärken sind die Erfahrung des Managements, das digitale Konzept sowie ein von den Produkten überzeugtes Aktionariat, das auch als Marken-Ambassador aktiv ist. Neben den Verwerfungen an den globalen Finanzmärkten mit ihren schwer zu prognostizierenden realwirtschaftlichen Auswirkungen kann auch ganz unternehmensspezifisch vieles schief laufen. Schlüsselpersonenrisiko, mangelnde Visibilität in Asien, Wettbewerbsintensivierung… Angesichts der Nähe zum Management und der zeitnahen Unternehmenskommunikation können sich die Aktionäre jedoch stets ein realistisches Urteil zu ihrem Unternehmen bilden.

Hinweis: die Aktien werden nicht ausserbörslich gehandelt und können nur direkt über die Gesellschaft bezogen werden.

Harderbahn/BB Lauterbrunnen-Mürren: Warten auf die Übernahmeofferte der Jungfraubahn

Bjoern Zern

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25. Januar 2016

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Die Harderbahn in Interlaken gehört schon bald zu 100% der börsenkotierten Jungfraubahnen-Gruppe. Bild: www.jungfrau.ch

Anfang Dezember gab die börsenkotierte Jungfraubahnen-Gruppe bekannt, dass sie den Minderheitsaktionären der beiden Bahnunternehmen Harderbahn AG und Bergbahn Lauterbrunnen-Mürren AG eine Übernahmeofferte unterbreiten wolle. Ziel sei es, so die Unternehmensstruktur zu vereinfachen. Zudem reagiere man so auf die neuen Vorschriften für die Registrierung von Inhaberaktien (siehe hierzu auch unsere Blogbeiträge vom 11. Juni 2015 und 11. November 2015). Seit Bekanntgabe dieser Mitteilung machten die Kurse der auf OTC-X gehandelten Harderbahn- und BB Lauterbrunnen-Mürren-Aktien einen Sprung um mehr als 30% bzw. 50% – dies allerdings bei sehr geringem Volumen. Denn die Jungfraubahn Holding hält heute schon 69% an der Harderbahn und 80% an der BB Lauterbrunnen-Mürren. Die übrigen Aktien befinden sich im Streubesitz. In der Medienmitteilung hiess es, dass die Aktionäre im Januar 2016 eine Offerte erhalten würden. Auf Nachfrage erklärte die Jungfraubahnen-Gruppe, dass derzeit eine Second-Opinion erstellt werde und anschliessend – frühestens Anfang Februar- mit einem Angebot zu rechnen sei.

Bei der Harderbahn läuft das Geschäft rund – marginaler Gewinnausweis

Offenbar macht es sich die Geschäftsleitung des grössten Schweizer Bergbahnunternehmens nicht zu leicht, einen fairen Angebotspreis festzulegen. Dies überrascht wenig, da die Umstände auch nicht ganz einfach sind. Denn die Harderbahn konnte in den letzten Jahren kräftig zulegen. Die Frequenzen erhöhten sich seit 2012 um mehr als 35% auf 267’581. Mit den gesteigerten Frequenzen kletterte der Verkehrsertrag seit 2012 von 1.366 Mio. CHF auf 1.944 Mio. CHF in 2014 – ein sattes Plus von über 40% in nur drei Jahren. 2014 erzielte die Bahn am Interlakener Hausberg einen Umsatz von 2.266 Mio. CHF (plus 12%). Auch das Betriebsergebnis (EBITDA) legte binnen Dreijahresfrist um fast 40% auf 1.239 Mio. CHF zu. Als Grund für diesen guten Lauf nennt die Harderbahn vor allen Dingen die zunehmende Beliebtheit bei Ausflugsgästen und Gruppenreisenden. Insbesondere im Asien-Geschäft profitiert der Harder vom Cross-Marketing mit der Jungfraubahn-Gruppe, deren Geschäftsleitungsmitglieder Urs Kessler, Christoph Seiler und Christoph Schläppi auch den grössten Teil von VR und GL der Harderbahn AG stellen. Interessant an der Erfolgsrechnung der Harderbahn ist allerdings, dass diese in den letzten beiden Geschäftsjahren nur einen marginalen Gewinn von 30’000 (2013) bzw. 61’000 CHF (2014) auswies, obwohl das Betriebsergebnis deutlich besser ausfiel. Grund dafür sind Rückstellungen für „künftige Investitionen am Berg“ in Höhe von jeweils 800’000 CHF. Ohne diese vorsorgliche Rückstellungen hätte der Gewinn bei 830’000 bzw. 861’000 CHF gelegen und sogar eine Ausschüttung ermöglicht. Die Jungfraubahn Holding AG selbst schreibt in ihrem Geschäftsbericht 2014 (S. 32) übrigens, dass die Harderbahn 2014 „ein weiteres Rekordergebnis mit einem Gewinn von 823’000 CHF“ erwirtschaftet hat. Gemäss Legende stellt die Jungfraubahn hierbei auf „betriebswirtschaftliche Werte“ und nicht auf bilanzielle Werte ab.

Eine Preisfindung für die Harderbahn-Aktien dürfte sich daher wohl eher an diesem tatsächlichen Gewinn bzw. am erzielten Cashflow orientieren. Dass es in Zukunft am Harder weiterhin gut läuft und schon 2015 die Rekordzahlen übertroffen werden könnten, daran liessen die Verantwortlichen der Harderbahn bisher jedenfalls keinen Zweifel aufkommen.

Hohe Abgeltungen der öffentlichen Hand bei der BB Lauterbrunnen-Mürren

Die Preisfindung für die Aktien der BB Lauterbrunnen-Mürren AG dürfte hingegen weitaus schwieriger werden. Bei einem Betriebsertrag von 6.424 Mio. CHF in 2014 (Vorjahr: 6.142 Mio. CHF) erwirtschaftete die Bahn ein Betriebsergebnis von (EBITDA) von 1.263 Mio. CHF (Vorjahr: 1.076 Mio. CHF). Unter dem Strich resultierte 2014 ein bilanzieller Gewinn von 210’639 (Vorjahresverlust: 21’058 CHF). Weil die Bahn auch zur Erschliessung des autofreien Ortes Mürren dient, erhält das Unternehmen Abgeltungen durch die öffentliche Hand in Höhe von jährlich fast 2.3 Mio. CHF. Ohne diese Abgeltung wäre ein rentabler Betrieb der Bahn wohl kaum möglich. Diese Faktoren dürften bei der Bewertung eine wichtige Rolle spielen, auch wenn die Substanz der Bahngesellschaft oberhalb der zuletzt auf OTC-X gestellten Geldkurse von 405 CHF liegt. Auf dieser Kursbasis beträgt die Marktkapitalisierung lediglich 1.6 Mio. CHF und ist damit erheblich unter dem in der Bilanz per 31.12.2014 ausgewiesenen Eigenkapital von 7.2 Mio. CHF.

Aus Sicht der Minderheitsaktionäre ist die komplette Übernahme der Harderbahn AG und der Bergbahnen Lauterbrunnen-Mürren AG durch die Jungfraubahn-Gruppe möglicherweise aus sentimentalen Gründen wenig wünschenswert. Strategisch und aus einer betriebswirtschaftlichen Perspektive erscheint dieser Schritt jedoch folgerichtig und sinnvoll. Denn so lassen sich kostspielige Doppelspurigkeiten in der Verwaltung, darunter auch die Generalversammlungen der Gesellschaften, vermeiden. Hinzu kommt, dass die aufwendige Registrierung der Inhaberaktionäre möglicherweise entfällt.

Es ist denkbar, dass die Aktionäre beider Gesellschaften im Rahmen eines Übernahmeangebotes nicht (nur) Bargeld erhalten, sondern auch Aktien der Jungfraubahn Holding AG. So könnten sie weiterhin indirekt an „ihrer“ Bahn beteiligt bleiben. Entscheidend ist, dass es am Ende des Weges eine faire Übernahmeofferte sowohl für die Aktionäre von Harderbahn AG als auch Bergbahnen Lauterbrunnen-Mürren AG gibt.

Die Bergbahn Lauterbrunnen-Mürren AG hat 4’000 Inhaberaktien zu nominal 450 CHF im Umlauf. Bei der Harderbahn AG ist die historisch gewachsene, zweigleisige Kapitalstruktur mit unterschiedlichen Nennwerten der Aktiengattungen noch aus der Gründungszeit der Gesellschaft ungleich komplizierter. Das ursprüngliche Gründungskapital der als „Société du Chemin de Fer Funiculaire d’Interlaken au Harder“ im Jahr 1905 gegründeten Gesellschaft lag bei 700’000 CHF, zunächst eingeteilt in 1’400 Inhaberaktien à 500 CHF. Später folgten in separaten Emissionen weitere Kapitalerhöhungen zum Ausbau der Gesellschaft. Durch GV-Beschlüsse in den Jahren 1928 und 1940 wurde das Gesellschaftskapital in zwei Schritten herabgesetzt. Der Aktiennennwert der Gründungsemission reduzierte sich in zwei Schritten von 500 CHF über 100 CHF (1928) auf nur noch 5 CHF (1940). Die Stückzahl von 1’400 Aktien dieser Gründungsemission ist jedoch geblieben – bis heute. Heute ist das Aktienkapital der Harderbahn eingeteilt in 1’400 Inhaberaktien zu nominal 5 CHF – entsprechend der Gründeraktien – sowie 13’960 Inhaberaktien zu nominal 50 CHF aus späteren Kapitalerhöhungen. Insbesondere die kleinen „Gründeraktien“ à 5 CHF nominal sind auch extrem illiquide: Seit 2006 (!) wurden auf OTC-X gerade einmal 52 (!) Aktien im Gesamtwert von knapp 1’000 CHF (!) „gehandelt“.

Legt man bei der Harderbahn AG ein moderates Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) von nur 12 und einen Gewinn pro Aktie von 58 CHF (auf Basis eines „betriebswirtschaftlichen Jahresgewinns“ von 823’000 CHF analog zum Ausweis im Jungfraubahn-Geschäftsbericht 2014) zugrunde, so könnte der Preis für eine Inhaberaktie zu nominal 50 CHF etwa 700 CHF betragen. Unterstellt, dass die Harderbahn auch in den nächsten Jahren dynamisch wächst und so zum Erfolg der Jungfraubahn-Gruppe beiträgt, könnte der Preis sogar noch darüber liegen. Angesichts eines künftig zu erwartenden besseren Geschäftsverlaufes wären durchaus auch höhere Werte als 700 CHF denkbar. Zum Vergleich: Die Aktien der Jungfraubahn-Gruppe werden bei Kursen um die 92 CHF – auf Basis des 2014er Gewinns von 5.20 CHF je Aktie – mit einem KGV von immerhin 17 gehandelt.

Aktionäre sollten daher bei Kursen von 356 CHF (OTC-X-Geldkurs vom 22.01.2016) keinesfalls verkaufen, sondern das Angebot abwarten. Wir rechnen damit, dass dieses im Bereich von 600 bis 800 CHF je Inhaberaktie zu nominal 50 CHF (bzw. 60 bis 80 CHF je 5 CHF nominal) liegen könnte.

Nicht ganz so gut schätzbar ist ein möglicher Wert für die Aktien der BB Lauterbrunnen-Mürren. Hier könnte die Bewertungsmethode ausschlaggebend sein: Gemessen an der Substanz dürfte ein möglicher Übernahmepreis bei etwa dem 1-fachen des Eigenkapitals liegen – und damit bei 1’800 CHF je Inhaberaktie. Wir erwarten allerdings hier einen tieferen Übernahmepreis, da bei der Berechnung des Ertragswertes die Abgeltung durch die öffentliche Hand einen wichtigen Einfluss auf die Ertragslage hat. Dennoch sollten Aktionäre ihre Titel bei Kursen von 405 CHF, die derzeit auf OTC-X geboten werden, keinesfalls verkaufen, sondern das Angebot abwarten. Wir werden bei Vorlage des Angebotes noch eine Einschätzung abgeben.

Marco Arrigoni, CEO Biella-Neher: „Biella verfolgt die Politik einer Dividendenkontinuität”

Bjoern Zern

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22. Januar 2016

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Marco Arrigoni, CEO der Biella-Neher Holding AG. Bild: zvg

Marco Arrigoni, CEO der Biella-Neher Holding AG. Bild: zvg

Der traditionsreiche Büroartikelhersteller Biella-Neher befindet sich inmitten einer Transformationsphase. Die Verkäufe von klassischem Büromaterial, insbesondere Ordnern, gehen seit Jahren zurück. Bisher versuchte das Unternehmen, in dieser Branche europaweit als Konsolidator aufzutreten und kaufte Ordnerhersteller und -volumen in Österreich, Deutschland und Frankreich. Dennoch resultierte im Geschäftsjahr 2014 bei Umsätzen von 175.8 Mio. CHF gerade einmal eine schwarze Null. Im ersten Semester 2015 konnte das Unternehmen zwar wieder in die Gewinnzone vorstossen, hatte jedoch mit dem starken Franken zu kämpfen. Nun startet Biella mit der Gründung der Biella SimplyFind AG ein Start-up, das ein vollkommen neues Geschäftsfeld erschliessen und damit das klassische Geschäft ergänzen soll. Parallel dazu arbeitet die Gesellschaft an der Kosteneffizienz im Bereich des traditionellen Geschäfts. Wie gestern bekannt wurde, sollen nun der Standort Hyde in Grossbritannien geschlossen und die Vertriebsstruktur in Österreich gestrafft werden. CEO Marco Arrigoni erläutert im Gespräch mit schweizeraktien.net, wie Biella SimplyFind funktioniert und welchen Einfluss das neue Geschäft auf die Investitionen, den Gewinn und die Ausschüttungspolitik der Gesellschaft haben wird. Zudem bekräftigt er, dass der im November 2015 vollzogene Wechsel von der BX an den OTC-Markt trotz der starken Kursverluste richtig war.

Herr Arrigoni, Sie haben in dieser Woche den Start von Biella SimplyFind bekannt gegeben. Was genau wird Biella hier anbieten?

Wir bieten hier eine externe Archivierungslösung an, in der wir die physische Welt mit der digitalen Welt verknüpfen. Den Anfang machen die zwei neuen Angebotslösungen „Biella SimplyFind Archiv“ und „SimplyFind Scan„, die ab sofort in der Schweiz verfügbar sind. Konkret bedeutet dies, dass Unternehmen ihr physisches Archiv komplett zu Biella SimplyFind auslagern können. Unser Team verpackt, etikettiert und indexiert die physischen Dokumente und lagert diese in speziellen Archivboxen sicher bei uns ein. Mit der Lösung Biella SimplyFind Scan digitalisieren wir die Dokumente für den Kunden in einem eigenen Scan-Center und speichern diese an einem hochsicheren Ort in der Schweiz. Über einen sicheren Web-Zugang können diese Dokumente jederzeit über PC und mobile Endgeräte abgerufen werden. Weitere Lösungen und branchenspezifische Angebote werden folgen.

Wie ist dieser Bereich organisiert, und welche Synergien gibt es mit dem klassischen Geschäft von Biella?

Wir haben für Biella SimplyFind eine eigene Aktiengesellschaft gegründet, die unser neues Angebotsportfolio entwickelt und vermarktet. Dachmarke bleibt Biella. Synergien werden in beide Richtungen vorhanden sein. Einerseits basieren die Angebote der Biella SimplyFind auf klassischen und neuen physischen Produkten, die in der Biella Schweiz hergestellt werden, andererseits wird ein Know-how-Transfer im Bereich der Digitalisierung vom neuen Geschäft auf unser bestehendes Geschäft stattfinden.

Wie gehen Sie mit dem kulturellen Wandel um: auf der einen Seite die 116-jährige Traditionsfirma Biella – auf der anderen Seite das dynamische Start-up Biella SimplyFind AG?

Dieser Transformationsprozess ist hochspannend und entfaltet schöpferische Energie im gesamten Unternehmen. Beide Welten inspirieren sich und brauchen einander. Wir stellen uns damit dem Thema ganz bewusst. Die positiven Eigenschaften beider Kulturen werden sich zur neuen Biella-Kultur verbinden.

Wer sind die Kunden von der Biella SimplyFind AG, und ab wann rechnen Sie mit ersten Umsätzen?

Das neue Angebot richtet sich in erster Linie an Unternehmen und Organisationen jeder Grösse, aber auch Privatkunden. Erste Kunden konnten bereits gewonnen werden.

Für wann ist der Break-even dieser Geschäftseinheit geplant?

Wir gehen davon aus, dass wir innerhalb der nächsten zwei Jahre den Break-even erreichen werden.

Wie gross sind die Investitionen in dieses neue Geschäft, und müssen die Aktionäre möglicherweise auf eine Dividende verzichten?

In die Entwicklung von Biella SimplyFind sind ganz überwiegend eigenes Know-how und eigene Ressourcen geflossen. Es ist nicht beabsichtigt, wegen Biella SimplyFind die Dividendenpolitik zu ändern. Biella verfolgt grundsätzlich die Politik der Dividendenkontinuität.

Kommen wir zu den bestehenden Geschäftsbereichen. Im Halbjahresbericht sprachen Sie davon, dass Biella zur „Optimierung der Kosteneffizienz die Möglichkeiten der stark vorangetriebenen Europäisierung der Standorte nutzen“ möchte. Nun haben Sie Restrukturierungen angekündigt. Wie sieht der Plan genau aus?

Angesichts der allgemeinen Marktrückgänge bei klassischen Büroartikeln ist es unabdingbar, die Kostenstrukturen fortlaufend zu optimieren. So werden wir noch im ersten Quartal des laufenden Jahres unsere lokale Fertigung in Grossbritannien aufgeben und auf unser Hauptwerk in Peitz (D) übertragen. Des Weiteren wird auch der Vertrieb für den österreichischen Markt gestrafft, indem die lokale Vertriebsorganisation aufgegeben wird: Private Label-Erzeugnisse werden neu über unsere EU-Vertriebsorganisation in Deutschland und Individualprodukte über die Schweiz vertrieben.

Im Halbjahresbericht schreiben Sie, dass sich das operative Ergebnis im ersten Semester 2015 verbessert habe. Wie hat sich das zweite Halbjahr bisher entwickelt, und wie sind die Aussichten für das Gesamtjahr?

Das Geschäft hat sich innerhalb unserer Erwartungen entwickelt. Unsere Jahresabschlusszahlen werden wir in der Kalenderwoche 12 veröffentlichen.

Der Franken hat sich in den letzten Monaten gegenüber dem Euro etwas abgeschwächt. Wie wird sich dies auf Umsatz und Ergebnis im Gesamtjahr auswirken?

Insgesamt ist es hilfreich, dass sich die starke Aufwertung des Frankens in letzter Zeit wieder etwas abgeschwächt hat. Dies wird sich vor allem auf den Umsatz der Gruppe tendenziell entspannend auswirken.

Wie sind Sie mit dem Handelsstart auf der ausserbörslichen Plattform OTC-X zufrieden? Der Kurs liegt ja nun doch deutlich unter den früheren Niveaus.

Die Umstellung auf die OTC-X ist reibungslos über die Bühne gegangen. Wir sehen keinen Zusammenhang zwischen Kursentwicklung und dem Wechsel auf die OTC-X-Handelsplattform.

Wie hoch waren die Kosten für die Börsenkotierung bzw. was sparen Sie durch die Dekotierung im Jahr ein?

Infolge der zunehmenden Regulierung wären für uns jedes Jahr erhebliche weitere Kosten entstanden.

Der Aktienkurs von Biella hat in den vergangenen Wochen kräftig verloren. Was waren die Gründe, und war der Abschied von der BX vielleicht doch ein Fehler?

Wir kennen die Gründe für die Entwicklung des Aktienkurses nicht. Aus meiner Sicht spiegelt sich der Wert des Unternehmens derzeit nicht annähernd im aktuellen Kurs wider. Der Abschied von der BX war die richtige Entscheidung. Trotz jahrelanger Kotierung an der BX wurden nur sehr geringe Handelsvolumina erreicht. Die OTC-X-Handelsplattform bietet unseren Aktionären bei deutlich reduziertem Aufwand für Biella die gleichen Möglichkeiten zum Handel. Nach den ersten Wochen Erfahrungen an der OTC-X fühlen wir uns dort gut aufgehoben.

Was sagen die Grossaktionäre zu diesem Kurszerfall? Haben sich Verschiebungen im Aktionariat ergeben?

Kein Aktionär freut sich über eine Abwertung seiner Aktien. Und ja, es wurden für die Verhältnisse bei Biella ungewöhnlich viele Aktien gehandelt. Daraus haben sich auch Änderungen im Aktionariat ergeben.

Wo wird Biella in zehn Jahren stehen, und wie sieht Ihr Markt dann aus?

Leider ist mir die Fähigkeit, in einer Glaskugel die Zukunft zu lesen, nicht in die Wiege gelegt worden… Mein Team und ich haben uns aber mit grosser Leidenschaft auf den Weg der Transformation unseres Unternehmens begeben. Ich bin überzeugt, dass Biella in zehn Jahren als Firma bekannt ist, die die Veränderung vom traditionellen Hersteller physischer Produkte zum hybriden Anbieter physischer und digitaler Leistungen und Gesamtlösungen erfolgreich bewältigen konnte.

Die Geschäftsjahre 2015 und 2016 werden in die Geschichte der Biella-Neher Holding AG als Jahre des Umbruchs eingehen. Die angekündigten Restrukturierungen dürften das Jahresergebnis 2015 nochmals belasten, ebenso wie die negativen Wechselkurseinflüsse. Damit könnte allerdings für die kommenden Jahre die Basis für deutlich bessere Zahlen gelegt sein. Einerseits führen die Restrukturierungen auf der Kostenseite zu einer Entlastung. Andererseits könnten die ersten Umsätze bei Biella SimplyFind Signale für die Rückkehr des Unternehmens auf den Wachstumspfad sein. Insgesamt ist jedoch damit zu rechnen, dass auch Biella SimplyFind drei bis fünf Jahre brauchen wird, um die Umsatzrückgänge im traditionellen Geschäft nachhaltig zu stoppen. Nicht zu unterschätzen sind hier namhafte Wettbewerber wie Canon oder Xerox, die bereits in ähnlichen Geschäftsbereichen tätig sind. Dennoch ist die Wachstumsinitiative von Biella ein wichtiger Schritt, der die Gruppe bei entsprechendem Erfolg in eine neue Ära katapultiert. Derzeit sind die Biella-Aktien auf OTC-X bei Kursen um 3650 CHF mit einem Discount von 50% auf den ausgewiesenen Buchwert von 7204 CHF (per Ende Juni 2015) bewertet. Sofern die Gesellschaft an der Dividendenkontinuität festhält und auch für das abgelaufene Geschäftsjahr 150 CHF je Aktie ausschüttet, was angesichts von Gewinnreserven von weit über 50 Mio. CHF selbst bei einem Verlust in 2015 möglich wäre, beträgt die Ausschüttungsrendite 4.1%. In dieser Bewertung dürfte ein Grossteil der Risiken, welchen die Gesellschaft sowohl im traditionellen Geschäft als auch in dem neuen Bereich ausgesetzt ist, enthalten sein. Nach dem Kurszerfall in Folge der Ankündigung der Dekotierung beträgt die Marktkapitalisierung von Biella gerade einmal 30 Mio. CHF.

Clientis Bank Oberaargau: Ausleihungen wachsen um 5.8%, höherer Zinserfolg und 2.7 Mio. CHF Gewinn – Dividende unverändert

Holger Geissler

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21. Januar 2016

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huttwil_1_ — Der Hauptsitz der CBA befindet sich in einem stattlichen Gebäude in Huttwil. Quelle: Clientis Bank Oberaargau

Der Hauptsitz der CBA befindet sich in einem stattlichen Gebäude in Huttwil. Quelle: Clientis Bank Oberaargau

Die Clientis Bank Oberaargau AG (CBA) konnte 2015 ihren Erfolgskurs der Vorjahre fortsetzen. Mit einer Bilanzsumme von 1.32 Mrd. CHF per Ende 2015 gehört das im Verwaltungskreis Oberaargau des Kantons Bern tätige Finanzinstitut zu den grösseren Regionalbanken. Neben dem Hauptsitz in Huttwil betreibt die Gesellschaft sieben Geschäftsstellen sowie drei Zweigstellen und einen Bancomaten, der an eine nur für individuelle Termine geöffnete Beratungsstelle angegliedert ist. Das Bankhaus geht auf die Spar- und Leihkasse Huttwil zurück, die im Jahr 1876 gegründet wurde und 2002 mit der Spar- und Leihkasse Melchnau fusionierte. Seit 2010 führt das Bankhaus den Namen Clientis Bank Oberaargau.

Rekordwachstum der Bilanzsumme

Im Geschäftsjahr 2015 konnte die CBA die Bilanzsumme um hohe 10.3% auf 1.32 Mrd. CHF steigern. Wie das Unternehmen in einer Medienmitteilung zum Jahresabschluss schreibt, handelt es sich um das höchste Wachstum in der langen Firmengeschichte. Der Anstieg gehe auf das Konto der Ausleihungen, die um 5.8% respektive 59.6 Mio. CHF auf knapp 1.1 Mrd. CHF bei einem gleichzeitigen Plus der Kundengelder um 55.6 Mio. CHF respektive 6.5% auf gut 0.9 Mrd. CHF zulegten. Der Deckungsgrad der Ausleihungen konnte leicht von 83.1% im Vorjahr auf 83.7% gesteigert werden. Trotz des anhaltenden Zinsmargendrucks gelang es, den Zinserfolg um 1.3 Mio. CHF auf 14.3 Mio. CHF zu erhöhen. Wie die CBA weiter mitteilt, mussten zudem keine Wertberichtigungen für Ausfallrisiken zulasten des Zinserfolgs gebucht werden. Insgesamt bezeichnet das Bankhaus die Entwicklung des Zinserfolgs als sehr gut. Zuzulegen vermochte die CBA auch im Bereich der Kommissions- und Dienstleistungserträge mit einem Plus von 6.8% auf 2.4 Mio. CHF. Auch beim übrigen ordentlichen Erfolg verzeichnete das Bankhaus einen Anstieg um 4.2% auf 1.1 Mio. CHF, während der Handelserfolg die Budgetvorgaben erreichte.

Kosten gehen zurück

Im letzten Jahr gelang es der Regionalbank, die Geschäftsaufwendungen um 1% auf 11.4 Mio. CHF zu senken. Als Grund benennt die Gesellschaft die tieferen IT-Verarbeitungskosten, die ihrerseits zu einem tieferen Sachaufwand führten. Positiv auf das Ergebnis wirkten sich zudem die höheren Erträge aus, so dass die Cost/Income-Ratio (CIR) von 66.7% im Vorjahr auf 62.2% markant verbessert werden konnte. Auch der Geschäftserfolg, entsprechend dem Zwischengewinn, konnte gegenüber dem Vorjahr deutlich um 14.9% respektive um plus 441’000 CHF gesteigert werden. Hierbei zu berücksichtigen ist indessen, dass der Erfolg für 2015 nach den neuen Rechnungslegungsvorschriften ermittelt wurde und die Vergleichbarkeit nicht vollständig gegeben ist. Das gute Resultat habe es erlaubt, Abschreibungen von 2.2 Mio. CHF auf das Anlagevermögen und die immateriellen Werte durchzuführen, schreibt die Gesellschaft weiter. Nach einer Bildung der risikotragenden Substanz von 3.06 Mio. CHF resultierte ein Reingewinn von 2.665 Mio. CHF nach 2.585 Mio. CHF im Vorjahr. Die Aktionäre sollen eine gegenüber dem Vorjahr unveränderte Dividende von 6.10 CHF pro Aktie erhalten.

Die Geschäftszahlen der CBA fallen nicht nur angesichts des harzigen Umfelds für Regionalbanken mindestens gut aus. Trotz des hohen Zinsmargendrucks gelang es, den Zinserfolg mit plus 10% überproportional gegenüber dem Anstieg der Ausleihungen von 5.9% zu erhöhen. Auch konnte das sehr starke Bilanzwachstum ohne eine Erhöhung der Risiken und ohne Schwächung der Bilanzstruktur erreicht werden. Schliesslich wurde die CIR erheblich verbessert. Alle diese Indizien deuten darauf hin, dass die Oberaargauer Regionalbank erfolgreich gewirtschaftet hat. Selbst wenn ein Teil der Verbesserung der Zahlen auf die veränderten Rechnungslegungsvorschriften zurückgehen sollte, fällt das Ergebnis erfreulich aus.

Die Aktien der CBA werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis der letztbezahlten Kurse von 380 CHF weisen die Titel eine Dividendenrendite von 1.6% aus. Dieser Wert kann zwar nicht als üppig, aber als im aktuellen Tiefzinsumfeld durchschnittlich angesehen werden. Für die Ermittlung des Kurs/Gewinn-Verhältnisses dürfte bei den Regionalbanken auch nach den neuen Rechnungslegungsvorschriften in erster Linie das Zwischenergebnis, welchen die CBA als Geschäftserfolg bezeichnet, dienen. Dieser Wert dürfte für 2015 in der Grössenordnung von 15.50 CHF pro Aktie liegen, woraus sich ein KGV auf der Basis des Zwischengewinns von hohen 24.5 errechnen lässt. Vorläufig nur geschätzt werden kann der Buchwert per Jahresende 2015. Angesichts der Darstellung der Bank, wonach die offen ausgewiesenen Eigenmittel bei 85 Mio. CHF lagen, drängt sich die Einschätzung auf, dass der Vorjahreswert unter Einbezug der nicht offen ausgewiesenen Eigenmittel in der Form der Reserven für allgemeine Bankrisiken keinesfalls unterschritten wurde. Bereits auf der Basis des Vorjahreswerts weisen die Aktien einen Discount von knapp 10% gegenüber dem Buchwert, der seinerseits deutlich unterhalb des Substanzwerts liegen dürfte, auf. Dies macht die Aktien vor allem für Anleger mit einem Faible für Substanzwerte interessant. Zudem schüttet die Bank regelmässig Dividenden aus.

Opernhaus Zürich: Sponsoren und Subventionen sichern finanziellen Erfolg

Holger Geissler

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20. Januar 2016

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Die Direktion präsentierte den Aktionären den Geschäftsbericht 2014/15. Auf dem Podium vertreten sind: von links Marc Meyer (Protokollführer), Markus Notter, Andreas Homoki, Christian Berner. Quelle: Holger Geissler (Protokollführer), — Die Direktion präsentierte den Aktionären den Geschäftsbericht 2014/15. Auf dem Podium vertreten sind – von links – Marc Meyer (Protokollführer), Markus Notter, Andreas Homoki, Christian Berner. Bild: Holger Geissler, schweizeraktien.net

Die Opernhaus Zürich AG bietet interessierten Anlegern die Möglichkeit, sich an dem weit über die Landesgrenzen hinaus bekannten Opernhaus zu beteiligen. Ohne die Unterstützung des Hauses durch die öffentliche Hand und Sponsoren wäre der Betrieb allerdings nicht möglich. Das Opernhaus hat denn auch einen Leistungsauftrag vom Kanton Zürich, in welchem die Bedingungen, die das Haus erfüllen muss, detailliert aufgelistet sind. Neben der Kulturförderung gehört hierzu auch die Sicherstellung eines Eigenwirtschaftlichkeitsgrads (eigene Einnahmen in Prozent der Gesamtkosten) in der Grössenordnung zwischen 30 und 35%. Im abgelaufenen Geschäftsjahr 2014/15, welches per 31. Juli 2015 abschloss, erreichte die Gesellschaft trotz eines gegenüber dem Vorjahr gesunkenen Werts von 38.6% (nach 39.7% im Jahr 2013/14) die Vorgaben der Selbstfinanzierung des Kantons deutlich. Wie die Aktionäre an der Generalversammlung (GV) im Opernhaus am 18. Januar erfahren durften, befindet sich die Gesellschaft damit im Vergleich zu anderen Häusern in Europa auf einem sehr guten Kurs. Nach der nunmehr dritten Saison, die der Intendant Andreas Homoki im Opernhaus verbrachte, wurde sein Vertrag für fünf Jahre, d.h. bis zum Ende der Spielsaison 2020/21 verlängert. Analog wurden die übrigen Verantwortlichen des Spielbetriebs für die gleiche Zeitdauer verpflichtet.

Höhere Auslastung erlaubt Mehreinnahmen

Im Geschäftsjahr 2014/15 konnte die Gesellschaft die durchschnittliche Auslastung aller Veranstaltungen von 83.8% im Vorjahr auf 84.3% erhöhen. Gleichzeitig stieg die Gesamtanzahl der Vorstellungen um 3 auf 248 an. Während in den Bereichen Oper mit 83.7% (nach 84.1% im Vorjahr) und Ballett mit 87.3% (nach 87.6% im Vorjahr) leicht tiefer ausfielen, entwickelte sich die neu lancierte Kinderoper sehr erfreulich. Von den 15 Aufführungen (plus eine) wurde eine Rekordauslastung von 96.6% (nach 81.4% im Vorjahr) erreicht. Wie Homoki gegenüber den Aktionären betonte, konnte die Gesellschaft hier mit dem Stück Robin Hood einen Publikumsmagneten aufführen. Deutlich zuzulegen vermochten auch die Liederabende mit einer Erhöhung der Auslastung von 49.4% auf 64.9%. Hier spiele allerdings oftmals die Auswahl der Stücke und die Besetzung eine sehr grosse Rolle, ergänzte der Intendant. Die höhere Auslastung schlug sich in einem Anstieg der Vorstellungseinnahmen um 160’000 CHF auf 26.1 Mio. CHF nieder. Ebenfalls höher fielen die öffentlichen Beiträge (plus 310’000 CHF) und die Sponsorenbeiträge (plus 550’000 CHF) aus. Insgesamt stiegen die Einkünfte des ordentlichen Geschäfts um 0.5 Mio. CHF auf 121.1 Mio. CHF an. Der Wegfall des Gewinns aus dem Verkauf der alten Probebühne in Höhe von knapp 4.8 Mio. CHF liess die übrigen, d.h. nicht betrieblichen, Erträge um den gleichen Betrag auf 6.8 Mio. CHF fallen. Zu beachten ist, dass in den betriebsfremden Erträgen die Einkünfte aus dem Gastronomiegeschäft und der Vermietung des Bernhard-Theaters, das ebenfalls dem Opernhaus gehört, enthalten sind. Analog präsentiert sich die Situation bei den betriebsfremden Aufwendungen, die ihrerseits die Kosten des Gastrobetriebs beinhalten.

Personalkosten um 3.3 Mio. CHF gesenkt

Auf der Ausgabenseite gelang es, die Personalkosten, die mit 73% der Gesamtkosten die grösste Kostenbelastung darstellen, gegenüber dem Vorjahr um 3.3 Mio. CHF auf 93.6 Mio. CHF zu senken. Wie VR-Präsident Markus Notter den Aktionären erläuterte, sei dies durch interne Optimierungen möglich geworden. Es wurde nicht beim Personal gespart. Beim Sachaufwand ist ein deutliches Plus von 4.2 Mio. CHF auf 21.4 Mio. CHF zu verzeichnen. Hierbei zu beachten sei allerdings, wie der kaufmännische Direktor Christian Berner ergänzte, dass in den Aufwendungen die Bildung von Reserven enthalten ist. Bereinigt um diese Kosten sank der Aufwand im Vorjahresvergleich um 2 Mio. CHF. Insgesamt wurden die Reserven im Berichtsjahr um 6 Mio. CHF aufgestockt, wie Berner mitteilte. Deutlich tiefer fielen mit 6.2 Mio. CHF nach 11.3 Mio. CHF im Vorjahr die Sachabschreibungen aus, was auf die ausserordentlichen Abschreibungen in Höhe von 5.2 Mio. CHF für die neue Probebühne im Vorjahr zurückgeht. Insgesamt hoben sich die verschiedenen ausserordentlichen Positionen des Berichts- und des Vorjahrs grossmehrheitlich auf. Unter dem Strich resultierte dank der Effizienzsteigerung ein Anstieg des Reingewinns von markanten 39.4% respektive plus 115’000 CHF auf 407’000 CHF.

Ausbau des Lagers und Asbestsanierung geplant

Das Opernhaus besitzt neben dem Stammhaus noch eine Aussenstelle in Oerlikon, welche als Lager genutzt wird. Dieses Gebäude konnte im Jahr 2001 zu sehr günstigen Konditionen erworben werden. Allerdings ist das Haus mit Asbest belastet, was beim Kauf bekannt war. Die Belastung stellt, wie kontinuierliche Messungen der zuständigen Behörden bestätigen, keine Gefährdung für den ordentlichen Betrieb dar und ist deswegen nicht dringlich. Allerdings benötigt das Opernhaus zusätzliche Lagerkapazitäten für die Requisiten. Um diesen schaffen zu können, bietet sich der Ausbau des Gebäudes in Oerlikon an, wobei allerdings gleichzeitig die Sanierung vorgenommen werden soll. Bis zum Ende der laufenden Spielsaison im Frühjahr 2016 hofft das Opernhaus die Kosten für diese Massnahme beziffern zu können. Zumindest ein Teil der Ausgaben wird auch vom Opernhaus getragen werden müssen. Zudem muss das Opernhaus ab dem 1 .Januar 2016 eine Kürzung der Kantonsbeiträge im Umfang von 1.6 Mio. CHF verkraften. Der Kanton steht nach wie vor zum Opernhaus, weswegen der Beitrag des Opernhauses an die Sparmassnahmen des Kantons Notter zufolge vertretbar ausfalle. Wie Homoki ergänzt, erfolgten die Kürzungen des Kantons mit Augenmass, und die Gesellschaft werde diese respektieren und versuchen, diese ohne Abstriche bei der künstlerischen Darstellung und beim Personal umzusetzen. Im laufenden Jahr ist das Opernhaus noch zusätzlich gefordert: Es müsse zudem noch ein ausserordentlicher Beitrag von 1.5 Mio. CHF für die Pensionskasse aufgewendet werden. Sofern es sich bei der Kürzung der Unterstützung um einen einmaligen Beitrag handelt, ist dieser umsetzbar, ist Notter überzeugt.

Die Kennzahlen des Opernhauses Zürich können nur beschränkt nach den üblichen Kriterien bewertet werden. So erhält das Haus Subventionen von der öffentlichen Hand, ohne die ein rentabler Betrieb nicht möglich wäre. Eine ähnliche Lage kennzeichnet auch verschiedene Transportunternehmen, die einen Leistungsauftrag der öffentlichen Hand erfüllen und dafür eine Abgeltung erhalten. Eine weitere Besonderheit ist auch, dass die Aktionäre des Opernhauses keine Dividendenausschüttung erwarten können. Unter Berücksichtigung dieser Faktoren können die Geschäftszahlen des Opernhauses als gut angesehen werden. Nur auf den ersten Blick schwach präsentieren sich die Bilanzkennzahlen. Während die offen ausgewiesenen Eigenmittel nur 14.8 Mio. CHF respektive gut 22% der Bilanzsumme betragen, besitzt die Gesellschaft hohe Rückstellungen von 20.9 Mio. CHF. Diese weisen nahezu vollständig Eigenmittelcharakter auf, so dass die rechnerische Eigenmittelausstattung bei 54% liegt. Allerdings wird zumindest ein Teil dieser Rückstellungen für die geplanten Sanierungs- und Erweiterungsarbeiten in Oerlikon eingesetzt werden. Wie hoch dieser Anteil ausfällt, ist vollkommen offen. Sehr positiv zu bewerten ist zudem der hohe Bestand an liquiden Mitteln von über 25 Mio. CHF, welche die Finanzierung auch grösserer Investitionen ohne Fremdmittelaufnahme erlaubt.

Das Aktienkapital der Gesellschaft ist in zwei verschiedene Kategorien unterteilt. Hierbei nicht handelbar sind die 836 Stimmrechtsnamensaktien mit einem Nennwert von 300 CHF. Auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gelistet sind die 9’508 Namenaktien mit einem Nennwert von 900 CHF. Die nur selten gehandelten Titel wurden letztmalig im August 2015 zum Kurs von 850 CHF gehandelt. Aktuell werden die Papiere zum Geldkurs von 600 CHF gesucht und zum Briefkurs von 835 CHF offeriert. Auf dieser Basis notieren die Titel mit einem Discount von rund 44% gegenüber dem ausgewiesenen Buchwert. Unter Berücksichtigung der Rückstellungen beträgt der Discount sogar sehr hohe 75%. Trotz dieser sehr hohen Abschläge eignen sich die Titel nur bedingt zur Anlage. Die Aktionäre dürfen weder eine Realisierung des sehr hohen Substanzwerts noch eine Barausschüttung erwarten. Neben der Verbundenheit mit dem Opernhaus kann allenfalls noch die musikalische Darbietung, welche den Aktionären im Anschluss an die GV geboten wird, sowie der nach der GV offerierte Apéro dienen. Hier dürfen die Aktionäre eine Begleitperson mitnehmen.