Der Schweizer Casinomarkt befindet sich im Umbruch. Die Reaktion auf die stagnierenden Erträge und den stärkeren Wettbewerb fällt bei den Casinobetreibern unterschiedlich aus. Während Branchenleader Stadtcasino Baden die Expansion im Ausland forciert, setzt die Kongress+Kursaal Bern AG weiterhin auf den heimischen Markt. Auch in Bern stehen die Zeichen auf Expansion: Ende August letzten Jahres nahm die Unternehmung nach einer zweijährigen Umbauphase das neue Kongresszentrum sowie das vergrösserte Grand Casino in Betrieb. Im November erfolgte dann die Eröffnung des Casinos im westschweizerischen Neuenburg, das zu 98% im Besitz der Kongress+Kursaal Bern AG ist. Mit diesen zwei Expansionsschritten möchte sich die Kursaal-Gruppe langfristig für eine erfolgreiche Geschäftstätigkeit aufstellen. Kurzfristig müssen die Aktionäre allerdings die kräftigen Investitionen mitfinanzieren. An der Generalversammlung am 24. Juni beantragt der Verwaltungsrat den Verzicht auf eine Dividende für das Geschäftsjahr 2012.

Dass der Verwaltungsrat den Dividendenverzicht beantragt hat, liegt nicht ausschliesslich an der Geschäftsentwicklung in 2012 (siehe Geschäftsbericht). Denn der konsolidierte Gesamtertrag der Kursaal Bern-Gruppe stieg gegenüber dem Vorjahr um 4.2% auf 70 Mio. CHF an. Hier machte sich bemerkbar, dass nach der Eröffnung des neuen Kongresszentrums im 4. Quartal die Umsätze wieder deutlich anzogen. Ebenso konnte das Casino Neuchâtel mit 1.7 Mio. CHF einen ersten Umsatzbeitrag leisten. Und schliesslich war auch der Rückgang des Bruttospielertrages des Grand Casinos mit 1.5% im Vergleich zu anderen Casinos (siehe Tabelle) moderat. Auf der Kostenseite belastete die Expansion hingegen durch höhere Personalkosten (plus 10%) und einen um einen Viertel auf 19 Mio. CHF gestiegenen Betriebsaufwand die Erfolgsrechnung. Auf konsolidierter Basis resultierte ein Verlust von 2.8 Mio. CHF. Doch das negative Ergebnis allein wäre noch kein Grund gewesen, einen Dividendenverzicht zu beantragen. Denn die Gewinnreserven der Gruppe betragen mehr als 40 Mio. CHF. Doch durch die massiven Investitionen hat sich der Fremdkapitalanteil gegenüber dem Vorjahr fast verdoppelt und beträgt 101 Mio. CHF. Mit 40% liegt auch die Eigenkapitalquote am unteren Ende der Bandbreite bei den ausserbörslich gehandelten Casinogesellschaften. Die Stadtcasino Baden AG erreicht komfortable 60%. Das Geschäftsjahr 2013 ist erfolgreich angelaufen, auch wenn das neue Casino in Neuchâtel noch nicht ganz so läuft wie erwartet, wie von der Unternehmensleitung zu erfahren war. Für das laufende Geschäftsjahr rechnet die Unternehmung damit, die Gewinnzone zu erreichen. Dann dürfte auch die Dividendenzahlung wieder aufgenommen werden.

Für die Aktionäre ist der Dividendenverzicht der Kongress+Kursaal Bern AG eine unerfreuliche Nebenwirkung des kräftigen Expansionskurses ihrer Unternehmung. Ein Blick in die Bilanz zeigt allerdings, dass dieser Entscheid betriebswirtschaftlich richtig und notwendig war, um die Liquidität zu schonen und das Eigenkapital zu stärken. Mittelfristig dürfte sich die Expansion für die Aktionäre jedoch auszahlen. Denn bereits in 2013 fallen Sonderkosten in Millionenhöhe nicht mehr an. Zudem dürfte der Umsatz, bedingt durch den ganzjährigen Betrieb des Kongresszentrums und die Erträge aus dem Casino Neuchâtel, kräftig zulegen. Derzeit notieren die Aktien mit 430 CHF unter dem Buchwert. Allerdings ist die Dividende, sofern die Zahlung für 2013 wie in den Vorjahren wieder 12.50 CHF pro Aktie beträgt, mit einer Rendite von knapp 3% im Branchenvergleich nicht sehr üppig. Aktionäre der Kongress+Kursaal Bern AG profitieren daher am meisten von einem Investment, wenn sie auch die Naturaldividende in Form der Generalversammlung mit einem grosszügigen Nachtessen und hervorragenden Networkingmöglichkeiten nutzen.

Quelle: Geschäftsberichte 2012

Die fetten Jahre für die Schweizer Casinos sind definitiv vorbei. Der Markt stagniert, und neue Wettbewerber drängen in Zürich und Neuenburg in den Markt. Die Stadtcasino Baden-Gruppe hat auf diese neuen Herausforderungen mit einer Vorwärtsstrategie reagiert: im vergangenen Jahr wurde das Grand Casino für 7 Mio. CHF zum „House of Entertainment“ umgebaut. Ziel dieses Konzeptes ist es, vermehrt Umsätze im Veranstaltungsbereich und damit spielbankenunabhängige Erträge generieren zu können. Dazu zählt auch der Ausbau des Trafo Kongress- und Kulturzentrums. Ab 2015 rechnet die Gesellschaft in diesem Geschäftsbereich mit einer Verdoppelung der Besucherzahlen und des Umsatzes. Zur Vorwärtsstrategie gehören auch die Mehrheitsbeteiligung am Casino in Davos sowie die ersten Wachstumsschritte im Ausland. In diesem Zusammenhang ist die Stadtcasino Baden AG eine Kooperation mit der deutschen Gauselmann-Gruppe (u.a. Merkur-Spielotheken) eingegangen, die sich mit 10% am Kapital der Stadtcasino Baden AG beteiligt hat. Gemeinsam betreiben die beiden Partner erste Casinoprojekte in Vaduz, Sachsen-Anhalt und Wien. Die im Glücksspiel- und Unterhaltungsbereich tätige Gauselmann-Gruppe beschäftigt über 8’000 Mitarbeiter und setzte 2011 mehr als 1 Mrd. EUR um.

Dass diese Vorwärtsstrategie eine notwendige Antwort auf die Veränderungen im Schweizer Casinomarkt ist, zeigt der Jahresabschluss 2012. Der Brutto-Spieletrag im Grand Casino Baden ging um über 10% auf 92.2 Mio. CHF zurück. Trotz des Rückgangs ist das Grand Casino Baden nach wie vor die grösste Spielbank in der Schweiz. Der konsolidierte Betriebsertrag der Stadtcasino Baden-Gruppe erreichte 54.7 Mio. CHF (minus 14.8%). Unter dem Strich verblieb ein Betriebsertrag (EBIT) von 9.1. Mio. CHF (minus 18.3%). Der Gruppengewinn lag bei 6.2 Mio. CHF (Vorjahr: 7.3 Mio. CHF). Während sich in der Gruppenrechnung bereits die ersten Folgen der Veränderungen in der Casinolandschaft zeigen, konnte die Muttergesellschaft Stadtcasino Baden AG, deren Aktien ausserbörslich gehandelt werden, in 2012 noch vom guten Vorjahr profitieren. Der Reingewinn stieg auf 12.6 Mio. CHF (Vorjahr: 10.3 Mio. CHF), und die Eigenkapitalquote erreichte 70.2%. Der Generalversammlung am 19. Juni soll die Ausschüttung einer gleich bleibenden Dividende von 25 CHF je Aktie beantragt werden. Für das laufende Geschäftsjahr 2013 rechnet die Casinogruppe insbesondere aufgrund der neuen Konkurrenz mit weiterhin rückläufigen Erträgen von rund 30%. Detlef Brose, CEO der Gruppe, kündigte jedoch eine „hoch bleibende Profitabilität“ an, da das Unternehmen aufgrund des erwarteten Rückgangs der Erträge die Kosten entsprechend reduziert habe.

Baden ist und bleibt nicht nur das grösste Casino der Schweiz. Es mausert sich immer mehr zu einem Vorreiter in Sachen Strategie. Statt die – mehr oder weniger – staatlich zugesicherten Ertragsquellen zu verteidigen, setzt das Unternehmen mutig auf neue Ertragsquellen und eine Expansion ins Ausland. Insbesondere der zweite Schritt birgt auch Risiken. Da die Stadtcasino Baden-Gruppe diesen Schritt jedoch gemeinsam mit einem starken Partner tätigt, dürften die Risiken begrenzt sein. Bis sich diese mutigen Wachstumsschritte positiv in der Erfolgsrechnung niederschlagen, wird es allerdings noch etwas dauern. Bis dahin bleiben die (rückläufigen) Erträge in der Schweiz, welche dank frühzeitig eingeleiteter Kostenmassnahmen weiterhin den Ausweis von Gewinnen möglich machen sollen und Spielraum für Dividendenzahlungen lassen. Selbst wenn die Dividende aufgrund notwendiger Investitionen einmal reduziert werden sollte, dürfte die Rendite attraktiv bleiben. Auf dem Niveau des heutigen Aktienkurses von 450 CHF rentiert der Titel mit 5.5%. Zudem liegt der Kurs um fast 40% unter dem ausgewiesenen Buchwert von mehr als 700 CHF je Aktie. Obwohl es derzeit noch unsicher ist, ob die Vorwärtsstrategie gelingt und die Gruppe zu neuem Wachstum finden kann, dürften die Risiken in den niedrigen Kursen enthalten sein.

In meinem letzten Blog-Eintrag zur Thermalbad Zurzach AG habe ich geschrieben, die Aktie sei eine „Dividendenperle“. Doch das stimmt nicht ganz. „Renditeperle“ ist die bessere Bezeichnung, denn die Gesellschaft wird für das Geschäftsjahr 2012 eine Nennwertrückzahlung in Höhe von 20 CHF je Inhaberaktie vornehmen und rentiert dann mit 5.9%. Interessant ist die Begründung für diese Nennwertrückzahlung. Mit der Kapitalherabsetzung, über die an der Generalversammlung vom 22. Mai beschlossen werden soll, will der Verwaltungsrat bewirken, dass sich der Nennwert von derzeit 480 CHF dem Aktienkurs von rund 335 CHF angleicht. Diese Begründung überrascht etwas, denn eigentlich müsste sich der Aktienkurs eher dem Nennwert oder gar dem Buchwert angleichen. Der Buchwert liegt bei 766 CHF je Aktie. Angesichts dieser deutlichen Unterbewertung drängt sich die Frage auf, warum sich die Kurse nicht nach oben bewegen.

Am Geschäftsverlauf 2012 kann dies jedenfalls nicht liegen. Der Betriebsertrag lag mit 9.3 Mio. CHF auf dem Niveau der Vorjahre. Ein Vergleich mit dem Geschäftsjahr 2011/12 ist nicht möglich, da dieses 18 Monate umfasste. 2012 hat die Thermalbad Zurzach AG ihr Geschäftsjahr an das Kalenderjahr angepasst. Adjustiert man den im Geschäftsjahr 2011/12 erzielten Betriebsertrag von 14.2 Mio. CHF auf ein 12-monatiges Geschäftsjahr, so ist der Umsatz von 9.4 Mio. CHF mit dem des letzten Geschäftsjahres durchaus vergleichbar. Ebenso auf dem Niveau des Vorjahres bewegen sich die übrigen Zahlen: das Betriebsergebnis (EBITDA) erreichte 2.1 Mio. CHF und das EBIT 510’000 CHF. Beim Jahresgewinn liegt die Unternehmung, die neben dem Thermalbad auch das Spa Medical Wellness Center betreibt und mit 65% an der Airport Fitness und Wellness AG beteiligt ist, mit 703’000 CHF deutlich über dem Niveau des 18 Monate dauernden Vorjahres (583’000 CHF). Auch die Bilanz zeigt sich mit einer Eigenkapitalquote von 61% sehr solide. Diese Ausgangslage sollte auch die Investitionen in Höhe von 10 Mio. CHF, welche seit dem 5. November in eine neue Bäder- und Saunawelt fliessen, möglich machen. Die Eröffnung des 2’000 qm umfassenden Naturschwimmteiches soll bereits im Frühsommer 2013 erfolgen. Dreifachsauna und Solebad dann im Spätsommer. Durch die Bauarbeiten ist zwar mit einem Rückgang der Gästezahlen in 2013 zu rechnen. Allerdings dürfte dieser durch steigende Besucherzahlen nach Inbetriebnahme der neuen Anlagen kompensiert werden. Die Gesellschaft erwartet dann eine Frequenzzunahme von 10%.

Offenbar ist der Aktienkurs bedingt durch eine schlechte Kommunikation und die Unsicherheit, ob die geplanten Bauvorhaben realisiert werden können, unter Druck geraten. Diesen Unsicherheiten sind nun ausgeräumt. Allerdings ist der Hinweis angebracht, dass die Aktie der Thermalbad Zurzach AG seit zehn Jahren immer nur um den Nominalwert von 500 bzw. neu 480 CHF gehandelt wird. Ein Grund dafür könnte die Abhängigkeit von der Thermalquelle AG sein, die mit über 50% der Stimmen die Thermalbad Zurzach AG dominiert. Angesichts der guten Aussichten, der soliden Finanzierung und der günstigen Bewertung – der Titel notiert knapp 60% unter dem Buchwert von 766 CHF und rentiert mit 5.9% – dürften die Risiken in den aktuellen Kursen enthalten sein. Es erscheint durchaus realistisch, dass sich der Kurs dem Nominalwert wieder annähert. Schade für den Aktionär: sofern der Verwaltungsrat an seiner jetzigen Argumentation festhält, würden dann die Nennwertrückzahlungen ausfallen.